THG : กำไรสูงกว่าคาดจากอัตรากำไรที่ปรับตัวดีขึ้น

กำไร 3Q26 สูงกว่าคาด โดยมีแรงขับเคลื่อนจากการขยายตัวของอัตรากำไร
THG รายงานกำไรสุทธิ 3Q26 อยู่ที่ 297 ล้านบาท เพิ่มขึ้นจาก 5 ล้านบาทใน 3Q25 และ 54 ล้านบาทใน 2Q26 และสูงกว่าประมาณการของเราที่ 94 ล้านบาทถึง 216% หากไม่รวมผลขาดทุนจากการด้อยค่าของ DS All (สินทรัพย์ที่ถือไว้เพื่อขาย) จำนวน 25 ล้านบาท กำไรหลักจะอยู่ที่ 322 ล้านบาท ผลประกอบการที่ดีกว่าคาดมีแรงขับเคลื่อนหลักจากการขยายตัวของอัตรากำไร โดยรายได้หลักเพิ่มขึ้น 15% YoY เป็น 2.67 พันล้านบาท ซึ่งสูงกว่าประมาณการของเรา 10% ปัจจัยสนับสนุนมาจากรายได้ผู้ป่วยใน (IPD) ที่เติบโต 22% การให้บริการทางการแพทย์ที่มีความซับซ้อนมากขึ้น และการประหยัดต่อขนาดที่ดีขึ้น ส่งผลให้อัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มขึ้นเป็น 30.1% จาก 22.5% ใน 3Q25 และ 22.1% ใน 2Q26 ในขณะเดียวกัน ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) ลดลง 6% YoY และต้นทุนทางการเงินลดลงกว่าครึ่ง เหลือ 44 ล้านบาท หลังการปรับโครงสร้างหนี้

รายได้ผู้ป่วยในเป็นแรงขับเคลื่อนให้รายได้โรงพยาบาลเพิ่มขึ้น 16% YoY
รายได้จากธุรกิจโรงพยาบาลเพิ่มขึ้น 16% YoY และ 20% QoQ สู่ระดับ 2.38 พันล้านบาท สูงกว่าประมาณการของเรา 8% รายได้จากผู้ป่วยใน (IPD) เติบโต 22% YoY และ 31% QoQ โดยได้รับแรงสนับสนุนจากผู้ป่วยโรคระบบทางเดินหายใจตามฤดูกาล ได้แก่ ไข้หวัดใหญ่ COVID-19 และ RSV รวมถึงสัดส่วนผู้ป่วยที่มีความซับซ้อนในการรักษาเพิ่มขึ้น ส่งผลให้สัดส่วนรายได้จากผู้ป่วยในเพิ่มขึ้นเป็น 58% เทียบกับ 55% ใน 3Q25 รายได้จากผู้ป่วยนอก (OPD) เพิ่มขึ้น 9% YoY ขณะที่รายได้จากการดำเนินงานอื่นเพิ่มขึ้น 8% YoY เป็น 289 ล้านบาท โดยมีแรงขับเคลื่อนหลักจากรายได้ค่าบริหารศูนย์หัวใจให้แก่โรงพยาบาลภาครัฐ ด้านยอดขายคอนโดมิเนียม Jin Wellbeing อยู่ที่ 5.8 ล้านบาท หรือจำนวน 1 ยูนิต เท่ากับระดับใน 2Q26

การควบคุมต้นทุนช่วยสนับสนุนอัตรากำไร
อัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจโรงพยาบาลอยู่ที่ 31.2% เทียบกับ 23.4% ใน 3Q25 และค่าเฉลี่ย 22.6% ในช่วง 1H26 เนื่องจากต้นทุนการดำเนินงานของโรงพยาบาลเพิ่มขึ้นเพียง 4% YoY ขณะที่รายได้จากธุรกิจโรงพยาบาลเติบโตถึง 16% YoY SG&A ลดลง 6% YoY จากต้นทุนบุคลากรที่ลดลง ส่งผลให้อัตราส่วน SG&A ต่อรายได้ลดลงมาอยู่ที่ 15.6% จาก 19.0% ใน 3Q25 สำหรับรายการต่ำกว่าระดับกำไรจากการดำเนินงาน (EBIT) ต้นทุนทางการเงินลดลง 55% YoY เหลือ 44 ล้านบาท หลังการปรับโครงสร้างหนี้ ขณะที่ส่วนได้เสียที่ไม่มีอำนาจควบคุมเพิ่มขึ้นเป็น 46 ล้านบาท จาก 21 ล้านบาทใน 3Q25 สะท้อนผลการดำเนินงานที่ดีขึ้นของบริษัทย่อย

แนวโน้ม 4Q26 : การเติบโตมีแนวโน้มชะลอลง
เราคาดว่าการเติบโตของทั้งรายได้และกำไรใน 4Q26 จะชะลอลงจาก 3Q26 ด้วยปัจจัยหลัก 3 ประการ ได้แก่ 1) ฐานผลประกอบการที่สูงใน 4Q25 ซึ่งมีกำไรสุทธิ 76 ล้านบาท และ EBITDA Margin อยู่ที่ 18.1% 2) ไม่มีแรงสนับสนุนจากปัจจัยฤดูกาลเช่นเดียวกับที่เกิดขึ้นใน 3Q26 ที่มีการระบาดของโรคระบบทางเดินหายใจ 3) ประโยชน์จากการประหยัดต้นทุนทางการเงินเมื่อเทียบกับปีก่อนจะลดลง เนื่องจากผลบวกจากการปรับโครงสร้างหนี้ได้สะท้อนอยู่ในฐานของ 4Q25 แล้ว โดยค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยใน 4Q25 อยู่ที่ 55 ล้านบาท เทียบกับ 99 ล้านบาทใน 3Q25 อย่างไรก็ตาม ผลประกอบการยังมีปัจจัยสนับสนุนจากการเติบโตของรายได้โรงพยาบาล การรักษาที่มีความซับซ้อนมากขึ้น และประสิทธิภาพในการบริหารต้นทุนที่ดีขึ้นเมื่อเทียบกับอดีต ทั้งนี้ เราคงคำแนะนำ “ถือ” สำหรับ THG โดยให้มูลค่าที่เหมาะสมที่ 7.40 บาท