NSL : ประเด็นสำคัญจากการประชุมผลประกอบการ; ความเชื่อมั่นเชิงบวกเล็กน้อยจากแนวโน้มอัตรากำไรขั้นต้นที่สดใส

• ปรับลดเป้าหมายรายได้ปี 2026F เป็น 7.6 พันล้านบาท ซึ่งสอดคล้องกับประมาณการของเราในปัจจุบัน ผู้บริหารปรับลดเป้าหมายรายได้ FY26 จาก 7.8 พันล้านบาท (+13-15%) เป็น 7.6 พันล้านบาท (+10-11%) ซึ่งต่ำกว่าประมาณการของเราที่ 7.63 พันล้านบาทเพียง 0.4% เรามองว่านี่เป็นการปรับประมาณการของผู้บริหารให้สอดคล้องกับความเป็นจริงที่สะท้อนอยู่ในแบบจำลองของเราตั้งแต่เดือนเมษายน มากกว่าที่จะเป็นปัจจัยที่ต้องนำไปสู่การปรับลดประมาณการของเราเพิ่มเติม

• ผู้บริหารคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นใน 2H26F จะไม่ต่ำกว่า 19.8% ซึ่งเป็นระดับเดียวกับ 1H26 เทียบกับเป้าหมายเดิมสำหรับปี 2026F ที่ 21% ขณะที่ประมาณการอัตรากำไรขั้นต้นของเราที่ 18.5% ในปัจจุบัน มี upside อย่างมีนัยสำคัญเมื่อเทียบกับระดับดังกล่าว

• ค่าเสื่อมราคาของโรงงานใหม่ถูกเลื่อนออกจาก 2H26 โครงการ NSL Integration ก่อสร้างแล้วเสร็จ 98% และยังอยู่ระหว่างการติดตั้งเครื่องจักร ดังนั้นจึงไม่คาดว่าจะรับรู้ค่าเสื่อมราคาใน 3Q26 และจะมีเพียงเล็กน้อยใน 4Q26 เมื่อสายการผลิตขนมปังบางส่วนเริ่มดำเนินงาน ประเด็นนี้ช่วยลดแรงกดดันด้านต้นทุนที่สำคัญออกจากประมาณการอัตรากำไรใน 2H26 ของเรา และสนับสนุนมุมมองของผู้บริหารที่คาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นจะไม่ต่ำกว่า 19.8%

• เป้าหมายรายได้ยังคงต้องอาศัยผลประกอบการที่แข็งแกร่งใน 2H26F เป้าหมายใหม่ที่ 7.6 พันล้านบาท หมายถึงยอดขายใน 2H26F ที่ 3.91 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 13.7% YoY จาก 3.44 พันล้านบาท แม้ว่ารายได้ใน 1H26 จะเติบโตเพียง 6.3% ผู้บริหารยังยอมรับว่าโรงงานใหม่จะสร้างรายได้เพียงเล็กน้อยก่อนปี FY27 เรามองว่าเป้าหมายรายได้เป็นจุดที่อ่อนแอกว่าของ guidance ในขณะที่ระดับอัตรากำไรขั้นต่ำมีความน่าเชื่อถือมากกว่า

• Bakery ยังคงเป็นปัจจัยขับเคลื่อนกำไรหลัก; 3Q26F คาดว่าจะเป็นไตรมาสที่อ่อนตัวตามฤดูกาล ธุรกิจ Bakery และ Appetizers เติบโต 9.8% YoY เป็น 3.10 พันล้านบาทใน 1H26 คิดเป็น 84% ของยอดขายรวม ขณะที่ Food Services ลดลง 18.6% เหลือ 198 ล้านบาท และ Brands & Trading ลดลง 9.1% เหลือ 222 ล้านบาท อย่างไรก็ตาม ผู้บริหารคาดว่า 3Q26F จะปรับตัวดีขึ้นจากฐานที่อ่อนแอ ขณะที่ 4Q26F ยังคงเป็นช่วงพีคตามฤดูกาล กลยุทธ์ Food Service B2B และการขยายสาขา Bake A Wish ใน 7-Eleven จะเป็นปัจจัยขับเคลื่อนสำคัญ ขณะที่โครงการร่วมจ่ายยังคงดำเนินต่อไปใน 3Q26F

• คงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ NSL ด้วยมูลค่าที่เหมาะสม 25.50 บาท; อัตรากำไรเป็นปัจจัยเสี่ยงด้าน upside ที่สำคัญ ประมาณการปัจจุบันของเราคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นใน 2H26 จะอยู่ที่ 17.3% ซึ่งขณะนี้ดูเป็นสมมติฐานที่ค่อนข้างระมัดระวัง ประเด็นหนึ่งที่ยังไม่มีข้อสรุปคือเงินที่บริษัทมีสิทธิได้รับประมาณ 20-30 ล้านบาท ซึ่งไม่มีการกล่าวถึงในการประชุม