CPN : โมเมนตัมธุรกิจหลักแข็งแกร่ง แม้เผชิญปัจจัยฤดูกาล

ผลประกอบการเป็นไปตามคาด พร้อมการเติบโตแข็งแกร่งของธุรกิจหลัก
CPN รายงานกำไรสุทธิ 2Q26 ที่ 4.75 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 10.3% YoY และลดลง 4.4% QoQ โดยผลประกอบการออกมาตามที่เราและ Bloomberg Consensus คาดการณ์ไว้ รายได้ค่าเช่าทำสถิติสูงสุดใหม่ต่อเนื่องเป็นไตรมาสที่ 4 ติดต่อกัน ซึ่งเป็นปัจจัยหลักที่สนับสนุนการเติบโต YoY จากการเปิดศูนย์การค้าใหม่ 3 แห่ง และการเติบโตของสาขาเดิมอย่างต่อเนื่อง อัตราหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยสุทธิต่อส่วนของผู้ถือหุ้นลดลงมาอยู่ที่ 0.49 เท่า จาก 0.63 เท่าในปีก่อน ขณะที่อัตราดอกเบี้ยเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักลดลงมาอยู่ที่ 2.64% จาก 2.77% ใน 1Q26 ทั้งนี้ เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ CPN ด้วยมูลค่าพื้นฐาน 83.00 บาท

การอ่อนตัวตามฤดูกาลบดบังการปรับตัวดีขึ้นของอัตรากำไรขั้นต้น
CPN รายงานผลประกอบการที่แข็งแกร่งใน 2Q26 โดยรายได้ค่าเช่าเพิ่มขึ้น 8% YoY สู่ 11.53 พันล้านบาท จากการรับรู้รายได้ของ เซ็นทรัล ขอนแก่น แคมปัส, เซ็นทรัล พาร์ค และเซ็นทรัล กระบี่ รวมถึงการเติบโตของค่าเช่าสาขาเดิมและผลจากโครงการปรับปรุงศูนย์การค้าที่แล้วเสร็จ อัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจให้เช่าพื้นที่ค้าปลีกเพิ่มขึ้น 160 bps YoY มาอยู่ที่ 60.8% จาก 59.2% แม้ว่าจะลดลงจาก 61.7% ใน 1Q26 เนื่องจากการใช้ไฟฟ้าที่สูงขึ้นในช่วงฤดูร้อนและผลกระทบตามฤดูกาลของธุรกิจศูนย์การค้า ซึ่งเป็นรูปแบบที่เกิดขึ้นเป็นประจำในทุกไตรมาส 2 ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) เพิ่มขึ้น 8% YoY ส่งผลให้อัตราส่วน SG&A ต่อยอดขายเพิ่มขึ้นเป็น 32.2% จาก 28.2% ขณะที่ส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทร่วมเพิ่มขึ้น 46% YoY เป็น 741 ล้านบาท โดยได้รับแรงหนุนจากการขายทรัพย์สินเข้ากองทรัสต์ CPNREIT ของโครงการพระราม 2 ในเดือนสิงหาคม 2025 ทั้งนี้ หากไม่รวมรายได้ดอกเบี้ยหลังหักภาษีจำนวน 99 ล้านบาทจากสัญญาเช่าเซ็นทรัล พระราม 2 กำไรหลักจะเติบโต 19% YoY

พื้นที่ใหม่เพิ่มขึ้นโดยไม่กระทบอัตราการเช่า
อัตราการเช่าพื้นที่ของศูนย์การค้า 45 แห่ง และคอมมูนิตี้มอลล์ 16 แห่ง ทรงตัวที่ 91% YoY บนพื้นที่เช่ารวม (NLA) 2.4 ล้านตารางเมตร แม้มีการเปิดเซ็นทรัล ขอนแก่น แคมปัส เมื่อวันที่ 20 พฤษภาคม 2026 การขยายตัวของอัตรากำไรขั้นต้นในธุรกิจค้าปลีกได้รับแรงหนุนจากการรับรู้รายได้ของศูนย์การค้าใหม่ การเพิ่มขึ้นของอัตราการเช่าในเซ็นทรัล ปิ่นเกล้า และเซ็นทรัล แจ้งวัฒนะ หลังการปรับปรุงแล้วเสร็จ รวมถึงมาตรการเพิ่มประสิทธิภาพการดำเนินงาน เช่น การติดตั้งโซลาร์รูฟท็อป รายได้ธุรกิจโรงแรมเพิ่มขึ้น 5% YoY เป็น 464 ล้านบาท จากการเปิด GO! Hotel ใหม่ 3 แห่ง แม้อัตราการเข้าพักจะลดลงมาอยู่ที่ 74% จาก 75% ขณะที่รายได้จากธุรกิจที่อยู่อาศัยเพิ่มขึ้น 29% YoY เป็น 640 ล้านบาท โดยได้รับแรงหนุนจากการโอนโครงการแนวราบ ซึ่งคิดเป็น 59% ของยอดโอนทั้งหมด อย่างไรก็ตาม ยอดโอนคอนโดมิเนียมลดลง 18% QoQ จากการลดลงของ Backlog ในโครงการ ESCENT นครสวรรค์ และ ESCENT นครปฐม

ศูนย์การค้าใหม่เดินหน้าตามแผน เติบโตต่อในช่วง 2H26 ; คงคำแนะนำ “ซื้อ”
เซ็นทรัล นอร์ทวิลล์ เปิดให้บริการแล้วเมื่อวันที่ 3 กรกฎาคม 2026 ด้วยพื้นที่เช่าประมาณ 40,000 ตารางเมตร และจะตามมาด้วยการขยายโซนลักชัวรีของเซ็นทรัล ภูเก็ต ใน 4Q26 และโครงการ The Central ใน 1Q27 การอ่อนตัวของผลประกอบการ QoQ มีสาเหตุหลักจากการใช้ไฟฟ้าที่สูงขึ้นในช่วงฤดูร้อน รวมถึงปัจจัยด้านฤดูกาลของธุรกิจศูนย์การค้าและโรงแรม อย่างไรก็ตาม การที่รายได้ค่าเช่าทำสถิติสูงสุดใหม่ต่อเนื่องเป็นไตรมาสที่ 4 อัตราการเช่าทรงตัวในระดับสูง และอัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจให้เช่าพื้นที่ค้าปลีกที่ขยายตัว สะท้อนให้เห็นถึงการเติบโตเชิงโครงสร้างจากพื้นที่เช่าใหม่และการยกระดับคุณภาพผู้เช่า ทั้งนี้ ความเสี่ยงสำคัญที่ต้อง

ติดตาม ได้แก่ การชะลอตัวของการใช้จ่ายผู้บริโภค การเพิ่มอัตราการเช่าของศูนย์การค้าใหม่ที่ต่ำกว่าคาด อัตราการเข้าพักโรงแรมที่อ่อนตัว การลดลงของ Backlog คอนโดมิเนียม และความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนจากการดำเนินงานในต่างประเทศที่ยังไม่เกิดขึ้นจริง โดยการประชุมนักวิเคราะห์มีกำหนดจัดขึ้นในวันที่ 14 สิงหาคม 2026 ซึ่งเราคาดว่าจะได้รับข้อมูลเพิ่มเติมเกี่ยวกับผลการดำเนินงานและแนวโน้มธุรกิจในช่วง 2H26