---Market GRM 2Q26F ยังคงอยู่ในระดับที่ดี---

บริษัทมีกำไรสุทธิ 1Q26 พุ่งขึ้นเป็น 19.48 พันล้านบาท (+456% YoY, +692% QoQ) สูงกว่าทั้งประมาณการของเราและตลาด ปัจจัยหนุนหลักมาจาก ค่าการกลั่นที่โดดเด่น กำไรจากสต๊อกน้ำมันสูงถึง 16.75 พันล้านบาท และกำไรพิเศษ (non-recurring gains) อีก 4.4 พันล้านบาท แม้จะถูกหักลบบางส่วนจากขาดทุนป้องกันความเสี่ยง (hedging loss) จำนวน 8.3 พันล้านบาท

หากพิจารณาเฉพาะผลการดำเนินงานปกติ กำไรปกติอยู่ที่ 15.06 พันล้านบาท ขณะที่ market GIM เพิ่มขึ้นเป็น 14.8 ดอลลาร์/บาร์เรล สูงกว่าระดับคุ้มทุนอย่างมีนัยสำคัญ

อัตราการใช้กำลังการกลั่นยังอยู่ในระดับสูงที่ 113% โดยได้อานิสงส์จากค่าการกลั่น (crack spread) ของน้ำมันกลุ่ม middle distillate (น้ำมันเครื่องบิน และน้ำมันดีเซล) ที่ปรับตัวขึ้นแรง ท่ามกลางปัญหาหยุดชะงักของโรงกลั่นทั่วโลก ภาวะอุปทานน้ำมันดิบตึงตัว และการปิดช่องแคบฮอร์มุซ

ธุรกิจอะโรเมติกส์ปรับตัวดีขึ้นจากส่วนต่างราคาของ PX และเบนซินที่แข็งแกร่งขึ้น ส่วนธุรกิจน้ำมันหล่อลื่นมี margin อ่อนตัวลงจากต้นทุนวัตถุดิบที่สูงขึ้นและความต้องการใช้น้ำมัน bunker ที่ลดลง Accounting GIM พุ่งขึ้นใกล้ 40 ดอลลาร์/บาร์เรล โดยหลักมาจากกำไรสต๊อกน้ำมันหลังราคาน้ำมันดิบปรับขึ้นอย่างรวดเร็ว

แนวโน้ม 2Q26F บริษัทคาดว่าจะยังได้รับประโยชน์จากส่วนต่างราคาน้ำมัน middle distillate ที่อยู่ในระดับสูง อย่างไรก็ตาม ปัจจัยบวกดังกล่าวจะถูกหักล้างมากขึ้นจากต้นทุนพรีเมียมน้ำมันดิบที่เพิ่มขึ้นอย่างมาก ทั้งค่า OSP ค่าขนส่ง และค่าประกันภัย

ฝ่ายบริหารคาดว่า market GRM พื้นฐานจะยังทรงตัวได้ แต่กำไรที่รายงานจะอ่อนตัวลงอย่างมีนัยสำคัญเมื่อเทียบ QoQ จากฐานที่สูงมากใน 1Q26 ซึ่งหนุนโดยกำไรสต๊อกและกำไรพิเศษ ส่วน 2Q26F ผลบวกจากกำไรสต๊อกจำกัด/และมีโอกาสจะพลิกเป็นขาดทุนสต็อกเล็กน้อย นอกจากนี้ ยังมีแรงกดดันเพิ่มเติมจากที่ภาครัฐที่สั่งลดราคาหน้าโรงกลั่นน้ำมันดีเซลลง 2–5 บาท/ลิตร ซึ่งฝ่ายบริหารประเมินว่าจะกระทบกำไร 2Q26F ราว 2.8 พันล้านบาท

ส่วนเหตุการณ์ฟ้าผ่าที่โรงกลั่นศรีราชาเมื่อเร็วๆ นี้ คาดว่าจะมีผลกระทบต่อการดำเนินงานเพียงเล็กน้อย โดยความเสียหายส่วนใหญ่น่าจะได้รับความคุ้มครองจากประกันภัย ยกเว้นค่าเสียหายส่วนแรกที่อยู่ในระดับบริหารจัดการได้

แนวโน้มผลประกอบการ 2H26F คาดว่าจะอ่อนลง HoH จากค่าการกลั่นมีแนวโน้มลดลง และมีโอกาสขาดทุนสต๊อกถ้าสถานการณ์สงครามตะวันออกกลางคลี่คลายและราคาน้ำมันลดลง

เราคงคำแนะนำ “ถือ” ให้ราคาเป้าหมาย 46 บาท สะท้อน 1. ความเสี่ยงด้านกฎระเบียบจากความเป็นไปได้ที่รัฐบาลอาจขยายมาตรการแทรกแซงราคาดีเซล 2. ต้นทุน premium น้ำมันดิบที่ยังอยู่ในระดับสูง ท่ามกลางความตึงเครียดในตะวันออกกลางที่ยังไม่คลี่คลาย 3. คาดการณ์กำไร 2Q26F จะอ่อนตัวลง QoQ หลังผลบวกจากกำไรสต๊อกน้ำมันจำกัด

นักวิเคราะห์ : ดุลเดช บิค : duladethbik@dbs.com : Tel. 02 857 7833