PTTGC : กำไร 3Q26 เป็นไปตามคาด แต่กำไรหลักต่ำกว่าคาดเล็กน้อย ; คาด 4Q26F อ่อนตัวลง

กำไรสุทธิเป็นไปตามคาด โดยได้รับแรงหนุนจากกำไรจากสินค้าคงคลัง
PTTGC รายงานกำไรสุทธิ 3Q26 ที่ 9.8 พันล้านบาท ลดลง 20% QoQ แต่พลิกกลับจากขาดทุน 2.9 พันล้านบาทใน 3Q25 ผลประกอบการเป็นไปตามประมาณการของเราที่ 9.5 พันล้านบาท และ Bloomberg Consensus ที่ 9.3 พันล้านบาท โดยได้รับแรงหนุนจากกำไรจากสินค้าคงคลังและการกลับรายการ NRV จำนวน 4.4 พันล้านบาท ซึ่งสูงกว่าที่คาด รวมถึงกำไร 170 ล้านบาทจากการขายสินทรัพย์ของ Vencorex ในประเทศไทยและสหรัฐฯ กำไรสุทธิในช่วง 9M26 คิดเป็น 87% ของประมาณการกำไรทั้งปี 2026F ของเรา

ผลการดำเนินงานหลักต่ำกว่าคาดเล็กน้อย
หากไม่รวมรายการพิเศษ กำไรหลักอยู่ที่ 6.6 พันล้านบาท ลดลง 59% QoQ แต่พลิกกลับจากขาดทุน 3.6 พันล้านบาทใน 3Q25 ขณะที่ Adjusted EBITDA อยู่ที่ 1.59 หมื่นล้านบาท ต่ำกว่าประมาณการของเรา 6% โดยมีสาเหตุหลักจากผลการดำเนินงานของธุรกิจโรงกลั่น รวมถึงธุรกิจโอเลฟินส์ โพลิเมอร์ และผลิตภัณฑ์เคมีที่อ่อนแอกว่าคาด ค่าการกลั่นตลาดลดลงมาอยู่ที่ 14.3 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรล จาก 15.6 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรลใน 2Q26 และต่ำกว่าประมาณการของเราเล็กน้อยที่ 15.0 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรล แม้ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์น้ำมัน (Crack Spread) จะยังอยู่ในระดับสูง แต่ถูกหักล้างด้วยมาตรการภาครัฐที่กำหนดให้ปรับลดราคาดีเซลหน้าโรงกลั่น ส่งผลให้ค่าการกลั่นลดลง 6 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรลใน 3Q26 เทียบกับ 4 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรลใน 2Q26 ขณะที่ราคาพรีเมียมน้ำมันดิบทรงตัว QoQ ที่ 18 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรล เนื่องจากต้นทุนค่าขนส่งที่สูงขึ้นยังไม่ถูกส่งผ่านมายังต้นทุนวัตถุดิบ

EBITDA รวมของธุรกิจโอเลฟินส์ โพลิเมอร์ และเคมีภัณฑ์ อยู่ที่ 2.3 พันล้านบาท เทียบกับประมาณการของเราที่ 3.4 พันล้านบาท โดยการหยุดซ่อมบำรุง GSP#6 ส่งผลให้ปริมาณอีเทนที่ได้รับลดลง ขณะที่การหยุดดำเนินงานของ Aromatics 1 จำกัดปริมาณวัตถุดิบ LPG ทำให้ต้องใช้แนฟทาซึ่งมีต้นทุนสูงกว่าในสัดส่วนที่เพิ่มขึ้น นอกจากนี้ ประโยชน์จากราคา PE ที่ปรับตัวสูงขึ้นในช่วงปลายไตรมาสจะสะท้อนในผลประกอบการ 4Q26F เท่านั้น เนื่องจากมีระยะเวลาหน่วงในการปรับราคา

สำหรับธุรกิจอื่น EBITDA ของธุรกิจ Aromatics ลดลง QoQ จากการหยุดดำเนินงานเป็นเวลา 40 วัน ขณะที่ธุรกิจ Intermediates ได้รับผลกระทบจากการรับรู้มาร์จิ้น MEG และฟีนอลที่อ่อนแอในช่วงก่อนหน้าซึ่งล่าช้าออกมา ส่วน EBITDA ของธุรกิจ Performance Chemicals กลับสู่ระดับปกติ เนื่องจากประโยชน์จากการปรับขึ้นราคาของ Allnex ลดลง หลังจากมีผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่งเป็นพิเศษใน 2Q26

คาดกำไรอ่อนตัวลงใน 4Q26F
เราคาดว่ากำไรใน 4Q26F จะลดลง QoQ จากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์น้ำมันที่อ่อนตัวลง การปรับเพิ่มขึ้นของราคาพรีเมียมน้ำมันดิบราว 2-3 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรล QoQ และแนวโน้มที่จะไม่มีกำไรจากสินค้าคงคลัง อย่างไรก็ตาม การไม่มีการหยุดซ่อมบำรุงครั้งใหญ่ ความพร้อมของอีเทนและ LPG ที่ดีขึ้น รวมถึงการทยอยรับรู้ประโยชน์จากราคา PE ที่สูงขึ้น น่าจะช่วยพยุงผลประกอบการได้บางส่วน

คงคำแนะนำ “ถือ”
เราคงคำแนะนำ “ถือ” สำหรับ PTTGC โดยให้มูลค่าที่เหมาะสมที่ 47.00 บาท อิง EV/Adjusted EBITDA ปี 2027F ที่ 7.0 เท่า ความเสี่ยงสำคัญ ได้แก่ ความผันผวนของมาร์จิ้น และการหยุดชะงักของการดำเนินงาน