CPN : ประเด็นสำคัญจากการประชุมนักวิเคราะห์

คงเป้าหมายการเติบโตของรายได้ค่าเช่าปี FY26 และคาดว่าปี 2027 จะอยู่ในระดับใกล้เคียงกัน
เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ CPN และยังคงเป็นหุ้นเด่นในกลุ่มอสังหาริมทรัพย์ โดยคาดว่าผลประกอบการจะแข็งแกร่งใน 4Q26 บริษัทคงเป้าหมายการเติบโตของรายได้ค่าเช่าปี FY26 ในระดับ High Single Digit หลังจากเติบโต 8% ในช่วง 9M26 และคาดว่าการเติบโตในปี 2027 จะอยู่ในระดับใกล้เคียงกัน ปัจจัยสนับสนุนหลักมาจากการรับรู้รายได้เต็มปีจากโครงการ Khon Kaen Campus และ Northville การปรับปรุงศูนย์การค้า Bangna รวมถึงการเติบโตของสาขาเดิม (SSSG) ที่ 3-4% ยอดขายของผู้เช่าเพิ่มขึ้น 7% สูงกว่าการเติบโตของจำนวนผู้ใช้บริการศูนย์การค้าที่ 3% โดยศูนย์การค้าที่มีนักท่องเที่ยวเป็นกลุ่มลูกค้าหลักยังคงมีผลการดำเนินงานโดดเด่น จากการใช้จ่ายที่เพิ่มขึ้นของนักท่องเที่ยวคุณภาพสูง ขณะที่อัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจศูนย์การค้ามีแนวโน้มทรงตัวในปี 2027 หากค่าไฟฟ้ายังคงอยู่ในระดับปัจจุบัน โดยได้รับประโยชน์จากการประหยัดต้นทุนผ่านการใช้พลังงานแสงอาทิตย์

ธุรกิจที่อยู่อาศัยอ่อนตัวใน 4Q แต่โครงการ Escent ช่วยสนับสนุนผลประกอบการทั้งปี
รายได้จากธุรกิจที่อยู่อาศัยลดลง 15% YoY จากสถานการณ์น้ำท่วมและการไม่มีโครงการเปิดตัวใหม่ อย่างไรก็ตาม โครงการ Escent ทั้ง 3 แห่ง คาดว่าจะมียอดโอนรวมประมาณ 1.5 พันล้านบาทใน 4Q26 โดยเกือบ 400 ล้านบาทมาจากโครงการในภูเก็ตซึ่งได้โอนไปแล้ว และมีอัตรากำไรขั้นต้นสูงกว่า 30% ปัจจัยดังกล่าวจะช่วยสนับสนุนให้รายได้จากธุรกิจที่อยู่อาศัยในปี FY26 อยู่ในระดับใกล้เคียงกับ FY25 พร้อมรักษาอัตรากำไรขั้นต้นทั้งปีไว้ที่ประมาณ 30% ปัจจุบันบริษัทมีสต็อกโครงการแนวราบมูลค่าประมาณ 1 พันล้านบาท และชะลอการเปิดตัวโครงการแนวราบใหม่เพื่อเร่งระบายสต็อกเดิม ทั้งนี้ อัตรากำไรขั้นต้นในปี 2027 อาจต่ำกว่าปี 2026 หากธุรกิจโครงการแนวราบยังคงอ่อนแอ

