Airports of Thailand (AOT TB)
รายได้ขาขึ้นหลังต้นทุนพุ่งแตะจุดสูงสุด

ราคาหุ้นปรับฐานเป็นโอกาสสะสม
เรายังคงคำแนะนำ ซื้อ AOT ด้วยราคาเป้าหมายอิง DCF ที่ 77 บาท (WACC 7.0%, Tg 3.0%) คิดเป็น PE ปี 68 ที่ 37 เท่า ปัจจุบันหุ้น AOT ซื้อขายที่ Forward P/E ปี 68 ที่ 30 เท่า ต่ำกว่าP/E ย้อนหลังระดับที่ 39 เท่า ในปี 62 และ 45 เท่า ในปี 61 เราคาดว่าโมเมนตัมการฟื้นตัวของกำไรจะยังคงดำเนินต่อไปตลอดปี 67-68 โดยได้แรงหนุนจากการฟื้นตัวของจำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติและรายได้สัมปทานที่สูงขึ้นหลังมาตรการช่วยเหลือผู้รับสัมปทานหมดอายุ ผลประกอบการที่น่าผิดหวังใน 1Q67 (ต.ค.-ธ.ค.66) ซึ่งต่ำกว่าประมาณการของตลาดไป 9% ถือเป็นโอกาสในการเข้าสะสมหุ้นซึ่งจะได้รับอานิสงส์จากการฟื้นตัวของนักท่องเที่ยวชาวจีน (73% ในเดือน ก.พ. 67 เทียบกับ ก.พ.62) ดาวน์ไซด์ ได้แก่ จำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติที่ลดลงและการยกเลิกร้านค้าปลอดภาษีขาเข้าตามที่กระทรวงการคลังเสนอเพื่อสนับสนุนร้านค้าปลีกในท้องถิ่น

คาดว่าต้นทุนจะเพิ่มขึ้นอย่างจำกัดจาก 1Q67 เป็นต้นไป
เราคาดว่าต้นทุนของ AOT จะทรงตัวตั้งแต่ 1Q67 เป็นต้นไป เนื่องจากสวัสดิการพนักงานและค่าเสื่อมราคา ซึ่งสาเหตุหลักมาจากเทอร์มินัล SAT1 มีแนวโน้มที่จะถึงจุดสูงสุด เราประมาณการค่าเสื่อมราคาที่เกิดขึ้นจาก SAT1 ที่ 585 ลบ./ไตรมาส ซึ่งสูงกว่าคาดการณ์ครั้งก่อนมากที่ 300 ลบ. เราประเมินรายได้เติบโตจากการฟื้นตัวอย่างต่อเนื่องของผู้โดยสารระหว่างประเทศ (การฟื้นตัวของปริมาณการจราจร84% เทียบกับระดับปีงบประมาณ 2019) และการปรับ PSC ที่จะเกิดขึ้นในปี 68 (780 บาทต่อผู้โดยสารระหว่างประเทศจากตอนนี้ 700 บาท) เพื่อชดเชยแรงกดดันด้านต้นทุน

แนวโน้มการเติบโตระยะยาวไม่ได้รับผลกระทบ
รายได้ระยะยาวจะได้รับแรงหนุนจากความสามารถในการดำเนินงานที่สูงขึ้นและการขยายสนามบิน เราคาดว่าความสามารถในการรองรับผู้โดยสารของสนามบินของ AOT จะเพิ่มขึ้นจาก 116 ล้านคนต่อปีเป็น 173 ล้านคนภายในปี 71 ด้วยงบลงทุน 1 แสน ลบ. ซึ่งเราคาดว่าจะมี EBITDA มากพอนับจากปี 67 เป็นต้นไปเพื่อใช้สนับสนุนโครงการเหล่านี้โดยไม่ต้องใช้แหล่งเงินกู้ใดๆ AOT จะได้เข้าบริหารสนามบินอีก 3 แห่ง ได้แก่ กระบี่ อุดรธานี และบุรีรัมย์ ภายในปลายปี 67 ซึ่งขณะนี้อยู่ระหว่างรอการอนุมัติจาก CAAT

แม้ Valuation ไม่ถูก แต่ก็ยังน่าเก็บ
แม้ว่าการเติบโตของกำไรจะแข็งแกร่งขึ้นหลังโควิด-19 ระบาด ขณะที่มีช่องทางสร้างรายได้จากธุรกิจที่ไม่ใช่การบินมากขึ้นในอนาคต แต่ P/E ของ AOT ที่ 30 เท่าในปี 68 ก็น่าสนใจ โดยต่ำกว่าค่าเฉลี่ย 38-45 เท่าในช่วงก่อนเกิดโควิดในปี 61-63 เราเชื่อว่ามีราคาหุ้นได้สะท้อนปัจจัยลบส่วนใหญ่ไปแล้ว อาทิ ผลประกอบการไตรมาส 1Q67 ที่น่าผิดหวัง ความกังวลเกี่ยวกับการยกเลิกสินค้าปลอดภาษีขาเข้า และมาตรการช่วยเหลือผู้รับสัมปทาน เช่น การขยายเงื่อนไขการชำระเงินและการยกเว้นค่าธรรมเนียม

Boonyakorn Amornsank
boonyakorn.amornsank@maybank.com
(66) 2658 5000 ext 1394 Eric Ong
ericong@maybank.com
(65) 6231 5849