UTILITIES : กำลังการผลิตไฟฟ้าจะเริ่มตึงตัว

สมดุลอุปสงค์-อุปทานไฟฟ้ากำลังตึงตัวมากขึ้น
ประเทศไทยกำลังเผชิญความเสี่ยงด้านการขาดแคลนไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้นในระยะกลางถึงระยะยาว เนื่องจากความต้องการใช้ไฟฟ้ายังคงเติบโตเร็วกว่าการขยาย capacityในช่วงปี 2020-25 ปริมาณการผลิตไฟฟ้าสุทธิเพิ่มขึ้นด้วย CAGR 2.1% ขณะที่ความต้องการใช้ไฟฟ้าสูงสุดเพิ่มขึ้นเร็วกว่าด้วย CAGR 3.8% เทียบกับการเติบโตของ capacity ติดตั้งที่เพียง CAGR 1.9% ในระยะข้างหน้า ปัจจัยเชิงโครงสร้าง ได้แก่ การใช้พลังงานไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้นทั่วโลก การเร่งการใช้งานรถยนต์ไฟฟ้า (EV) และที่สำคัญคือ การเติบโตอย่างรวดเร็วของความต้องการจาก Data Centre มีแนวโน้มจะเพิ่มแรงกดดันต่อระบบไฟฟ้ามากขึ้น ภายใต้บริบทดังกล่าว การปรับปรุง แผนพัฒนากำลังผลิตไฟฟ้า (Power Development Plan : PDP) ระยะยาวของประเทศไทย อาจเป็นปัจจัยหนุนสำคัญ ซึ่งมีศักยภาพในการเปิดโอกาสการลงทุนภายในประเทศครั้งใหม่ให้แก่ผู้ประกอบการสาธารณูปโภคของไทย ขณะที่ภาครัฐเดินหน้าสร้างความมั่นคงด้านกำลังการผลิตและเสริมความยืดหยุ่นด้านพลังงานในระยะยาว เราคาดว่ารายละเอียดของ PDP ฉบับใหม่ จะประกาศในช่วงปลายปี 2026F

Data Centre จะเป็นตัวขับเคลื่อนการเพิ่มขึ้นของความต้องการใช้ไฟฟ้าระลอกถัดไป
แม้ว่าการใช้รถยนต์ไฟฟ้า (EV) จะเริ่มเปลี่ยนแปลงรูปแบบความต้องการใช้ไฟฟ้าของโครงข่ายในช่วงหลายปีที่ผ่านมา แต่การเติบโตอย่างรวดเร็วของ Data Centre คาดว่าจะเป็นจุดเปลี่ยนสำคัญของการใช้ไฟฟ้า แนวโน้มดังกล่าวกำลังเปลี่ยนมุมมองของภาครัฐต่ออุตสาหกรรมนี้ เนื่องจาก Data Centre ใช้ไฟฟ้าปริมาณมาก มีการใช้โหลดตลอด 24 ชั่วโมง และอาจส่งผลต่อโครงสร้างค่าไฟฟ้า จากข้อมูลที่รวบรวมโดย Bloomberg NEF ประเทศไทยมีโครงการ Data Centre อยู่ในแผนรวมเกือบ 5GW โดยแบ่งเป็นประมาณ 1.0-1.5GW ที่อยู่ระหว่างก่อสร้างหรือมีการตัดสินใจลงทุนแล้ว และอีกประมาณ 3.5GW ที่ยังอยู่ในช่วงเริ่มต้นของการพัฒนา หากโครงการทั้งหมดเกิดขึ้นจริง capacity รวมจะอยู่ที่ 5GW ซึ่งจะคิดเป็นการใช้ไฟฟ้า 40,003 GWh ภายในปี 2037F ภายใต้การคาดการณ์ PUE 1.2 เท่า และ Load factor 75% ปริมาณดังกล่าวเทียบเท่ากับ 19% ของการใช้ไฟฟ้าทั้งหมดของประเทศไทยในปี 2025 และหมายถึงความต้องการกำลังการผลิตไฟฟ้าเพิ่มเติมที่เทียบเท่ากับ 13% ของช่วงความต้องการใช้ไฟฟ้าสูงสุดใน 1H26 โดยรวม เราคาดว่าปริมาณการผลิตไฟฟ้าสุทธิและช่วงความต้องการใช้ไฟฟ้าสูงสุดจะเติบโตที่ CAGR 4.3% และ 4.2% ตามลำดับ ในช่วงปี 2025-37F เทียบกับการคาดการณ์การเติบโต GDP ระยะยาวของประเทศไทยที่ 2.6%

