BDMS : กำไรแตะจุดต่ำสุดและเริ่มฟื้นตัว โดย SG&A เป็นประเด็นที่ต้องติดตาม

กำไรสุทธิ 2Q26 ต่ำกว่าคาดจากค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) ที่สูงขึ้น
BDMS รายงานกำไรสุทธิ 2Q26 ที่ 3,248 ล้านบาท ลดลง 7% YoY และ 20% QoQ ต่ำกว่าประมาณการของ TISCOe และ Bloomberg Consensus อยู่ 10% และ 8% ตามลำดับ โดยผลประกอบการที่ต่ำกว่าคาดมีสาเหตุหลักจากค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) ที่สูงกว่าประมาณการ (+6% QoQ) เราเชื่อว่า 2Q26 เป็นจุดต่ำสุดของกำไรในปีนี้ โดยกำไรใน 1H26 คิดเป็น 46% ของประมาณการกำไรปี 2026F ของเรา และคาดว่าโมเมนตัมผลประกอบการจะปรับตัวดีขึ้นในช่วง 2H26 หลังผลกระทบจากสงครามเริ่มคลี่คลาย อย่างไรก็ตาม SG&A ที่ยังอยู่ในระดับสูงยังคงเป็นประเด็นสำคัญที่ต้องติดตาม

รายได้ยังทรงตัวได้ แม้เผชิญสงครามและฐานรายได้จากกัมพูชาที่สูง
รายได้จากธุรกิจโรงพยาบาลเพิ่มขึ้น 0.9% YoY แม้เผชิญผลกระทบจากสงครามสหรัฐฯ-อิหร่านและฐานรายได้จากผู้ป่วยกัมพูชาที่อยู่ในระดับสูง รายได้จากผู้ป่วยไทยปรับตัวดีขึ้นจากทรงตัว YoY ใน 1Q26 เป็นเติบโต 2% YoY ใน 2Q26 ขณะที่รายได้จากผู้ป่วยต่างชาติลดลงเพียง 2% YoY หากไม่รวมผู้ป่วยจากกัมพูชาและตะวันออกกลาง รายได้จากผู้ป่วยต่างชาติเพิ่มขึ้น 10% YoY โดยได้รับแรงหนุนจากผู้ป่วยเมียนมา (+42%), สหรัฐฯ (+23%) และออสเตรเลีย (+17%) การเติบโตของผู้ป่วยไทยที่เร่งตัวขึ้น ส่งผลให้สัดส่วนรายได้จากผู้ป่วยไทยเพิ่มขึ้นเป็น 73% ใน 2Q26 จาก 72% ใน 2Q25 และ 69% ใน 1Q26 รายได้อื่นเพิ่มขึ้น 45% YoY เป็น 591 ล้านบาท โดยมีสาเหตุหลักจากการรับรู้เงินชดเชยประกันภัยน้ำท่วมจำนวน 90 ล้านบาท สำหรับการดำเนินงานของโรงพยาบาลหาดใหญ่

SG&A เพิ่มขึ้น แม้รายได้อ่อนตัว
อัตรากำไรขั้นต้นลดลงเหลือ 35.0% ใน 2Q26 จาก 36.0% ใน 2Q25 และ 36.4% ใน 1Q26 สะท้อนสัดส่วนรายได้จากผู้ป่วยไทยที่เพิ่มขึ้น ซึ่งโดยทั่วไปมีอัตรากำไรต่ำกว่าผู้ป่วยต่างชาติ SG&A เพิ่มขึ้น 6% QoQ ในเชิงมูลค่าเป็น 5.48 พันล้านบาท หรือเพิ่มขึ้น 305 ล้านบาท ในไตรมาสที่รายได้ลดลง 4% QoQ ส่งผลให้อัตราส่วน SG&A ต่อรายได้เพิ่มขึ้นเป็น 19.9% จาก 18.1% ใน 1Q26 การเพิ่มขึ้นของจำนวนเตียงอีก 46 เตียงที่โรงพยาบาลกรุงเทพมาบตาพุดและโรงพยาบาลกรุงเทพสุราษฎร์ เป็นหนึ่งในปัจจัยที่ทำให้ SG&A เพิ่มขึ้น EBITDA Margin ลดลงเหลือ 22.0% จาก 22.6% ใน 2Q25 และ 24.6% ใน 1Q26

คาดกำไรปรับตัวดีขึ้นใน 3Q26
รายได้จากผู้ป่วยตะวันออกกลางทยอยฟื้นตัวตลอด 2Q26 โดยปรับดีขึ้นจาก -36% YoY ในช่วงต้นไตรมาส เป็น -15% YoY ในช่วงปลายไตรมาส และเราคาดว่าแนวโน้มดังกล่าวจะต่อเนื่องไปใน 3Q26 ประกอบกับโมเมนตัมที่แข็งแกร่งของผู้ป่วยต่างชาติกลุ่มอื่น เราจึงยังคงประมาณการรายได้ปี 2026F และคาดว่ากำไรใน 3Q26 จะปรับตัวดีขึ้น QoQ และกลับมาทรงตัว YoY ซึ่งจะเป็นการยุติแนวโน้มกำไรที่หดตัว YoY ต่อเนื่องมาตั้งแต่ 4Q25 ทั้งนี้ เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ BDMS โดยให้มูลค่าที่เหมาะสมที่ 23.00 บาท