Sector note
Media & Publishing

อุตสาหกรรมสื่อโฆษณาไทยปี 2026 คาดมีมูลค่า 87,264 ล้านบาท เติบโตเพียง 1.7% YoY สะท้อนการฟื้นตัวที่ยังไม่ทั่วถึง โดยโครงสร้างตลาดกำลังเปลี่ยนผ่านอย่างมีนัยสำคัญจากสื่อดั้งเดิมสู่สื่อดิจิทัลและสื่อนอกบ้าน (OOH) ซึ่งกลายเป็นแรงขับเคลื่อนหลักของอุตสาหกรรม ขณะที่สื่อโทรทัศน์ยังเผชิญแรงกดดันจากพฤติกรรมผู้บริโภคที่หันไปเสพคอนเทนต์ออนไลน์มากขึ้น ส่งผลให้เม็ดเงินโฆษณาหดตัวต่อเนื่อง ด้านสื่อดิจิทัลก้าวขึ้นเป็นสื่ออันดับหนึ่งของประเทศจากการเติบโตของ Social Media, Programmatic และ Influencer Marketing ขณะที่ OOH เติบโตโดดเด่นตามการขยายตัวของระบบขนส่งมวลชนและ Digital Signage นอกจากนี้ กระแส Fandom Economy จากศิลปินไทยและต่างประเทศ รวมถึงการฟื้นตัวของธุรกิจภาพยนตร์และโรงภาพยนตร์ ยังเป็นปัจจัยบวกที่ช่วยสร้างโอกาสใหม่ให้กับผู้ประกอบการในอุตสาหกรรมสื่อและความบันเทิง

ผลประกอบการ 1Q26 กำไรลดลง เนื่องจากช่วง Low Season ของกลุ่ม Media

ONEE พลิกกลับมามีกำไรสะท้อนความสำเร็จของการเปลี่ยนผ่านสู่ Idol Marketing ที่เติบโตเด่น ขณะที่ Content ยังถูกกดดัน แต่ Margin ดีขึ้นแม้ SG&A สูงจากการลงทุน; PLANB ยังคงแข็งแกร่งด้วยรายได้และกำไรเติบโตจาก OOH และ Engagement โดยมีฐานะการเงินมั่นคง แม้ Margin ถูกกดดันชั่วคราว; MAJOR สร้างเซอร์ไพรส์ด้วยกำไรโตแรงจากผู้ชมและรายได้ Concession ที่เป็นตัวขับเคลื่อนหลัก พร้อมควบคุมต้นทุนได้ดี; ด้าน VGI แม้รายงานขาดทุนจากรายการพิเศษจากการตั้งด้อยค่า JMART แต่ธุรกิจหลักยังคงขาดทุน

 

แนวโน้ม 2Q26F คาดฟื้นตัว QoQ เด่นทุกบริษัทตามฤดูกาล High Season

ONEE เร่งตัวจากคอนเสิร์ตและอีเวนต์ที่หนาแน่นขึ้น พร้อม SG&A ที่ลดลงหลังผ่านช่วงลงทุน ส่งผลให้ Operating Leverage ดีขึ้น; PLANB ยังแข็งแกร่งจาก Utilization Rate สูงและการรับรู้รายได้เต็มไตรมาส แม้ Engagement บางส่วนอ่อนตัวเล็กน้อย; MAJOR ได้แรงหนุนจากหนังฟอร์มใหญ่และการกลับมาของ Hollywood Marketing และหนังไทย ช่วยดัน Traffic อย่างมีนัยสำคัญ; ขณะที่ VGI จะเข้าสู่ช่วง Normalize ไม่มีรายการพิเศษ โดยการฟื้นตัวของ Occupancy และการเติบโตของ Rabbit Cash จะเป็นตัวชี้วัดสำคัญของการพลิกฟื้นธุรกิจหลัก แต่ยังมีค่าใช้จ่ายการทำการตลาดสูง

ภาพรวมคำแนะนำยังเน้น Selective Buy โดยให้ ONEE และ PLANB เป็นแกนหลักของพอร์ตจากธีม Recovery + Growth ที่ชัดเจน โดย ONEE โดดเด่นด้าน Dividend Yield สูงและ Upside จากการ Scaling ของ Idol Marketing ขณะที่ PLANB เป็น Top Pick จาก Valuation ที่ต่ำกว่าพื้นฐานและได้อานิสงส์ OOH Structural Growth พร้อมฐานะการเงินแข็งแกร่ง; ด้าน MAJOR แม้ Upside สูงสุดในกลุ่มและ Valuation ถูกมาก แต่เชิงกลยุทธ์เป็น Tactical Buy อิง Content Cycle มากกว่า; ส่วน VGI ยังคงคำแนะนำ “ขาย” จาก Valuation แพงเกินพื้นฐานและ ROE ฟื้นตัวจำกัด แม้มีสัญญาณบวกบางประการในธุรกิจ

ตลาดสื่อโฆษณาไทยรวมปี 2026 คาดอยู่ที่ 87,264 ล้านบาท เติบโตเพียง 1.7% YoY สะท้อนภาพการฟื้นตัวที่ยังไม่สม่ำเสมอในแต่ละช่องทาง โดยมีการเปลี่ยนขั้วอำนาจสำคัญ คือ สื่อดิจิทัล (Internet/DAAT) และสื่อนอกบ้าน (Out of Home) กลายเป็นตัวขับเคลื่อนหลัก ขณะที่โทรทัศน์ยังคงหดตัวต่อเนื่อง

แนวโน้มเชิงโครงสร้าง (Structural Trends)

ตลาดสื่อไทยกำลังผ่านการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างครั้งใหญ่ซึ่งสร้างทั้งโอกาสและความเสี่ยงให้กับผู้เล่นในอุตสาหกรรมอย่างแตกต่างกัน ประเด็นสำคัญที่ต้องติดตาม ได้แก่

สื่อโทรทัศน์ (TV): เงินโฆษณาหดตัวต่อเนื่องเป็นปีที่ 4 คาดลดลง 7% YoY เหลือ 29,149 ล้านบาท สัดส่วนลดจาก 37% เหลือ 33% สะท้อนการ Cord-cutting ที่เร่งตัวขึ้น

สื่อดิจิทัล (Internet/DAAT): เติบโต 5% YoY แตะ 34,760 ล้านบาท ครองสัดส่วน 40% ของตลาดรวม ขึ้นแท่นเบอร์ 1 เป็นครั้งแรก หนุนโดยการเติบโตของ Social Media, Programmatic และ Influencer Marketing

Out of Home (OOH): เป็น Bright Spot ของอุตสาหกรรม เติบโตแข็งแกร่ง 15% YoY สู่ 17,918 ล้านบาท หนุนโดยการขยายโครงข่ายรถไฟฟ้า การพัฒนา Digital Signage และการฟื้นตัวของกิจกรรมนอกบ้าน

Idol & Entertainment Marketing: กระแส K-Pop/J-Pop ลามสู่ศิลปินไทย ดันตลาด Fandom Economy เติบโตก้าวกระโดด ผลักดันรายได้คอนเสิร์ต Merchandising และ Artist Management