Reserve Margin จะเริ่มตึงตัวตั้งแต่ปี 2031F จำเป็นต้องเพิ่มกำลังการผลิตอย่างเร่งด่วน
หากประเทศไทยไม่มีการเพิ่มกำลังการผลิตใหม่ นอกเหนือจากที่กำหนดไว้ใน PDP2018 Rev.1 Reserve Margin อาจลดลงต่ำกว่าระดับขั้นต่ำ 15% ตั้งแต่ปี 2031F เป็นต้นไป และลดลงเหลือเพียง 2% ในปี 2037F ซึ่งส่งสัญญาณถึงความเสี่ยงในการขาดแคลนไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้น ดังนั้น เราประเมินว่าประเทศไทยจำเป็นต้องมี capacity ที่เชื่อถือได้เพิ่มขึ้นอย่างน้อย 1.3GW ภายในปี 2031F และ 8.6GW ภายในปี 2037F เพื่อรักษา Reserve Margin ให้อยู่ในระดับที่เหมาะสม capacity เพิ่มเติมดังกล่าวคิดเป็น 2% และ 15% ของกำลังการผลิตที่เชื่อถือได้ที่วางแผนไว้ภายใต้ PDP2018 Rev.1 ในปี 2030F และ 2037F ตามลำดับ

GULF อยู่ในตำแหน่งที่ดีที่สุด ขณะที่ RATCH และ GPSC จะได้รับประโยชน์จากการต่ออายุ PPA
แม้ว่าผู้ประกอบการสาธารณูปโภคไฟฟ้าของไทยทุกรายจะได้รับประโยชน์จากข้อจำกัดของระบบไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้น แต่เรามองว่า GULF อยู่ในตำแหน่งที่ดีที่สุด โดยได้รับการสนับสนุนจากประวัติการได้รับโครงการกำลังการผลิตในประเทศที่แข็งแกร่ง และการมีส่วนเกี่ยวข้องโดยตรงกับการเติบโตของความต้องการจาก Data Centre เรายังมองว่า RATCH และ GPSC เป็นผู้ได้รับประโยชน์สำคัญเช่นกัน ทั้งนี้ ความจำเป็นเร่งด่วนในการเพิ่มกำลังการผลิตภายในปี 2030F ประกอบกับระยะเวลาพัฒนาโรงไฟฟ้าก๊าซแห่งใหม่ที่ใช้เวลา 4-5 ปี และข้อจำกัดด้านการจัดหา กังหันก๊าซ (Gas turbine) ทั่วโลก สนับสนุนความเป็นไปได้สูงที่ภาครัฐจะต่ออายุ PPA สำหรับโรงไฟฟ้า IPP ที่จะหมดอายุก่อนปี 2030F ภายใต้หุ้นที่เราวิเคราะห์ RATCHGEN IPP ของ RATCH ขนาด 2.2GW จะหมดอายุในปี 2027F ขณะที่ GLOW IPP ของ GPSC ขนาด 713MW จะหมดอายุในปี 2028F ภายใต้การคาดการณ์ว่ามีการต่ออายุ PPA ด้วย capacity เดิม และใช้อัตราผลตอบแทนผู้ถือหุ้น (Equity IRR) ที่ 12% การวิเคราะห์ความอ่อนไหวของเราชี้ว่า จะมี NAV Upside 3.1 บาท/หุ้นสำหรับ RATCH (คิดเป็น 8% ของมูลค่าที่เหมาะสม) และ 1.0 บาท/หุ้นสำหรับ GPSC (คิดเป็น 2% ของมูลค่าที่เหมาะสม)

GULF ยังคงเป็นหุ้นแนะนำ ; ปรับเพิ่มคำแนะนำ RATCH เป็น “ซื้อ”
เราได้ปรับลดการคาดการณ์ค่าไฟฟ้า ปรับเพิ่มการคาดการณ์ต้นทุนก๊าซธรรมชาติ ปรับปรุงพอร์ตการลงทุน และเลื่อนฐานการประเมินมูลค่าไปเป็น สิ้นปี 2027F แม้เราจะมองว่ามีโอกาสสูงที่ภาครัฐจะต่ออายุหรือขยายสัญญา PPA สำหรับโรงไฟฟ้า IPP ที่จะหมดอายุภายในปี 2030F แต่เราใช้การคาดการณ์อย่าง conservative และ ยังไม่รวมผลบวกที่อาจเกิดขึ้นจากการต่ออายุ PPA ไว้ในราคาเป้าหมาย รูปที่ 20 สรุปการปรับประมาณการกำไรและมูลค่าที่เหมาะสมของเรา เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ GULF โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 82.00 บาท ในฐานะหุ้นแนะนำ (ดูบทวิเคราะห์ GULF - A Data Centre Growth Winner, 2 กรกฎาคม 2026) ปรับเพิ่มคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ RATCH พร้อมมูลค่าที่เหมาะสมใหม่เท่ากับ 37.00 บาท (จากเดิม 30.00 บาท) คงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ GPSC และ EGCO โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 51.00 และ 144.00 บาท และคงคำแนะนำ “ถือ” สำหรับ BGRIM โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 14.80 บาท ลำดับความชอบของเรา คือ GULF, RATCH, GPSC, EGCO และ BGRIM