การเปิดโครงการใหม่ 2 แห่งในปี 2027 ล่าช้า แต่ยอดการเช่าพื้นที่ล่วงหน้าแข็งแกร่ง
โครงการ Phaholyothin เลื่อนเปิดให้บริการเป็นช่วงกลางปี 2027 โดยผู้บริหารระบุว่าสาเหตุเกิดจากความล่าช้าของผู้รับเหมา ไม่ใช่อุปสงค์ที่อ่อนแอ ปัจจุบันมีการเช่าพื้นที่ล่วงหน้าแล้วมากกว่า 70% ในส่วนของโครงการ Phuket Phase 1 ก็เลื่อนเปิดให้บริการเป็นช่วงกลางปี 2027 เช่นกัน และมีอัตราการเช่าพื้นที่ล่วงหน้าอยู่ที่ 68% ขณะที่โครงการ Central CENtrAL ยังคงเป็นไปตามแผน และมีการเช่าพื้นที่ล่วงหน้าแล้วมากกว่า 50% โดยทั่วไป อัตราการเช่าพื้นที่ในช่วงเปิดดำเนินการที่ระดับ 60-70% เพียงพอที่จะทำให้โครงการถึงจุดคุ้มทุนได้ อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อส่วนของผู้ถือหุ้น (Net D/E) อยู่ที่ 0.44 เท่า ขณะที่แผนการลงทุน (CapEx) จะได้รับการทบทวนอีกครั้งในช่วงต้นปี 2027 โดยฝ่ายบริหารมองว่าความล่าช้าของโครงการในปัจจุบันไม่มีนัยสำคัญ สำหรับแผนการนำสินทรัพย์เข้ากอง CPNREIT บริษัทยังคงตั้งเป้าดำเนินการใน 2Q27 และคาดว่าจะใช้แหล่งเงินทุนจากส่วนของผู้ถือหุ้นประมาณ 65% และเงินกู้ 35%

ธุรกิจโรงแรมเติบโต ขณะที่การแข่งขันจาก GO Hotels เป็นปัจจัยบวก
รายได้จากธุรกิจโรงแรมเพิ่มขึ้น 11% โดยมีอัตราการเข้าพักเฉลี่ย 77% ขณะที่โรงแรม GO Hotels แห่งใหม่สามารถเร่งการดำเนินงานได้อย่างรวดเร็ว โดย GO Hotel Ayutthaya มีกำหนดเปิดให้บริการใน 4Q26 ส่งผลให้จำนวนโรงแรมในพอร์ตเพิ่มเป็น 16 แห่งภายในสิ้นปี บริษัทมองว่าศูนย์การค้าชุมชน Robinson Ploen เป็นตลาดที่แตกต่างจากศูนย์การค้าหลัก และยังคงให้น้ำหนักกับการพัฒนาโครงการแบบ Mixed-use มากกว่า ขณะที่โครงการ Icon Phuket สะท้อนถึงอุปสงค์ที่แข็งแกร่งในจังหวัดภูเก็ต และแบรนด์สินค้าหรูยังคงเลือกเปิดร้านใน Central Phuket อย่างต่อเนื่อง กิจกรรมทางการตลาดในช่วงเทศกาล และการปรับปรุงศูนย์การค้า Bangna จะช่วยสนับสนุนรายได้ค่าเช่าใน 4Q26 ขณะที่ธุรกิจที่อยู่อาศัยมีแนวโน้มสร้างผลประกอบการที่แข็งแกร่งที่สุดของปี จากการทยอยโอนโครงการ Escent

แผนพัฒนาโครงการยังคงเดิมจนถึงปี 2030 ขณะที่การปรับขึ้นค่าเช่าอยู่ในระดับต่ำ
บริษัทมีแผนเพิ่มพื้นที่เช่าสุทธิจาก 2.4 ล้านตารางเมตร เป็น 2.8 ล้านตารางเมตรภายในปี 2030 และตั้งเป้าเพิ่มจำนวนห้องพักโรงแรมจาก 1,860 ห้อง เป็นประมาณ 2,300 ห้อง สำหรับกิจการร่วมค้า Central Embassy ซึ่ง CPN ถือหุ้นประมาณ 25% ได้เริ่มงานตอกเสาเข็มแล้ว และคาดว่าจะก่อสร้างแล้วเสร็จในช่วงปลายปี 2031 ขณะที่ความร่วมมือกับ Sun Group ในเวียดนามยังอยู่ระหว่างการคัดเลือกโครงการที่เหมาะสม อัตราการปรับขึ้นค่าเช่านับตั้งแต่ต้นปีจนถึงปัจจุบันอยู่ที่ประมาณ 2% และอยู่ในระดับใกล้เคียงกันทั้งในกรุงเทพฯ และต่างจังหวัด ทั้งนี้ เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ CPN โดยให้มูลค่าที่เหมาะสมที่ 83.00 บาท