Cinema: อุตสาหกรรมภาพยนตร์ฟื้นตัวจาก Content Pipeline ที่แข็งแกร่งทั้งหนังไทยและ Hollywood โดยเฉพาะการกลับมาของ Theatrical Window 90-120 วัน

เปรียบเทียบหุ้นแต่ละตัว: จุดเด่นและโอกาสการลงทุน

ONEE (Entertainment Platform/Idol Economy)

จุดแข็ง: การเปลี่ยน Business Model สำเร็จจาก TV Media Company สู่ Entertainment Platform ที่ขับเคลื่อนด้วยศิลปิน มีในสังกัดกว่า 300 คน

โอกาสเติบโต: Idol Marketing ครองรายได้ 59% ของรวม เติบโต 64% YoY ใน 1Q26 แนวโน้มดีต่อเนื่องตาม Fandom Economy ที่ขยายตัวทั้งในและต่างประเทศ

OneD Platform: SVOD (Subscription Video on Demand) เริ่มเห็นสัญญาณบวก เป็น Long-term Value Driver ที่สำคัญ

Dividend Yield สูง: คาด 7.5% ในปี 2026F หนุนให้เป็นทั้ง Growth และ Dividend Story

ความเสี่ยง: ภาษีที่กลับมาปกติหลังสิทธิประโยชน์หมดอายุ กดดันกำไรสุทธิครึ่งปีหลัง

PLANB (Out-of-Home Media Leader)

จุดแข็ง: ผู้นำสื่อนอกบ้าน (OOH) ของไทย ครอบคลุมทุก Format ทั้ง Transit, Static, Digital, Mall และ Airport Media และการขยายธุรกิจ Engagement Marketing

โอกาสเติบโต: Utilization Rate สูงกว่า 70% ใน 1Q26, Engagement Marketing เติบโตจากกีฬา (มวยราชดำเนิน, ฟุตบอลทีมชาติ, EPL), Synergy จาก VGI และ Hello LED

AI Transformation: เพิ่มประสิทธิภาพการขาย ลดต้นทุนระยะยาว

แผน Asian Games 2026: ลิขสิทธิ์สิทธิ์กำลังเจรจา คาดรับรู้รายได้ 2Q-3Q เสริม Sports Marketing

ความเสี่ยง: เศรษฐกิจชะลอกระทบงบโฆษณา, ต้นทุนพลังงานกระทบค่าใช้จ่ายสื่อดิจิทัล

MAJOR (โรงภาพยนตร์/Cinema)

จุดแข็ง: ผู้นำตลาดโรงภาพยนตร์ไทย มี Market Share สูงสุดในประเทศ กับเครือข่ายสาขาทั่วไทย

โอกาสเติบโต: Content Pipeline ปี 2026 แข็งแกร่งสุดในรอบหลายปี ทั้งหนังไทย 74-80 เรื่อง (จาก 55 เรื่องในปี 2025) และ Hollywood Blockbusters อาทิ Avengers: Doomsday, Jumanji 3, Toy Story 5

กลยุทธ์ที่น่าสนใจ: Asset-Light Model ลดต้นทุนต่อหน้าจอเหลือ 6-8 ล้านบาท, AI/Smart Cinema เพิ่ม Concession Revenue, Segmented Pricing ผ่าน IMAX/VIP/M-Pass

ความเสี่ยง: คุณภาพ Content และต้นทุนค่าเช่าที่ต้องเจรจารายไตรมาส

VGI (Ecosystem Media)

สถานการณ์ปัจจุบัน: อยู่ในช่วง Reset & Restructure หลังตั้งสำรองด้อยค่า JMART 1.2 พันล้านบาท ทำให้ขาดทุนสุทธิ 1,064 ล้านบาทในปี 2025/26

ความเคลื่อนไหวเชิงกลยุทธ์: ร่วมมือ PLANB บริหารสื่อแทน, เพิ่มทุนผ่าน VGI-W4 สำเร็จ 98% ได้เงิน 1.6 พันล้านบาท, Rabbit Card 21 ล้านใบ ต่อยอดสู่ Mobile Wallet

เป้าหมายปี 2026/27: รายได้ 5,000-5,500 ล้านบาท (+10-15%), Occupancy Rate 55-60%, มีโอกาสกลับมาจ่ายปันผล (Payout ≥50%)

Rabbit Cash: สินเชื่อเติบโต 30% YoY เป็น Long-term Growth Driver ในธุรกิจการเงิน

ความเสี่ยง: ROE ยังต่ำกว่า COE อย่างมีนัยสำคัญ, SG&A สูง, รายได้สื่อฟื้นตัวช้า

เปรียบเทียบผลประกอบการ 1Q26

ภาพรวมผลประกอบการ 1Q26 ของกลุ่มสื่อส่วนใหญ่ออกมาดีกว่าคาด โดยมีทั้ง MAJOR, ONEE และ PLANB ที่ฟื้นตัวแข็งแกร่ง ขณะที่ VGI ธุรกิจหลักขาดทุนและยังถูกกดดันจากรายการพิเศษ

ไฮไลท์ผลประกอบการรายบริษัท 1Q26

โดยภาพรวม ONEE PLANB และ MAJOR ยังโดดเด่นด้านการเติบโต ขณะที่ VGI ยังรับรู้ขาดทุน กลุ่มสื่อและบันเทิงใน 1Q26 สะท้อนภาพการฟื้นตัวที่แตกต่างกันในแต่ละธุรกิจ โดย ONEE กลับมามีกำไรสุทธิ 54 ล้านบาท หลังจากขาดทุนในปีก่อน จากความสำเร็จของการเปลี่ยนผ่านโมเดลธุรกิจสู่ Idol Marketing ซึ่งกลายเป็นแหล่งรายได้หลักคิดเป็น 59% ของรายได้รวม ขณะที่ PLANB ยังคงรักษาการเติบโตได้แข็งแกร่งด้วยกำไรสุทธิ 207 ล้านบาท (+8% YoY) จากความแข็งแกร่งของธุรกิจสื่อนอกบ้าน (OOH) และ Engagement Marketing ที่เติบโตโดดเด่นจากกิจกรรมกีฬาและอีเวนต์ต่างๆ ส่งผลให้ฐานะการเงินแข็งแกร่งและสร้างกระแสเงินสดได้ดี

ด้าน MAJOR รายงานกำไรสุทธิเติบโตถึง 126% YoY แม้อยู่ในช่วง Low Season โดยได้รับแรงหนุนจากความสำเร็จของภาพยนตร์ไทย การเติบโตของรายได้ขายอาหารและเครื่องดื่ม รวมถึงมาตรการควบคุมต้นทุนที่มีประสิทธิภาพ ขณะที่ VGI รายงานขาดทุนสุทธิ 1,271 ล้านบาทจากการบันทึกด้อยค่าการลงทุนใน JMART แต่หากตัดรายการพิเศษออก ธุรกิจหลักยังคงขาดทุน รายได้และโครงสร้างต้นทุนยังอยู่ในช่วงปรับตัวหลังการโอนธุรกิจสื่อบางส่วนให้ PLANB บริหารก็ตาม

