CPN : การขยายสินทรัพย์ในทำเลชั้นเยี่ยม ปลดล็อกการเติบโตของรายได้ค่าเช่าในระยะยาว

การขยาย Mega Bangna วางแผนเปิดในปี 2028
CPN ได้ประกาศการขยายโครงการ Mega Bangna มูลค่า 6 พันล้านบาท โดยร่วมทุนกับพันธมิตร IKEA ซึ่งจะลงทุนในสัดส่วน 49% (ประมาณ 2.94 พันล้านบาท) ภายใต้แผน CAPEX 5 ปีของบริษัท มูลค่า 1.1 แสนล้านบาท และบันทึกโครงการผ่านรายได้จากส่วนแบ่งกำไรจากเงินลงทุนตามสัดส่วนการถือหุ้น 49% โครงการนี้จะเพิ่มพื้นที่ GBA ใหม่ 170,000 ตร.ม. ในรูปแบบสไตล์นอร์ดิก โดยมีกำหนดเปิดใน 3Q28 ส่งผลให้พื้นที่พัฒนารวมเพิ่มขึ้นจาก 630,000 ตร.ม. เป็นประมาณ 800,000 ตร.ม. ซึ่งเป็นจุดกึ่งกลางของแผนแม่บทพื้นที่ 325 ไร่ ที่จะมีพื้นที่ GBA มากกว่า 1.3 ล้าน ตร.ม. มูลค่ารวม 70,000 ล้านบาท และคาดว่าจะพัฒนาเสร็จสมบูรณ์ประมาณปี 2040 สิ่งที่เพิ่มเข้ามา ได้แก่ MEGA Loft ซึ่งจะเป็นจุดหมายด้านอาหารที่ใหญ่ที่สุดของกรุงเทพฯ ฝั่งตะวันออก, MEGA Skyline สวนบนดาดฟ้าขนาด 7 ไร่ พร้อมพื้นที่ชุมชนเชิงกิจกรรม 3,000 ตร.ม., พื้นที่จอดรถเพิ่ม 1,750 คัน และแบรนด์ใหม่ 250–300 แบรนด์ ซึ่งรวมถึงแบรนด์ Accessible Luxury มากกว่า 20 แบรนด์ ส่งผลให้จำนวนแบรนด์ทั้งหมดเพิ่มขึ้นมากกว่า 1,200 แบรนด์ เฟสใหม่ของโครงการจะก่อสร้างบนพื้นที่ลานจอดรถกลางแจ้งเดิม ดังนั้นคาดว่าการก่อสร้างจะไม่รบกวนการดำเนินงานปัจจุบัน

มุมมองปัจจุบันของเราต่อ CPN
การพัฒนาครั้งสำคัญนี้สอดคล้องโดยตรงกับธีมการลงทุนของเราในเรื่องการขยายพื้นที่สินทรัพย์ โดยเป็นปัจจัยขับเคลื่อนที่แข็งแกร่งสำหรับการเติบโตต่อเนื่องในระยะหลายปี และโดยเฉพาะช่วยเพิ่มศักยภาพการเติบโตของรายได้ค่าเช่าแบบ Organic ของ CPN เนื่องจากพื้นที่ถูกขยายในทำเลหลัก การเพิ่มขนาดสินทรัพย์เชิงโครงสร้างนี้ ทำให้บริษัทสามารถสร้างรายได้เพิ่มขึ้นจากจุดค้าปลีกระดับพรีเมียมของบริษัท ผลักดันการขยายตัวของอัตราค่าเช่าเฉลี่ย (ARR) แบบ Organic มากกว่าการเพิ่มพื้นที่เช่าเพียงอย่างเดียว ด้วยการสร้างกระแสเงินสดที่มีความสามารถในการป้องกันความผันผวนสูง และการเติบโตเชิงโครงสร้างที่มองเห็นได้ชัดเจน เรายังคงยืนยันให้ CPN เป็นหุ้นแนะนำของกลุ่มอสังหาริมทรัพย์ พร้อมคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ CPN โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 83.00 บาท

