DELTA
เดลต้า อีเลคโทรนิคส์ (ประเทศไทย)
การเติบโตบนเส้นทางที่ซับซ้อนและยากมากขึ้น
เรามองภาพการเติบโตของ DELTA ยังไม่เสีย โดย 4Q26 รายได้มีแนวโน้มเร่งตัว เลขสองหลัก QoQ และน่าจะเป็นจุดสูงสุดของปีตามการส่งมอบงานค้าง ขณะที่บริษัทยังไม่เห็นสัญญาณอุปสงค์ชะลอและมีคำสั่งซื้อรองรับอย่างน้อยถึง 3Q27 อย่างไรก็ตาม จุดที่อ่อนกว่าคาดคือ อัตรากำไรที่ฟื้นช้ากว่ารายได้ จากต้นทุนวัตถุดิบและความผันผวนของห่วงโซ่อุปทาน ทำให้บริษัทลดเป้าอัตรากำไรขั้นต้นปี 2026 เหลือ 29%

แรงกดดันจากการตั้งสำรองสินค้าคงเหลือยังมีต่อใน 4Q26 แม้คาดลดลง QoQ โดยใน 3Q26 บริษัทตั้งสำรอง 1.8 พันล้านบาท ซึ่งราว 70% เป็นสินค้าสำเร็จรูป และ 30% เป็นวัตถุดิบ ส่วนสินค้าสำเร็จรูปมีโอกาสกลับรายการเมื่อส่งมอบและรับรู้รายได้ แต่การที่สินค้าคงเหลือใหม่สะสมเพิ่มขึ้นระหว่างทาง ก็อาจหักล้างผลบวกบางส่วน ขณะที่ค่าลิขสิทธิ์อาจขยับขึ้นใกล้กรอบบนที่ 7–8% ตามสัดส่วนสินค้าที่เชื่อมโยงกับไต้หวันที่เพิ่มขึ้น

จุดเปลี่ยนสำคัญอยู่ที่ปี 2027 ซึ่งแม้ DELTA ยังคาดรายได้โตระดับเลขสองหลักปานกลาง จากการเพิ่มกำลังผลิต การปรับสินค้าไปสู่กลุ่มมูลค่าสูงขึ้น และการทยอยขึ้นราคาขาย แต่ รายได้จาก HVDC จะมาช้ากว่าที่เคยคาด โดยมีสัดส่วนไม่มากใน 1H27 และจะเริ่มมีนัยสำคัญมากขึ้นใน 2H27 ตามการออกแบบ GPU server รุ่นใหม่ เราจึงปรับลดประมาณการกำไรหลักปี 2027 ลง 20% เหลือ 4.55 หมื่นล้านบาท จาก 5.69 หมื่นล้านบาท พร้อมลดสมมติฐานอัตรากำไรขั้นต้นเหลือ 31% จากเดิม 33%

อีกประเด็นที่ต้องติดตามคือ ฐานการผลิตมาเลเซีย ซึ่งระยะสั้นยังไม่กระทบคำสั่งซื้อเดิมของ DELTA ไทย เพราะการจัดสรรการผลิตขึ้นอยู่กับลูกค้าและมาเลเซียยังต้องใช้เวลา 3–5 ปี กว่าจะเพิ่มกำลังได้มีนัยสำคัญ แต่ระยะยาวอาจกระทบสัดส่วนการเติบโตที่ DELTA ไทยได้รับจากกลุ่ม โดยสินค้าที่มีโอกาสถูกแบ่งการผลิตระหว่างไทยกับมาเลเซีย เช่น liquid cooling, สินค้าที่ถ่ายทอดจากไต้หวัน และ HVDC รวมกันคิดเป็นราว 15% ของยอดขายปี 2027 และ 20% ในปี 2028
อย่างไรก็ดี ธุรกิจ AI/Data Center ยังเป็นแรงขับหลัก โดยคาดสัดส่วนยอดขายเพิ่มเป็นราว 65% ในปี 2027 จาก 60% ในปี 2026 และ 12kW PSU จะเริ่มเพิ่มกำลังการผลิตตั้งแต่ 4Q26 และกลายเป็นอีกแรงหนุนในปีหน้า ขณะที่ประมาณการกำไรหลักปี 2027 หลังปรับลดแล้วยังโต 43.2% YoY

Fundamental view: แม้การเติบโตจาก AI/Data Center ยังแข็งแรง แต่จังหวะรับรู้รายได้ HVDC ที่ช้าลง อัตรากำไรที่ต่ำกว่าคาด และความไม่แน่นอนจากฐานผลิตมาเลเซีย ทำให้ภาพกำไรปี 2027 ซับซ้อนขึ้น
แม้ในเชิงพื้นฐานยังคงคำแนะนำ ซื้อ แต่เราลดราคาเป้าหมายเหลือ 244 บาท อิง PER ปี 2027 ที่ 65 เท่า