ภาพรวมผลประกอบการ 2Q26F มีแนวโน้มฟื้นตัว QoQ

โดยภาพรวมทั้ง 4 บริษัทมีแนวโน้มได้รับแรงหนุนจากปัจจัยฤดูกาล เม็ดเงินโฆษณาที่ดีขึ้น และกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่กลับมาคึกคักมากขึ้นเมื่อเทียบกับไตรมาสแรก

โดย ONEE คาดว่าจะได้รับอานิสงส์โดยตรงจากช่วง High Season ของธุรกิจ Idol Marketing หลังตารางคอนเสิร์ต อีเวนต์ และกิจกรรมของศิลปินกลับมาหนาแน่นมากขึ้น ขณะที่การออกอากาศคอนเทนต์ฟอร์มใหญ่ตามฤดูกาลจะช่วยหนุนรายได้ฝั่ง Content Marketing ให้ฟื้นตัวจากช่วง Low Season ในไตรมาสแรก อีกทั้งค่าใช้จ่ายทางการตลาดมีแนวโน้มลดลงหลังผ่านช่วงลงทุนสำคัญในการเปิดตัวแอป OneD และกิจกรรมส่งเสริมการตลาดต่าง ๆ ส่งผลให้ Operating Leverage ดีขึ้นและสนับสนุนการเติบโตของกำไรสุทธิอย่างมีนัยสำคัญ

ด้าน PLANB ยังคงรักษาโมเมนตัมการเติบโตได้ดีจากอัตราการใช้สื่อโฆษณา (Utilization Rate) ที่ยังทรงตัวในระดับสูงกว่า 70% ต่อเนื่องจากไตรมาสแรก ประกอบกับการรับรู้รายได้จากความร่วมมือกับ VGI และธุรกิจ Hello LED เต็มไตรมาส แม้ธุรกิจมวยอาจได้รับผลกระทบบางส่วนจากฤดูฝน แต่รายได้จากกิจกรรมกีฬาและ Engagement Marketing ประเภทอื่นยังช่วยสนับสนุนการเติบโตได้อย่างต่อเนื่อง

ขณะที่ MAJOR เข้าสู่ช่วงฤดูกาลภาพยนตร์ฟอร์มยักษ์ (Summer Blockbuster Season) ที่มีโปรแกรมฉายโดดเด่นทั้งจากฮอลลีวูดและภาพยนตร์ไทย ส่งผลให้จำนวนผู้ชมและรายได้มีแนวโน้มเร่งตัวขึ้นจากไตรมาสแรก อีกทั้งการกลับมาของงบการตลาดจากค่ายภาพยนตร์และระยะเวลาฉายในโรงที่ยาวขึ้นยังเป็นปัจจัยบวกต่อรายได้และความสามารถในการทำกำไร

สำหรับ VGI ไตรมาส 2 จะเป็นช่วงที่สะท้อนผลการดำเนินงานปกติได้ชัดเจนมากขึ้น หลังไม่มีรายการพิเศษขนาดใหญ่เหมือนไตรมาสก่อน โดยการฟื้นตัวของอัตราการใช้สื่อโฆษณาตามจำนวนผู้โดยสารรถไฟฟ้าและกิจกรรมในอาคารสำนักงาน รวมถึงการเติบโตต่อเนื่องของธุรกิจสินเชื่อ Rabbit Cash จะเป็นปัจจัยสำคัญในการสนับสนุนผลประกอบการ ทั้งนี้ ผลลัพธ์ในไตรมาส 2 ถือเป็นจุดสำคัญในการประเมินว่าการปรับโครงสร้างธุรกิจและแผนการเติบโตในปี 2026/27 ของบริษัทจะสามารถสร้างการฟื้นตัวของกำไรได้อย่างยั่งยืนหรือไม่

ONEE : ยังคงเป็นหุ้นสื่อที่น่าสนใจจากการเปลี่ยนผ่าน Business Model สู่ธุรกิจที่มีรายได้หลากหลายมากขึ้น โดยเฉพาะ Artist Management ที่มีศิลปินในสังกัดกว่า 300 คน ซึ่งได้รับอานิสงส์จากความต้องการของแบรนด์ทั้งในและต่างประเทศที่เพิ่มขึ้น ขณะที่ธุรกิจคอนเสิร์ตและสินค้าที่ระลึกจะเข้าสู่ช่วง High Season ในครึ่งปีหลัง ส่งผลให้ปี 2026 คาดรายได้เติบโต 4% และกำไรสุทธิเพิ่มขึ้น 13% แม้ต้องเผชิญแรงกดดันจากภาระภาษีที่สูงขึ้นหลังสิทธิประโยชน์หมดอายุ อย่างไรก็ตาม OneD ยังเป็น Growth Driver ระยะยาว และอัตราผลตอบแทนเงินปันผลที่คาดสูงถึง 7.4% ช่วยเพิ่มความน่าสนใจทั้งในมุม Growth และ Income

PLANB : ยังคงโดดเด่นในฐานะผู้นำธุรกิจสื่อนอกบ้าน (OOH) ที่มีแนวโน้มเติบโตแข็งแกร่ง และการขยายธุรกิจ Engagement Marketing โดยเฉพาะกีฬามวยที่ไดร้รับการตอบรับดี โดยปี 2026F คาดรายได้และกำไรสุทธิเพิ่มขึ้น 6.2% และ 13% ตามลำดับ ปัจจัยหนุนสำคัญในครึ่งปีหลังประกอบด้วยการปรับขึ้น Rate Card การขยายสื่อใหม่เพื่อรองรับ High Season ช่วงปลายปี และยังมีโอกาสรับรู้ประโยชน์จากลิขสิทธิ์ Asian Games 2026 และนอกจากนี้ EBITDA Margin ที่คาดขยับขึ้นสู่เกือบ 50% สะท้อนประสิทธิภาพการดำเนินงานที่ดีขึ้นต่อเนื่อง ขณะที่กำไรปี 2027 ยังมีแนวโน้มเติบโตอีก 9% พร้อม Dividend Yield ราว 6%

MAJOR : อยู่ในช่วงฟื้นตัวของผลประกอบการบนโครงสร้างต้นทุนที่มีประสิทธิภาพมากขึ้น โดยแรงขับเคลื่อนหลักมาจากอุตสาหกรรมภาพยนตร์ไทยที่คึกคักเป็นพิเศษ มีหนังไทยเข้าฉายถึง 74-80 เรื่อง รวมถึงผลงานจาก M Studio อีก 17 เรื่อง ส่งผลให้คาดจำนวนผู้ชมเพิ่มเป็น 36 ล้านคนในปี 2026 ครึ่งปีหลังมีหนังไทยฟอร์มดีหลายเรื่องและภาพยนตร์ฮอลลีวูดบล็อกบัสเตอร์หนุนรายได้ ขณะที่ EBITDA Margin คาดปรับขึ้นอย่างมีนัยสำคัญจากการควบคุมต้นทุน ส่งผลให้กำไรยังเติบโตต่อเนื่องในปี 2027 และซื้อขายที่ PER เพียง 9 เท่า ซึ่งถือว่าน่าสนใจเมื่อเทียบกับศักยภาพการเติบโต