การวิเคราะห์เปรียบเทียบขนาดและเหตุผลจากข้อจำกัดด้านอุปทาน
แม้ว่าการขยายโครงการจะเพิ่ม GBA 170,000 ตร.ม. แต่ยังไม่มีการเปิดเผยตัวเลข NLA อย่างเป็นทางการ โดยเมื่อเทียบสัดส่วน GBA ต่อพื้นที่เช่าของเฟสปัจจุบัน เราประเมินว่าพื้นที่เช่าเพิ่มขึ้นประมาณ 30,000 ตร.ม. คิดเป็นการเพิ่มขึ้นเชิงกลยุทธ์ประมาณ 20% จากพื้นที่เช่าเดิมของ Mega Bangna ซึ่งอยู่ที่ 176,586 ตร.ม. ณ 1Q26 โครงการนี้มีเหตุผลสนับสนุนจากข้อจำกัดด้านความสามารถในการรองรับ โดยสินทรัพย์มีอัตราการเช่าพื้นที่อยู่ที่ 99%–100% ตั้งแต่ 1Q23 ถึง 1Q26 พร้อมจำนวนผู้เข้าใช้บริการมากกว่า 60 ล้านคนในปี 2025 และยังมีรายชื่อผู้เช่าที่รอพื้นที่จำนวนมาก ตำแหน่งของผู้เช่าจะอยู่ในระดับสูงกว่าส่วนผสมของร้านค้าเดิม แต่ยังคงอยู่ในระดับที่เข้าถึงได้ ซึ่งช่วยสนับสนุนการเพิ่มขึ้นของ ARR โดยรวมแม้ว่าการขยายนี้จะเป็นผลบวกต่อพอร์ตโดยรวม แต่เราระบุความเสี่ยงด้านโลจิสติกส์ที่สำคัญ เนื่องจากโครงข่ายถนนโดยรอบมีลักษณะเป็นคอขวด ซึ่งจำเป็นต้องได้รับการปรับปรุงโครงสร้างพื้นฐานเพื่อรองรับกำลังการพัฒนาที่เพิ่มขึ้น

การประเมินมูลค่า SOTP และการจำลองความอ่อนไหวของโครงการในอนาคต
เราให้มูลค่า CPN โดยใช้วิธี SOTP (Sum-of-the-Parts) ซึ่งสะท้อนกระแสเงินสดที่แตกต่างกันของธุรกิจแบบ Mixed-use ศูนย์การค้า และการถือครองกิจการร่วมค้า (JV) จากการจำลองความอ่อนไหวเบื้องต้น เฟสใหม่ของการขยาย Mega Bangna คาดว่าจะเพิ่มประมาณ 1 บาทต่อหุ้น ให้กับราคาเป้าหมายปัจจุบันของเรา โดยตัวเลขสุดท้ายจะขึ้นอยู่กับความคืบหน้าของการปล่อยเช่าล่วงหน้าและการสรุปพื้นที่ดำเนินงานขั้นสุดท้าย มูลค่าเชิงโครงสร้างเต็มรูปแบบจะถูกรวมเข้าในแบบจำลองการประเมินมูลค่าปี 2028 ของเรา ซึ่งสอดคล้องกับการสร้างรายได้เต็มปีของโครงการขนาดใหญ่ในแผนพัฒนาของ CPN ได้แก่ โครงการ Mega Project พหลโยธิน โครงการในย่านสยามสแควร์ และโครงการ Mixed-use ในภูมิภาคหลายแห่ง เรายังคงจัดให้การเพิ่มขนาดสินทรัพย์นี้เป็นปัจจัยขับเคลื่อนการเติบโตระยะยาวที่สำคัญ ซึ่งสนับสนุนราคาเป้าหมายในอนาคตของเราต่อไป