BGRIM : ผลประกอบการ 4Q25 เป็นไปตามคาด ; คาด 1Q26 ทรงตัว

กำไรใน 4Q25 เป็นไปตามคาด
BGRIM รายงานกำไร 4Q25 ที่ 494 ล้านบาท ลดลง 5.2% QoQ และ 37.2% YoY ผลประกอบการใกล้เคียงทั้งประมาณการของเรา (491 ล้านบาท) และของ Bloomberg consensus (498 ล้านบาท)) หากไม่รวมผลกระทบจากอัตราแลกเปลี่ยน (ขาดทุน 105 ล้านบาท) กำไรพิเศษจากการขายที่ดิน (142 ล้านบาท) และรายการที่ไม่ใช่ธุรกิจหลักอื่นๆ กำไรสุทธิปรับปรุงแล้ว (NNP) อยู่ที่ 505 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 22% เมื่อเทียบกับไตรมาสก่อนหน้า และ 54% YoY การปรับปรุง NNP QoQ และ YoY ส่วนใหญ่มาจากรายได้จากบริการ EPC ที่แข็งแกร่งขึ้น QoQ BGRIM ยังได้รับประโยชน์จากการขยายตัวของมาร์จิ้น แต่กำไรเหล่านี้ถูกหักล้างไปส่วนใหญ่ด้วยค่าใช้จ่ายในการขายและการบริหารที่สูงขึ้น กำไรสุทธิปีงบประมาณ 2025 รวม 1.7 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 7.6% YoY

รายได้ EPC เป็นตัวขับเคลื่อนหลัก ; IU Margin ดีขึ้นแต่ถูกหักล้างด้วย SG&A ที่สูงขึ้น
BGRIM ได้รับประโยชน์จากทาร์จิ้นที่เพิ่มขึ้นจากการขายไฟฟ้าให้ผู้ใช้ภาคอุตสาหกรรม (IU) อย่างไรก็ตาม การเพิ่มขึ้นดังกล่าวถูกหักล้างบางส่วนด้วยค่าใช้จ่ายในการขายและการบริหาร (SG&A) ที่สูงขึ้น ซึ่งเพิ่มขึ้น 68% QoQ และ 24% YoY เนื่องจากการเพิ่มขึ้นของค่าใช้จ่ายด้านพนักงาน ค่าธรรมเนียมทางกฎหมาย และค่าใช้จ่ายที่เกี่ยวข้องกับไอที ด้วยต้นทุนก๊าซที่ลดลง 3% QoQ และอัตราค่าไฟฟ้าที่ไม่เปลี่ยนแปลง IU margins จึงเพิ่มขึ้นเป็น 1.36 บาท/กิโลวัตต์ชั่วโมง ใน 4Q25 จาก 1.28 บาท/กิโลวัตต์ชั่วโมง ใน 3Q25 YoY ประโยชน์จากต้นทุนก๊าซที่ลดลง 8% ถูกหักล้างด้วยอัตราค่าไฟฟ้าที่ลดลง 6% ปริมาณการขายไฟฟ้าให้กับหน่วยผลิตไฟฟ้า (IU) ลดลงตามฤดูกาล 5% QoQ แต่เพิ่มขึ้น 3% YoY โดยได้รับแรงหนุนจากความต้องการที่แข็งแกร่งขึ้นจากลูกค้าในกลุ่มโลหะ ก๊าซอุตสาหกรรม และเคมีภัณฑ์ ซึ่งช่วยชดเชยความต้องการที่ลดลงในกลุ่มยานยนต์ ปริมาณการขายไอน้ำลดลง 9% QoQ และ 5% YoY นอกเหนือจากธุรกิจโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ (SPP) แล้ว รายได้จากบริการ EPC ที่สูงขึ้น ซึ่งได้รับการสนับสนุนจากความคืบหน้าในโครงการกังหันลมนอกชายฝั่ง Nakwol เป็นตัวขับเคลื่อนกำไรสำคัญในไตรมาสนี้ นอกจากนี้ BGRIM ยังเริ่มรับรู้รายได้จากโซลาร์ฟาร์มในฟิลิปปินส์เป็นครั้งแรก ต้นทุนทางการเงินลดลง 21% QoQ และ 51% YoY แม้ว่าดอกเบี้ยหุ้นกู้ถาวรจะรวมเป็น 232 ล้านบาทในไตรมาสนี้ สำหรับปีงบประมาณ 2025 อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อทุนอยู่ที่ 1.9 เท่า (2.5 เท่าหากรวมหุ้นกู้ถาวร) ในขณะที่อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อ EBITDA อยู่ที่ 6.5 เท่า (7.0 เท่าหากรวมหุ้นกู้ถาวร)

แนวโน้ม 1Q26 ทรงตัว
เราไม่คาดว่ากำไรของ BGRIM จะเปลี่ยนแปลงอย่างมีนัยสำคัญ QoQ ใน 1Q26 แม้ว่าความต้องการใช้ไฟฟ้าและไอน้ำอาจปรับตัวดีขึ้นตามฤดูกาล และค่าใช้จ่าย SG&A อาจลดลง แต่ปัจจัยบวกเหล่านี้อาจถูกหักล้างด้วย IU margins ที่แคบลงจากค่าไฟที่ลดลง รายได้จากงานบริการ EPC มีแนวโน้มลดลงเช่นกัน และการไม่มีรายการกำไรพิเศษจะยิ่งจำกัดโมเมนตัมของกำไรเพิ่มเติม

ประกาศเงินปันผลรอบสุดท้าย ; คงคำแนะนำ “ถือ”
BGRIM ยังประกาศเงินปันผลต่อหุ้น (DPS) รอบสุดท้ายที่ 0.232 บาท คิดเป็น 60% ของกำไรใน 2H25 และให้ผลตอบแทนเงินปันผล 1.5% เรายังคงคำแนะนำ “ถือ” สำหรับ BGRIM โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 14.80 บาท คำนวณจากค่าเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักระหว่างวิธีการ DCF และอัตราส่วนราคาต่อกำไร (PE) เป้าหมายสิ้นปี 2026 ที่ 12 เท่า ความเสี่ยงหลัก: การเปลี่ยนแปลงในสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจมหภาค ส่งผลให้อัตราผลตอบแทนสูงขึ้นและค่าเงินบาทอ่อนลง รวมถึงต้นทุนก๊าซที่สูงกว่าที่คาดการณ์ไว้