VGI : ปี 2026/27F ถือเป็นปีแห่งการ Turnaround หลังคาดกลับมามีกำไรสุทธิ 227 ล้านบาท อย่างไรก็ตาม การฟื้นตัวของธุรกิจสื่อยังค่อนข้างช้า เนื่องจากการแข่งขันจากสื่อดิจิทัลและภาวะเศรษฐกิจที่ยังไม่แข็งแรง ขณะที่ค่าใช้จ่าย SG&A ยังอยู่ในระดับสูงและกดดันความสามารถในการทำกำไร แม้บริษัทมีปัจจัยบวกจากโอกาสการกลับมาจ่ายเงินปันผลหลังล้างขาดทุนสะสม และธุรกิจ Rabbit Cash ที่ยังเติบโตดี แต่ยังต้องพิสูจน์ความสามารถในการสร้างกำไรอย่างยั่งยืน ทำให้ภาพรวมความน่าสนใจยังเป็นรอง ONEE, PLANB และ MAJOR ในเชิงความชัดเจนของการเติบโตและคุณภาพกำไรในระยะกลางถึงยาว।

 

มุมมองการลงทุน เราให้น้ำหนักเชิงบวกต่อ ONEE, PLANB และ MAJOR โดยมองว่าราคาหุ้นปัจจุบันยังไม่สะท้อนศักยภาพการเติบโตเต็มที่ ขณะที่ VGI ยังเผชิญข้อจำกัดด้านความสามารถในการทำกำไรและ Valuation ที่ไม่จูงใจ โดย

ONEE คงคำแนะนำ “ซื้อ” ราคาเป้าหมาย 3.00 บาท มี Upside 10% แต่โดดเด่นด้วย Dividend Yield สูงถึง 7.5% และซื้อขายที่ PER ปี 2026 เพียง 12.7 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต เหมาะสำหรับนักลงทุนที่ต้องการทั้งกระแสเงินสดจากเงินปันผลและโอกาสฟื้นตัวของกำไรในระยะกลาง โดยมีปัจจัยหนุนสำคัญจากธุรกิจ Idol Marketing และการเติบโตของแพลตฟอร์ม OneD

PLANB ยังคงเป็นหุ้นเด่นที่สุดในกลุ่มสื่อนอกบ้าน คงคำแนะนำ “ซื้อ” ราคาเป้าหมาย 5.50 บาท คิดเป็น Upside 37% และเมื่อรวม Dividend Yield 5.7% จะให้ Total Return ราว 43% ใน 12 เดือนข้างหน้า จุดแข็งสำคัญอยู่ที่การเติบโตเชิงโครงสร้างของธุรกิจ OOH จากการขยายระบบขนส่งมวลชนและสื่อโฆษณา Digital และขยายธุรกิจ Engagement Marketing ประกอบกับฐานะการเงินแข็งแกร่ง มี Net D/E เพียง 0.1 เท่า ทำให้ยังมีศักยภาพในการลงทุนและขยายธุรกิจเพิ่มเติมโดยไม่กดดันงบดุล

MAJOR เป็นหนึ่งในหุ้นเด่นของกลุ่มด้วยราคาเป้าหมาย 10.10 บาท หรือ Upside สูงถึง 52% จากราคาปัจจุบัน โดยซื้อขายที่ PER ปี 2026 เพียง 8.8 เท่า และ EV/EBITDA เพียง 1.5 เท่า ซึ่งถือว่าถูกมากเมื่อเทียบกับศักยภาพการฟื้นตัวของอุตสาหกรรมภาพยนตร์และโรงภาพยนตร์ นอกจากนี้บริษัทยังมีฐานะการเงินแข็งแกร่งในระดับ Net Cash พร้อมมีโอกาสจ่ายปันผลและทำ Buyback ในอนาคต ส่งผลให้ Total Return มีโอกาสเกิน 50% หากผลประกอบการเป็นไปตามคาด

ในทางกลับกัน VGI ได้รับคำแนะนำ “ขาย” ราคาเป้าหมาย 0.90 บาท สะท้อนมุมมองว่าการฟื้นตัวของธุรกิจยังไม่แข็งแรงเพียงพอ แม้จะกลับมามีกำไรได้ แต่ ROE ยังคงต่ำมากเมื่อเทียบกับต้นทุนเงินทุน ขณะที่ Valuation ปัจจุบันถือว่าสูงเกินพื้นฐาน โดยซื้อขายที่ PER ปี 2026 สูงถึง 84 เท่า และ EV/EBITDA เกือบ 20 เท่า นอกจากนี้ SG&A ที่ยังอยู่ในระดับสูงยังเป็นปัจจัยกดดันต่อผลกำไรในระยะต่อไป แม้จะมีโอกาสได้อานิสงส์จากการฟื้นตัวของตลาดโฆษณาและการขยายเส้นทางรถไฟฟ้าในอนาคตก็ตาม।

 

ONEE : อยู่ในช่วงการเปลี่ยนผ่านธุรกิจจาก Media Company ไปสู่ “Entertainment Platform

ภาพรวมธุรกิจเติบโตจากการขับเคลื่อนด้วยศิลปิน คอนเทนต์ และระบบสมาชิก โดย Q2 มีแนวโน้มเติบโตโดดเด่นต่อเนื่องจากธุรกิจ Idol Marketing และการสร้างฐานผู้ใช้งาน OneD ได้อย่างยั่งยืน

ผลประกอบการ 1Q26 ของ ONEE สะท้อนการฟื้นตัวอย่างมีนัยสำคัญ โดยบริษัทมีรายได้รวม 1,821 ล้านบาท เติบโต 25% YoY และพลิกกลับมามีกำไรสุทธิ 54 ล้านบาท จากที่ขาดทุนในปีก่อน จุดที่สำคัญคือ “การเปลี่ยนโครงสร้างธุรกิจ” อย่างชัดเจน โดยรายได้จาก Idol Marketing ขยับขึ้นมาเป็นธุรกิจหลัก คิดเป็นสัดส่วนราว 59% ของรายได้รวม แซงหน้า Content Marketing ที่มีบทบาทลดลง ถือเป็นการเปลี่ยนผ่านจากธุรกิจสื่อทีวีแบบดั้งเดิมไปสู่โมเดลที่ขับเคลื่อนด้วยศิลปินและ IP มากขึ้น

แรงขับเคลื่อนหลักมาจากธุรกิจ Idol Marketing ซึ่งเติบโตโดดเด่นในทุกองค์ประกอบ ไม่ว่าจะเป็นงานอีเวนต์และคอนเสิร์ตที่ขยายตัวอย่างมากตามกระแส fandom รวมถึงการเติบโตของสินค้าที่ระลึก (Merchandising) และการบริหารศิลปินที่มีจำนวนกว่า 300 คน ซึ่งถูกจัด segment ชัดเจนเพื่อตอบโจทย์กลุ่มแฟนเฉพาะทาง เช่น สายซีรีส์วาย/ยูริ หรือกลุ่มดนตรี ส่งผลให้ ONEE ค่อย ๆ พัฒนาไปสู่โมเดลธุรกิจที่สร้างรายได้จาก “แฟนคลับ + IP” มากกว่าการพึ่งพาโฆษณา

