BGRIM : กำไร 2Q26 เป็นไปตามคาด; ต้นทุนก๊าซที่สูงขึ้นจะกดดันกำไรใน 3Q26F

กำไร 2Q26 เป็นไปตามคาด
BGRIM รายงานกำไรสุทธิ 2Q26 ที่ 676 ล้านบาท ลดลง 6% QoQ แต่เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญจาก 7 ล้านบาทใน 2Q25 โดยผลประกอบการสอดคล้องกับประมาณการของเราที่ 656 ล้านบาท และประมาณการเฉลี่ยของ Bloomberg Consensus ที่ 691 ล้านบาท หากไม่รวมผลกระทบจากอัตราแลกเปลี่ยนและรายการที่ไม่เกี่ยวข้องกับการดำเนินงานหลัก กำไรสุทธิที่ปรับปรุงแล้วอยู่ที่ 478 ล้านบาท ลดลง 6% QoQ แต่เพิ่มขึ้น 1% YoY การลดลงเมื่อเทียบกับไตรมาสก่อนมีสาเหตุหลักจากต้นทุนก๊าซที่สูงขึ้น และการตั้งสำรองผลขาดทุนด้านเครดิตที่คาดว่าจะเกิดขึ้น (Expected Credit Loss: ECL) จำนวน 87 ล้านบาท ซึ่งเกี่ยวข้องกับการดำเนินงานในเวียดนาม ขณะที่การปรับตัวดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญของกำไรสุทธิที่รายงานเมื่อเทียบกับปีก่อน สะท้อนถึงการไม่มีผลขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนจำนวนมากที่บันทึกไว้ใน 2Q25 เป็นหลัก กำไรในช่วง 1H26 คิดเป็น 78% ของประมาณการกำไรปี 2026F ของเรา

การเติบโตของปริมาณขายไม่เพียงพอที่จะชดเชยต้นทุนก๊าซที่สูงขึ้น
ต้นทุนเชื้อเพลิงที่สูงขึ้นเป็นปัจจัยสำคัญที่กดดันผลการดำเนินงานของธุรกิจโรงไฟฟ้า SPP แบบ Cogeneration ใน 2Q26 โดยต้นทุนก๊าซเฉลี่ยเพิ่มขึ้น 26% QoQ สู่ระดับ 363 บาท/MMBtu ซึ่งมากกว่าผลบวกจากค่าไฟฟ้าที่สูงขึ้นในช่วงเดือนพฤษภาคมถึงสิงหาคม ส่งผลให้ส่วนต่างค่าไฟฟ้าสำหรับลูกค้าอุตสาหกรรม (IU Margin) ลดลงเหลือ 0.83 บาท/kWh จาก 1.30 บาท/kWh ใน 1Q26 ปริมาณการขายไฟฟ้าให้ทั้ง EGAT และลูกค้าอุตสาหกรรมเพิ่มขึ้นทั้ง QoQ และ YoY จากปัจจัยตามฤดูกาลและความต้องการที่แข็งแกร่งขึ้นจากกลุ่มลูกค้าอุตสาหกรรมก๊าซ โลหะ และเคมีภัณฑ์ รายได้จากไอน้ำเพิ่มขึ้น QoQ จากทั้งปริมาณการขายและราคาที่สูงขึ้น แต่ลดลง YoY เนื่องจากราคาขายที่ลดลงนอกเหนือจากธุรกิจ SPP หลัก รายได้จากพอร์ตโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ในเวียดนามเพิ่มขึ้นทั้ง QoQ และ YoY โดยได้รับแรงหนุนจากระดับรังสีแสงอาทิตย์ที่สูงขึ้น ในทางกลับกัน โครงการโรงไฟฟ้าพลังน้ำ Malacha ในสหรัฐอเมริกามีรายได้ลดลงทั้ง QoQ และ YoY เนื่องจากปริมาณน้ำไหลเข้าที่ลดลง ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) หากไม่รวมการตั้งสำรองผลขาดทุนด้านเครดิตที่คาดว่าจะเกิดขึ้น เพิ่มขึ้น 4% QoQ แต่ลดลง 2% YoY อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อทุน (Net D/E Ratio) เพิ่มขึ้นเป็น 2.19 เท่า ณ สิ้น 2Q26 จาก 2.10 เท่า ณ สิ้น 1Q26

ต้นทุนก๊าซที่สูงขึ้นจะกดดันกำไรใน 3Q26F
เราคาดว่ากำไรของ BGRIM จะอ่อนตัวลง QoQ ใน 3Q26F โดยราคาก๊าซ Pool มีแนวโน้มเพิ่มขึ้นจากค่าเฉลี่ยใน 2Q26 สะท้อนราคาก๊าซ LNG ที่สูงขึ้นและการผลิตก๊าซในอ่าวไทยที่ลดลง ขณะเดียวกัน ค่าไฟฟ้าจะยังคงอยู่ที่ 3.94 บาท/kWh จนถึงเดือนสิงหาคม ก่อนปรับลดลงเป็น 3.86 บาท/kWh ในช่วงเดือนกันยายนถึงธันวาคม ซึ่งจะสร้างแรงกดดันเพิ่มเติมต่อส่วนต่างค่าไฟฟ้าสำหรับลูกค้าอุตสาหกรรม

คงคำแนะนำ “ถือ”
เราคงคำแนะนำ “ถือ” สำหรับ BGRIM โดยให้มูลค่าที่เหมาะสมที่ 14.80 บาท อิงการประเมินมูลค่าแบบถ่วงน้ำหนักระหว่างวิธี DCF และ P/E เป้าหมาย ณ สิ้นปี 2026F ที่ 13 เท่า เรามองว่าแนวโน้มกำไรในระยะสั้นยังคงถูกจำกัดจากต้นทุนก๊าซที่สูงขึ้น ภาระหนี้ที่อยู่ในระดับสูง และโอกาสในการขยายอัตรากำไรที่ยังมีจำกัด ความเสี่ยงสำคัญ ได้แก่ ค่าไฟฟ้าที่ต่ำกว่าคาด ต้นทุนก๊าซที่สูงกว่าคาด และความล่าช้าของโครงการที่อยู่ระหว่างการพัฒนา