PTTGC : กำไรใน 1Q ดีเกินคาดแต่มีความเสี่ยงที่กำไรใน 2Q26F จะอ่อนตัวลง QoQ

กำไรดีเกินคาด
PTTGC รายงานกำไรสุทธิใน 1Q26 ที่ 3.2 พันล้านบาท พลิกจากขาดทุน 5.5 พันล้านบาทใน 4Q25 และขาดทุน 2.6 พันล้านบาทใน 1Q25 ผลลัพธ์ดีกว่าประมาณการของเรา 71% และดีกว่า Bloomberg consensus 41% กำไรที่รายงานถูกกดโดยขาดทุนจากการป้องกันความเสี่ยง 8.0 พันล้านบาท และการด้อยค่าและการตั้งสำรอง 6.6 พันล้านบาท (GC Polyols, PTTGC America และ PTT MCC Biochem) ซึ่งถูกชดเชยเป็นส่วนใหญ่ด้วยกำไรจากสต็อก 7.2 พันล้านบาท กำไรพิเศษจากการขายสินทรัพย์ 3.3 พันล้านบาท และกำไรอัตราแลกเปลี่ยน 1.0 พันล้านบาท กำไรหลักฟื้นตัวเป็น 6.3 พันล้านบาท จากขาดทุนหลัก 5.1 พันล้านบาทใน 4Q25 และ 4.0 พันล้านบาทใน 1Q25

ธุรกิจโรงกลั่นและเคมีภัณฑ์ประสิทธิภาพสูงนำพากำไรที่ดีเกินคาด
เรามองว่าการที่กำไรดีกว่าคาดมาจากการฟื้นตัวที่แข็งแกร่งกว่าที่คาดในทั้งธุรกิจโรงกลั่นและเคมีภัณฑ์มูลค่าเพิ่ม โดย EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วของธุรกิจโรงกลั่นเพิ่มขึ้นเป็น 8.9 พันล้านบาท จาก 1.8 พันล้านบาทใน 4Q25 และ 1.3 พันล้านบาทใน 1Q25 ค่าการกลั่นตลาดเพิ่มขึ้นเป็น 16.7 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล (จาก 7.9 ดอลลาร์ใน 4Q25 และ 3.4 ดอลลาร์ใน 1Q25 และสูงกว่า TISCOe ที่ 15.2 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล) ขับเคลื่อนโดยมาร์จิ้นที่แข็งแกร่งขึ้นและสัดส่วนผลผลิตกลุ่ม middle distillate ที่สูงขึ้น ขณะที่ผลกระทบล่าช้าจากพรีเมียมน้ำมันดิบที่สูงขึ้นยังไม่สะท้อนเต็มที่ ปริมาณขายก็กลับสู่ระดับปกติหลังเสร็จสิ้นการปิดซ่อม ขณะเดียวกัน ธุรกิจ Performance Chemicals ปรับตัวดีขึ้น QoQ โดยได้รับแรงหนุนจากความแข็งแกร่งตามฤดูกาลของ Allnex ทำให้ EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วเพิ่มเป็น 2.4 พันล้านบาท (เทียบกับ 1.5 พันล้านบาทใน 4Q25) การปรับดีขึ้น YoY มาจากปริมาณที่สูงขึ้นของ Allnex และการลดลงของส่วนแบ่งขาดทุนจาก Vencorex หลังการปรับโครงสร้างเมื่อปีก่อน ธุรกิจ Aromatics ก็มีการฟื้นตัวอย่างมีนัยสำคัญ โดย EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วเพิ่มเป็น 1.6 พันล้านบาท จาก 0.4 พันล้านบาทใน 4Q25 และพลิกจากขาดทุนใน 1Q25 โดยได้รับแรงหนุนจากมาร์จิ้น PX/BX และผลิตภัณฑ์พลอยได้ที่ดีขึ้น ธุรกิจ Olefins และ Polymer & Chemicals รวมกันสร้าง EBITDA ที่ปรับปรุงแล้ว 2.3 พันล้านบาท (เทียบกับ 437 ล้านบาทใน 4Q25 และ 2.8 พันล้านบาทใน 1Q25) ได้ประโยชน์จากต้นทุนวัตถุดิบที่ลดลงหลังการสิ้นสุดของ Single Gas Pool และราคาที่สูงขึ้นของเอทิลีนและโพรพิลีน อย่างไรก็ตาม ผลบวกจากราคาผลิตภัณฑ์ปลายน้ำที่สูงขึ้นยังไม่สะท้อนเต็มที่เนื่องจากผลของระยะเวลาการขาย (sales-lag) ธุรกิจ Intermediate Chemicals เป็นเพียงส่วนเดียวที่อ่อนแอ โดยรายงาน EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วติดลบ ท่ามกลางมาร์จิ้น MEG ที่อ่อนตัว ผลของ sales-lag และการหยุดซ่อมบำรุง

ความเสี่ยงเพิ่มขึ้นของกำไรที่อ่อนลง QoQ ใน 2Q26F
เรามองเห็นความเสี่ยงที่สูงขึ้นของกำไรที่อ่อนลง QoQ ใน 2Q26F โดยเฉพาะในระดับกำไรหลัก PTTGC คาดว่าจะเริ่มรับรู้ต้นทุนน้ำมันดิบที่สูงขึ้น โดยพรีเมียมน้ำมันดิบในเดือนเมษายน (MTD) ถูกชี้นำที่ 45 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล เพิ่มขึ้นจาก 15 ดอลลาร์ต่อบาร์เรลใน 1Q26 ขณะที่มาร์จิ้นของผลิตภัณฑ์ middle distillate เริ่มอ่อนตัว ปัจจัยกดดันเหล่านี้น่าจะถูกชดเชยบางส่วนด้วยราคาที่รับรู้ได้ที่สูงขึ้นสำหรับผลิตภัณฑ์เคมีปลายน้ำ

คงคำแนะนำ "ถือ"
เรายืนยันคำแนะนำ "ถือ" สำหรับ PTTGC โดยมีมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 31.00 บาท โดยอิงจากอัตราส่วน EV/adjusted EBITDA ปี 2026 ที่ 8.2 เท่า (ค่าเฉลี่ยในอดีต) ความเสี่ยงด้าน upside : อัตรากำไรที่แข็งแกร่งกว่าที่คาดไว้ ความเสี่ยงด้าน downside : แรงกดดันด้านอัตรากำไรและการเจรจาต่อรองสัญญาก๊าซใหม่ที่อาจเกิดขึ้น