ในฝั่งธุรกิจ Content แม้รายได้โฆษณาทีวียังคงเผชิญแรงกดดันจากอุตสาหกรรมที่ชะลอตัว แต่บริษัทมีการปรับกลยุทธ์สำคัญ โดยเน้นการผลิตคอนเทนต์เพื่อแพลตฟอร์มออนไลน์ก่อน แล้วจึงนำมาต่อยอดในช่องทางทีวี (online-first strategy) ควบคู่กับการผลักดันแพลตฟอร์ม OneD ซึ่งเริ่มเห็นสัญญาณเชิงบวก โดยเฉพาะรายได้แบบสมัครสมาชิก (SVOD) ที่มีแนวโน้มเติบโตดีขึ้น แม้ว่าจะต้องแลกกับรายได้จากการขายลิขสิทธิ์คอนเทนต์ไปยัง OTT ต่างประเทศที่ลดลง เนื่องจากบริษัทเลือกเก็บ content ไว้เสริมความแข็งแกร่งให้ ecosystem ของตนเอง

อัตรากำไรขั้นต้นดีขึ้นจากการบริหารต้นทุนคอนเสิร์ตและการปรับ product mix ไปสู่สินค้ามาร์จิ้นสูง อย่างไรก็ตาม ค่าใช้จ่าย SG&A ในไตรมาส 1 ยังค่อนข้างสูงจากการลงทุนด้านการตลาด เช่น การเปิดตัวแอป OneD และอีเวนต์ใหญ่ ส่งผลให้ Q1 เป็นลักษณะของ “investment phase” มากกว่า peak profitability

อย่างไรก็ดี ภาพรวมทั้งปียังคงมีปัจจัยที่ต้องติดตาม โดยเฉพาะอัตราภาษีจ่ายที่สูงขึ้นหลังสิทธิประโยชน์ทางภาษีเดิมใกล้หมดลง ซึ่งจะกดดันกำไรสุทธิในช่วงครึ่งปีหลัง นอกจากนี้ เม็ดเงินโฆษณาทีวียังอยู่ในทิศทางขาลง และรายได้จากการขายลิขสิทธิ์มีความไม่แน่นอนจากกลยุทธ์เก็บคอนเทนต์ไว้ในแพลตฟอร์มของตัวเอง

แนวโน้ม 2Q26F–2026F: ครึ่งปีหลังเด่น รับ high season และแรงหนุนเศรษฐกิจ

เราคาดว่าแนวโน้มผลประกอบการ 2Q26F จะฟื้นตัว QoQ หลังผ่านช่วง low season ใน 1Q และมาจากตารางงานคอนเสิร์ตและอีเวนต์ที่หนาแน่นขึ้น การทยอยออกอากาศคอนเทนต์ฟอร์มใหญ่ตามปัจจัยฤดูกาล และค่าใช้จ่าย SG&A ที่มีแนวโน้มลดลงหลังผ่านช่วงลงทุนหนักในไตรมาสแรก และคาดครึ่งปีหลังยังเป็นช่วง high season ของกิจกรรมและอีเวนต์ ซึ่งเอื้อต่อธุรกิจ Idol Marketing โดยตรง สำหรับทั้งปี 2026F คาดกำไรสุทธิเติบโตประมาณ 13% YoY จากรายได้ที่กระจายตัวดีขึ้นและการควบคุมต้นทุนต่อเนื่อง โดยเฉพาะธุรกิจ Artist Management ที่ ONEE มีศิลปินและนักแสดงในสังกัดกว่า 300 คน ซึ่งได้รับความนิยมสูง ส่งผลให้ความต้องการจากแบรนด์ทั้งในและต่างประเทศเพิ่มขึ้น นอกจากนี้ รายได้จากคอนเสิร์ต อีเวนต์ และ Merchandising (Art Toy, ตุ๊กตา, เสื้อผ้า) ยังมีแนวโน้มเติบโตตามฐานแฟนคลับและกระแส KOL/Influencer Marketing

Valuation ยังไม่แพง แนะนำ “ซื้อ” รับการฟื้นตัวและเงินปันผล

เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” ราคาเป้าหมาย 3.00 บาท อิงวิธีอ้างอิง historical forward P/E เฉลี่ย 3 ปีที่ระดับ -0.5SD หรือราว 14 เท่า ปัจจุบันหุ้น ONEE ซื้อขายที่ Forward P/E ปี 2026F ราว 12.7 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต และสะท้อนความเสี่ยงเศรษฐกิจไปมากแล้ว ขณะที่ฐานะการเงินแข็งแกร่ง ไม่มีแรงกดดันด้านหนี้สิน และยังสามารถรองรับนโยบายจ่ายเงินปันผลได้อย่างต่อเนื่อง โดยคาด Dividend yield ราว 7.5% ในปี 2026F ทำให้ ONEE น่าสนใจทั้งในมุมของ recovery play และหุ้นปันผลในรอบการฟื้นตัวของอุตสาหกรรมสื่อและบันเทิง ความเสี่ยง : ภาพรวมเศรษฐกิจที่ชะลอตัวกระทบต่อกลุ่มบันเทิง

PLANB : บริษัทยังคงเป้าหมายปี 2026 โดยคาดรายได้เติบโต 6-7%

และวางงบลงทุน (CAPEX) ที่ 700-900 ล้านบาท สำหรับการปรับปรุงสื่อเดิมและขยายสื่อใหม่ เดินหน้าการนำ AI มาใช้ในองค์กร เพื่อเพิ่มประสิทธิภาพการทำงานของทีมขาย ช่วยวิเคราะห์ข้อมูลลูกค้าและลดเวลาการจัดเตรียมเอกสาร ความเสี่ยงที่ต้องติดตาม คือความไม่แน่นอนจากสถานการณ์ภูมิรัฐศาสตร์และต้นทุนพลังงานที่อาจส่งผลต่อการใช้งบโฆษณาของลูกค้าบางกลุ่มในช่วงครึ่งปีหลัง อย่างไรก็ตาม ปัจจุบันบริษัทยังไม่เห็นผลกระทบที่มีนัยสำคัญต่อความต้องการใช้สื่อโฆษณา

ผลประกอบการ 1Q26 กำไรสุทธิอยู่ที่ 207 ล้านบาท (+8% YoY) จากรายได้รวม 2.49 พันล้านบาท (+10% YoY) ได้แรงหนุนจากการเติบโตของทั้งธุรกิจสื่อโฆษณานอกบ้าน (OOH Media) และธุรกิจ Engagement Marketing สะท้อนถึงความแข็งแกร่งของ PLANB ในฐานะผู้นำธุรกิจสื่อโฆษณานอกบ้านของไทย โดยได้รับแรงหนุนจาก Utilization Rate ที่อยู่ในระดับสูง การเติบโตของธุรกิจ Engagement Marketing รวมถึง Synergy จาก VGI และ Hello LED ขณะที่แนวโน้มกำไรมีโอกาสเร่งตัวต่อใน 2Q26 จากการรับรู้รายได้เต็มไตรมาสและอัตราการใช้สื่อที่ยังแข็งแกร่งต่อเนื่อง.

