TOP : โมเมนตัมกำไรที่แข็งแกร่งจะดำเนินต่อไปใน 3Q26F

Preview ผลประกอบการ 3Q26F : การดำเนินงานโรงกลั่นที่แข็งแกร่งและกำไรจากสต็อกน้ำมันจะช่วยหนุนกำไร
เราคาดว่า TOP จะรายงานกำไรสุทธิ 3Q26F ที่แข็งแกร่งจำนวน 1.3 หมื่นล้านบาท เพิ่มขึ้น 57% QoQ และ 506% YoY โดยกำไรสุทธิที่แข็งแกร่งดังกล่าวจะได้รับแรงหนุนจากผลการดำเนินงานหลักของธุรกิจโรงกลั่นที่แข็งแกร่ง และการพลิกกลับจากผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมันจำนวน 7.6 พันล้านบาทใน 2Q26 ซึ่งรวมผลขาดทุนจากการปรับมูลค่าสินค้าคงเหลือเป็นมูลค่าสุทธิที่จะได้รับ (NRV) มาเป็นกำไรจากสต็อกน้ำมันประมาณ 4,000 ล้านบาทใน 3Q26F ทั้งนี้ TOP มีกำหนดประกาศผลประกอบการ 3Q26 ในวันที่ 12 พฤศจิกายน 2026 ก่อนตลาดเปิดทำการ

การดำเนินงานโรงกลั่นยังคงแข็งแกร่งเป็นพิเศษ
เราคาดว่า EBITDA ของธุรกิจโรงกลั่นจะอยู่ที่ 1.64 หมื่นล้านบาทใน 3Q26F เพิ่มขึ้น 220% QoQ และ 555% YoY แม้ว่าต้นทุนการจัดหาน้ำมันดิบจะอยู่ในระดับสูงที่ 17-18 ดอลลาร์สหรัฐ/บาร์เรล เทียบกับ 16.9 ดอลลาร์สหรัฐ/บาร์เรลใน 2Q26 แต่คาดว่าค่าการกลั่นตลาดของ TOP จะยังแข็งแกร่งที่ 20.3 ดอลลาร์สหรัฐ/บาร์เรลใน 3Q26F ลดลงเพียงเล็กน้อยจาก 21.2 ดอลลาร์สหรัฐ/บาร์เรลใน 2Q26 ผลการดำเนินงานที่สูงกว่าค่ามาตรฐานของสิงคโปร์สะท้อนถึงสัดส่วนการผลิตที่ให้น้ำหนักกับน้ำมันดีเซลและน้ำมันเชื้อเพลิงอากาศยานมากกว่า ทั้งนี้ ประมาณการของเราได้รวมผลกระทบจากมาตรการแทรกแซงค่าการกลั่นหน้าโรงกลั่นของภาครัฐไว้แล้วที่ประมาณ 3 ดอลลาร์สหรัฐ/บาร์เรล อัตราการใช้กำลังการกลั่นคาดว่าจะยังอยู่ในระดับสูงที่ 109% เทียบกับ 107% ใน 2Q26 และ 82% ใน 3Q25 ขณะที่ผลการดำเนินงานของธุรกิจอะโรเมติกส์คาดว่าจะยังซบเซา เนื่องจากส่วนต่างราคา PX-ULG95 ลดลงมาอยู่ที่ 86 ดอลลาร์สหรัฐ/ตัน จาก 102 ดอลลาร์สหรัฐ/ตันใน 2Q26 แม้อัตราการใช้กำลังการผลิตจะปรับตัวสูงขึ้นก็ตาม

โมเมนตัมกำไรมีแนวโน้มอ่อนตัวลงใน 4Q26F
เราคาดว่ากำไรใน 4Q26F จะลดลง QoQ โดยค่าการกลั่นตลาดของ TOP อาจลดลงมาอยู่ที่ประมาณ 10 ดอลลาร์สหรัฐ/บาร์เรล หรือต่ำกว่าระดับดังกล่าวเล็กน้อย การชะลอตัวที่คาดไว้มีสาเหตุหลักจากต้นทุนการจัดหาน้ำมันดิบที่เพิ่มขึ้น ซึ่งปัจจุบันบริษัทคาดว่าจะปรับขึ้นเป็น 25-30 ดอลลาร์สหรัฐ/บาร์เรลใน 4Q26F นอกจากนี้ TOP ได้จัดหาน้ำมันดิบสำหรับความต้องการใช้ในเดือนธันวาคมไว้แล้วประมาณ 90%

เงินปันผลและปัจจัยพื้นฐานระยะกลางยังคงแข็งแกร่ง
แม้เราคาดว่าโมเมนตัมราคาหุ้นจะอ่อนตัวลงในระยะสั้นจากความกังวลเกี่ยวกับกำไร 4Q26F ที่อาจลดลง และต้นทุนการจัดหาน้ำมันดิบที่สูงขึ้น แต่ราคาหุ้นน่าจะยังได้รับแรงหนุนจากเงินปันผลที่น่าสนใจของ TOP และปัจจัยพื้นฐานของธุรกิจโรงกลั่นในระยะกลางที่ยังคงแข็งแกร่ง เราคาดว่าเงินปันผลต่อหุ้นสำหรับ 2H26F จะอยู่ที่ 3.8 บาทต่อหุ้น คิดเป็นอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผล 5.5% เมื่อรวมประมาณการกำไร 3Q26F ของเราแล้ว เราจึงปรับเพิ่มประมาณการกำไรปี 2026F ขึ้น 40% ส่งผลให้ปรับเพิ่มมูลค่าที่เหมาะสมเป็น 79.00 บาท จากเดิม 73.50 บาท โดยอิง EV/EBITDA เป้าหมายปี 2027F ที่ 7.5 เท่า เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ TOP ด้วยมูลค่าที่เหมาะสมที่ 79.00 บาท ความเสี่ยงด้าน Downside ที่สำคัญ: ค่าการกลั่นต่ำกว่าคาด ส่วนเพิ่มราคาน้ำมันดิบอยู่ในระดับสูงต่อเนื่อง การแทรกแซงจากภาครัฐเพิ่มเติม และอัตราการใช้กำลังการผลิตต่ำกว่าคาด