Hello LED สร้างกำไรเกือบ 20 ล้านบาทใน 1Q26 และแม้ตัดผลกระทบจาก Hello LED ออก กำไรหลักของ PLANB ยังสามารถเติบโตได้เมื่อเทียบกับปีก่อน แม้เป็นช่วง Low Season

อัตรากำไรขั้นต้น (Gross Margin) ที่อ่อนตัวลงเป็นผลกระทบชั่วคราว จากต้นทุนบุคลากรที่เพิ่มขึ้น ค่า PPA ของ Hello LED และการไม่มีรายได้จากการเลือกตั้งเหมือนปีก่อน หากตัดปัจจัยดังกล่าวออก Margin ยังอยู่ใกล้เป้าหมายที่ ประมาณ 32%

ธุรกิจ OOH Media ยังคงแข็งแกร่ง โดยมีอัตราการใช้สื่อ (Utilization Rate) อยู่ที่ 70% ใน 1Q26 ขณะที่รายได้เติบโตประมาณ 9% YoY จากการรับรู้รายได้ของ VGI และ Hello LED รวมถึงการขยายเครือข่ายสื่ออย่างต่อเนื่อง

ธุรกิจ Engagement Marketing เติบโตโดดเด่นกว่า 16% YoY โดยได้รับแรงหนุนจากธุรกิจกีฬาที่แข็งแกร่ง โดยเฉพาะรายได้จาก สนามมวยราชดำเนิน, สิทธิประโยชน์ฟุตบอลทีมชาติไทย และธุรกิจที่เกี่ยวข้องกับ EPL

ฐานะการเงินยังแข็งแกร่ง ด้วยอัตราหนี้สินต่อทุน (D/E) เพียง 0.55 เท่า และมีกระแสเงินสดอิสระ (Free Cash Flow) สูงถึง 1.1 พันล้านบาท รองรับการลงทุนและโอกาส M&A ในอนาคต

แนวโน้มผลประกอบการทั้งปี 2Q26F คาดเพิ่มขึ้นไตรมาสต่อไตรมาส

เราคาดผลประกอบการ 2Q26F จะปรับตัวดีขึ้นจาก 1Q26F จาก Occupancy Rate ที่ฟื้นตัวตามฤดูกาล Utilization Rate ในเดือนเมษายนยังอยู่ในระดับมากกว่า 70% และคาดผลประกอบการจะเติบโต QoQ จากการรับรู้รายได้ของ VGI ต่อเนื่องราว 20 ล้านบาทต่อไตรมาส และ Hello LED เต็มไตรมาส ด้านธุรกิจ Engagement marketing อ่อนตัวลงจากธุรกิจมวยจากช่วงฤดูฝน สำหรับทั้งปี 2026F เราคาดรายได้รวม 10,121 ล้านบาท เติบโต 6.2% YoY และกำไรสุทธิ 1,247 ล้านบาท (+13% YoY) โดยมีปัจจัยเร่งสำคัญที่จะหนุนครึ่งหลังของปี ได้แก่ 1) แผนปรับขึ้น Rate Card ในช่วง 2H26 หากสภาวะเศรษฐกิจเอื้ออำนวย ซึ่งจะเพิ่มการเติบโตของรายได้โดยตรงโดยไม่มีต้นทุนส่วนเพิ่มนัยสำคัญ 2) ลิขสิทธิ์ Asian Games ที่อยู่ระหว่างเจรจา คาดชัดเจนในช่วง 2Q–3Q ก่อนการแข่งขันเดือน ก.ย.26 ซึ่งจะเป็นการรับรู้รายได้ให้แก่กลุ่ม Sports Marketing และ 3) การเปิดสื่อใหม่ต่อเนื่องที่จะขยาย Media Capacity และรองรับ Occupancy ที่เพิ่มขึ้นในช่วย High Season ช่วง 4Q26 ประกอบกับ EBITDA Margin ทั้งปีที่เราคาดปรับขึ้นสู่ระดับ 49.6% จาก 47.3% ในปี 2025 สะท้อน Operating Leverage ที่ดีขึ้นต่อเนื่อง

Valuation และคำแนะนำ “ซื้อ” ราคาเป้าหมาย 5.50 บาท

เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” ประเมินมูลค่าเหมาะสมของ PLANB ด้วยวิธี Forward PER โดยอิงระดับ Historical 3Y -1SD ที่ 21x ราคาเป้าหมาย 5.50 บาท คิดเป็น Upside 37% เมื่อรวม Dividend Yield ปี 26F อีกราว 5.7% ผลตอบแทนรวม (Total Return) อยู่ที่กว่า 43% ซึ่งน่าสนใจในกลุ่ม Media, ณ ปัจจุบัน ราคาหุ้นซื้อขายที่ PER26F เพียง 14.8x และ EV/EBITDA เพียง 3.1x ถือว่าต่ำกว่าระดับ Fundamental อย่างมีนัยสำคัญ ในขณะที่ Net D/E ต่ำเพียง 0.1x และนโยบายจ่ายปันผลสูงที่มั่นคง คาด Dividend Yield 5.7% ความเสี่ยงหลัก : ภาวะการชะลอตัวของเศรษฐกิจที่อาจกดดันการใช้จ่ายโฆษณาของลูกค้า

 

MAJOR : ภาพยนตร์ Hollywood และภาพยนต์ไทยยังแข็งแกร่ง

ผู้บริหารมองทิศทางอุตสาหกรรมดีขึ้น โดยสตูดิโอ Hollywood กลับมาให้ความสำคัญกับ theatrical window ที่ยาวขึ้นเป็น 90–120 วัน และเพิ่มงบการตลาด ซึ่งจะช่วยผลักดัน traffic ในโรงตั้งแต่ 2Q26 เป็นต้นไป ส่งผลให้ content pipeline ในระยะถัดไปมีเสถียรภาพมากขึ้น บริษัทดำเนินมาตรการเพิ่ม productivity เช่น ลดจำนวนพนักงานต่อสาขาแต่เพิ่มประสิทธิภาพ, ใช้ AI/IT ลดงานซ้ำซ้อน และนำ Smart Cinema (เช่น AI tracking การซื้อ concession) มาเพิ่มยอดขายแบบ real-time ซึ่งช่วยลด SG&A และเพิ่ม operating leverage ในระยะยาว

ผลประกอบการ 1Q26 ฟื้นตัวเด่นจากฐานต่ำ + การควบคุมต้นทุน : MAJOR รายงานผลการดำเนินงาน 1Q26 แข็งแกร่ง โดยมีรายได้รวม 1.61 พันล้านบาท (+14% YoY) และกำไรสุทธิ 75 ล้านบาท (+126% YoY) สะท้อนการฟื้นตัวของอุปสงค์และ operating leverage ที่ดีขึ้น ขณะที่ EBITDA อยู่ที่ 426 ล้านบาท (margin ~33%) โดยแรงหนุนหลักมาจากการควบคุม SG&A ผ่านการใช้ระบบ IT และลดค่าใช้จ่ายด้านการตลาด ส่งผลให้โครงสร้างต้นทุนมีประสิทธิภาพมากขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ

รายได้ box office โตแรงจากหนังไทย + attendance ฟื้นตัวชัดเจน รายได้ Admission เติบโต 21% YoY หนุนจากจำนวนผู้เข้าชมที่เพิ่มขึ้นเป็น 5.98 ล้านคน (จาก 4.16 ล้านคน) สะท้อน demand recovery ที่ชัดเจน ขณะที่ ATP อยู่ที่ Bt154 ซึ่งถือว่าทรงตัว โดย key driver ในไตรมาสนี้มาจากหนังไทยที่มีสัดส่วนสูงถึง 66% ซึ่งช่วยลดความผันผวนจาก pipeline หนังฮอลลีวูดและตอกย้ำความสำเร็จของ local content strategy

Concession เป็นตัวขับเคลื่อน margin หลัก รายได้ concession โต 22% YoY พร้อม margin ดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ จากการ optimize promotion และปรับ pricing structure (ลด bundle margin ต่ำ และเน้น premium set) รวมถึงการใช้ direct sourcing ในวัตถุดิบและปรับวัสดุ packaging ทำให้ segment นี้กลายเป็น key profit contributor มากขึ้นในเชิงโครงสร้าง

MAJOR มีการคืนพื้นที่เช่าใน flagship location เช่น Paragon (~40% ของพื้นที่ส่วนกลาง) เพื่อลดค่าใช้จ่ายคงที่และเพิ่มความคล่องตัวทางการเงิน โดยยังคงจำนวนโรงหลักไว้ ขณะที่กว่า 70% ของสัญญาเช่าเป็นแบบ revenue sharing (ไม่มี minimum guarantee) จึงช่วยลด downside risk ของธุรกิจ

ธุรกิจโฆษณายังอ่อนตัว แต่ปรับโมเดลสู่ partnership แม้งบโฆษณาถูก shift ไปสู่ digital/online แต่ MAJOR ปรับ positioning จาก traditional media เป็น engagement media โดยร่วมมือกับแบรนด์ (เช่น telco / bank / EV) เพื่อสร้าง ecosystem และเพิ่ม value-added ให้ลูกค้า ซึ่งช่วย improve monetization แม้ industry headwind ยังคงอยู่

Pricing strategy เน้น segmentation มากกว่าการขึ้นราคา บริษัทใช้กลยุทธ์ segmented pricing เช่น M-Pass, pricing ตาม location และ premium formats (IMAX, VIP) แทนการขึ้นราคาแบบ blanket pricing เพื่อรักษา accessibility ควบคู่กับ yield optimization ต่อหัวลูกค้า

การขยายสาขา + capex มีวินัยมากขึ้น ปี 2026 ตั้งเป้าเปิด 25–30 screens ใช้ capex ~400 ล้านบาท โดยเน้นต่างจังหวัดและ partnership กับ retail format (เช่น Big C) ขณะที่ต้นทุนต่อโรง ลดลงเหลือ 6–8 ล้านบาท (จากเดิม 15–20 ล้านบาท) ส่งผลให้ ROI ดีขึ้น และสนับสนุน asset-light growth strategy

 

ผลประกอบการเริ่มฟื้นตัวดี การบริหารต้นทุนที่มีประสิทธิภาพมากขึ้น

แนวโน้มผลประกอบการ 2Q26F ยังมีภาพยนตร์น่าจับตาอย่าง The Devil Wears Prada, Mortal Kombat, Toy Story 5, Supergirl และ The Mandalorian และหนังไทยเช่นเรื่อง โกฮัง ของแขก เทอม4 ที่คาดดึง Traffic ได้ในระดับหนึ่ง ขณะที่ครึ่งหลังของปีคาดเป็นช่วงที่แข็งแกร่งที่สุด หนุนโดย สัปเหร่อ 2, พี่นาค 5 และ สมิงเขาขวาง ซึ่งทั้งหมดมีฐานแฟนแน่นพร้อม Track Record Box Office ระดับ 200 ล้านบาทขึ้นไป เราคาดกำไรสุทธิปี 2026F ที่ 637 ล้านบาท (+1% YoY) รายได้รวม 7,851 ล้านบาท (+3% YoY) และปี 2027F กำไรคาดโตต่อเนื่อง 10% มาที่ 702 ล้านบาท PER27F ที่ 8.0x ยังถูก เมื่อเทียบอัตราการเติบโต บริษัทวางแผนให้มีหนังไทยเข้าฉายราว 74–80 เรื่องในปี 2026F เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยจาก 55 เรื่องในปี 2025 โดย M Studio มีไลน์อัปสูงสุดในประวัติการณ์ 17 เรื่อง และตั้งเป้าผู้ชมรวม 36 ล้านคน เพิ่มจาก 25.3 ล้านคนในปี 2025 ด้านต้นทุนบริษัทดำเนินมาตรการอย่างเป็นระบบ ทั้งการลดพนักงานชั่วคราวผ่าน Autogate/QR จาก ~800 คน เหลือ ~300 คน การเปลี่ยนซัพพลายเออร์วัตถุดิบป๊อปคอร์น และการลดค่าซ่อมบำรุง รวมกันช่วยหนุน margin ต่อเนื่อง นอกจากนี้ JV ป๊อปคอร์นกับเถ้าแก่น้อยตั้งเป้ายอดขายเพิ่มจาก 8 แสนซอง/เดือนสู่ 1.5–2.0 ล้านซอง/เดือน

Valuation และคำแนะนำ: ยังคง BUY ราคาเป้าหมาย 10.10 บาท มองเป็นจุดสะสมที่น่าสนใจเราคงคำแนะนำ BUY ราคาเป้าหมาย 10.10 บาท อิง Historical PE forward 3 ปีที่ -1SD ระดับ 12x EPS26F ที่ 0.84 บาท ณ ราคาปัจจุบัน MAJOR ซื้อขายที่ PER26F เพียง 7.9x มี Upside 52% พร้อม Dividend Yield'26F คาด 3.8% ความเสี่ยงหลักที่ต้องติดตาม ได้แก่ คุณภาพคอนเทนต์และต้นทุนค่าเช่าที่เจรจารายไตรมาส อย่างไรก็ดี ด้วยฐานะ Net Cash ที่แข็งแกร่ง Valuation ที่ยัง Discount Historical

 

VGI : ปรับโครงสร้างธุรกิจและล้างขาดทุนสะสม

 

สำหรับปี 2526/27F ผู้บริหารตั้งเป้าการกลับมาเติบโตชัดเจน โดยคาดรายได้ 5,000–5,500 ล้านบาท (+10–15% YoY) และอัตรากำไรขั้นต้น 35–40% กลยุทธ์หลักคือการเพิ่ม occupancy rate ของสื่อโฆษณาเป็น 55–60% และผลักดันกลุ่ม Rabbit ให้เริ่มสร้างกำไร โดย Rabbit Care จะเข้าสู่ช่วง harvest และ Rabbit Cash ตั้งเป้า EBITDA เป็นบวก ขณะที่ Turtle จะทดสอบการขยายสาขานอก BTS เพื่อสร้างการเติบโตใหม่

บริษัทล้างขาดทุนสะสมเพื่อปูทางสู่การกลับมาเติบโตในระยะถัดไป โดยหนึ่งในก้าวสำคัญคือการร่วมมือกับ Plan B ซึ่งเข้ามาบริหารงานขายสื่อโฆษณาแทนบางส่วน พร้อมทั้ง VGI เข้าถือหุ้น 24.1% ทำให้เปลี่ยนสถานะเป็นเงินลงทุนในบริษัทร่วม ความร่วมมือนี้มีเป้าหมายเพื่อยกระดับประสิทธิภาพการขายและสร้างแพ็กเกจสื่อใหม่ที่ครอบคลุมมากขึ้น ขณะเดียวกันบริษัทมีการเพิ่มทุนผ่าน VGI-W4 ซึ่งประสบความสำเร็จสูง (ใช้สิทธิราว 98%) ช่วยเสริมสภาพคล่องด้วยเงินสดกว่า 1.6 พันล้านบาท

ในมุมความเสี่ยง ผู้บริหารให้ความมั่นใจต่อประเด็นสัมปทาน โดยเน้นว่าสื่อในขบวนรถไฟฟ้ายังมีอายุสัญญาอีก 17–18 ปี และ VGI ยังมี competitive advantage หากมีการเปิดประมูลในอนาคต เนื่องจากเป็นผู้ลงทุนสินทรัพย์บนสถานีมาแล้ว นอกจากนี้รายได้จากสื่อในรถไฟฟ้าคิดเป็นราว 40% ของธุรกิจสื่อ จึงยังเป็นฐานรายได้สำคัญ โดยภาพรวมทิศทางปี 2526/27 จึงเป็นช่วง “normalize + re-accelerate” หลังจากปีที่ผ่านมาเป็นการตั้งสำรองและปรับโครงสร้างครั้งใหญ่

ในแง่พัฒนาธุรกิจ VGI เดินหน้าเสริม Ecosystem อย่างต่อเนื่อง โดยธุรกิจสื่อโฆษณามีแพ็กเกจ Bundle ร่วมกับ Plan B เพื่อเพิ่ม reach และ yield ส่วนธุรกิจดิจิทัลยังคงขยายฐานผู้ใช้งาน โดย Rabbit Card มีฐานสะสมกว่า 21 ล้านใบ และเริ่มต่อยอดสู่ Mobile Wallet ขณะที่ Rabbit Care และ Rabbit Cash มียอดสินเชื่อเติบโต 30% YoY สะท้อนศักยภาพการเติบโตในธุรกิจการเงิน ด้านธุรกิจค้าปลีก (Turtle) เริ่มเห็นการเพิ่ม utilization บนสถานี BTS และเริ่มทดลองโมเดลใหม่ เช่น การขยายไปนอกสถานี

แม้จะมีความคืบหน้าเชิงกลยุทธ์ แต่ผลประกอบการปี 2525/26 ยังถูกกดดันจากรายการพิเศษ โดยบริษัทมีรายได้รวม 4,646 ล้านบาท ลดลง 11% YoY และขาดทุนสุทธิ 1,064 ล้านบาท สาเหตุหลักมาจากการตั้งด้อยค่าเงินลงทุนใน JMART จำนวน 1.2 พันล้านบาท อย่างไรก็ตาม หากไม่รวมรายการดังกล่าว VGI ยังมีกำไรปกติ 101 ล้านบาท

ในด้านฐานะการเงิน บริษัทมี liquidity แข็งแกร่ง โดยถือเงินสดราว 2 หมื่นล้านบาท และมีแผนใช้ share premium มูลค่าราว 3.8 หมื่นล้านบาทเพื่อล้างขาดทุนสะสม เปิดโอกาสกลับมาจ่ายเงินปันผลตามนโยบาย (≥50% payout) ขณะเดียวกันยังใช้เงินลงทุนเชิงรุกใน Rabbit Cash และ Rabbit Care แต่สำหรับโครงการขนาดใหญ่ยังคงใช้พิจารณาแบบระมัดระวัง โดยอยู่ระหว่างศึกษา 2-3 โครงการใหม่

ประมาณการปี 2026/27-2027/28 — รายได้สื่อฟื้นช้า SG&A ยังสูง

เราคงประมาณการกำไรสุทธิปี 2026/27F สู่ 227 ล้านบาท และปี 2027/28F สู่ 256 ล้านบาท โดยคาดรายได้รวมที่ 4,870 ล้านบาทและ 5,255 ล้านบาทในปี 2026/27F และ 2027/28F ตามลำดับ โดยธุรกิจสื่อโฆษณาคาดว่าจะฟื้นตัวช้า เนื่องจากการแข่งขันของสื่อดิจิทัลและการใช้จ่ายโฆษณาที่ระมัดระวังขึ้นตามภาวะเศรษฐกิจที่ชะลอตัว (ธนาคารแห่งประเทศไทยคาด GDP ปี 2569 ขยายตัวเพียง 1.5%) ธุรกิจดิจิทัลเติบโตต่อเนื่องแต่ในอัตราที่ไม่เร่งตัว จากการขยาย RCash loan portfolio และรายได้ lead generation ของ RCare ส่วนธุรกิจจัดจำหน่ายยังคงเผชิญการแข่งขันสูง มาร์จิ้นต่ำ ด้านอัตรากำไรขั้นต้นคาดทรงตัวในกรอบ 34.5-35.1% ซึ่งดีกว่าปีที่ผ่านมาเล็กน้อย แต่ SG&A ยังคงเป็นตัวกดดันหลัก โดยเราคาด SG&A ต่อรายได้จะยังอยู่ในระดับสูงที่ราว 46-47% ของรายได้ ตราบที่ค่าบริหารการขายผ่าน PlanB ยังไม่ถูกชดเชยด้วยรายได้ที่เติบโตมากพอ ส่งผลให้ EBIT margin ฟื้นตัวได้จำกัดมาอยู่ที่ราว 2.1%-3.5% ใน 2026/27-27/28F

เรายังคงคำแนะนำ “ขาย”

เราประเมินมูลค่าด้วย PBV ที่ 0.5x เพื่อสะท้อนความเป็นจริงว่า ROE ของบริษัทยังคงต่ำกว่าต้นทุนทุน (CoE) อย่างชัดเจน โดย ROE ปี 2025/26 อยู่ที่ -3.0% และคาดฟื้นตัวได้จำกัดที่ 0.6-0.7% ในช่วงปี 2026/27-27/28F ซึ่งยังห่างจาก CoE มาก, ระดับ Discount ที่ 0.5x สะท้อน 1) การฟื้นตัวของรายได้สื่อที่ยังไม่มีความชัดเจน 2) ธุรกิจ Retail ที่มีการแข่งขันสูงและอัตรากำไรต่ำ 3) ลักษณะ holding company ที่รายได้พึ่งพาส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทร่วมและ investment gains ซึ่งมีความผันผวน การอ้างอิง Book Value ปี 2027F ที่ 1.74 บาทต่อหุ้น คิดเป็นราคาเป้าหมายที่ 0.90 บาท ไม่มี upside จากราคาปัจจุบันที่เท่ากัน เราจึงคงคำแนะนำ "ขาย" VGI ความเสี่ยงขาขึ้นที่ต้องติดตาม ได้แก่ การฟื้นตัวของรายได้สื่อที่เร็วกว่าคาด และการขยายเส้นทางรถไฟฟ้า BTS ที่อาจเพิ่ม inventory สื่อใหม่ที่มีอัตรากำไรสูง