Demand อาหารสัตว์เลี้ยงทั้งสหรัฐฯและยุโรป และสินค้า Pet treats ยังเติบโต
ITC มีแนวโน้มเติบโตต่อเนื่องจากสหรัฐฯ ยุโรป และ Pet Treats ขณะที่กำไรปี 2027 มีโอกาสเติบโตเร็วกว่ารายได้จาก SG&A Savings และ Operating Leverage แม้ GPM ใน 4Q26 ยังมีแรงกดดันจากต้นทุนวัตถุดิบและการขนส่ง แต่คาดว่าจะทยอยได้รับประโยชน์จากการปรับราคาสะท้อนต้นทุน ในปี 2027 ประกอบกับการสิ้นสุด Consultant Fee ของ Tailwind และการรับรู้รายได้ Phelps เต็มปี เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ”

ผู้บริหารคงเป้ารายได้ปี 2026 และคาดปี 2027 เติบโต Low Double Digit
ผู้บริหารคงเป้ารายได้ปี 2026 เติบโต 17–20% YoY ในสกุล USD โดยรวมรายได้ Phelps ช่วง พ.ย.–ธ.ค. ราว US$12–13mn และปรับลด CAPEX เหลือ 800 ล้านบาท ขณะที่ปี 2027 คาดรายได้ Stand-alone เติบโตระดับ Low Double-Digit หนุนโดยตลาดสหรัฐฯ ยุโรป และ Pet Treats พร้อมรับรู้รายได้ Phelps เต็มปี ด้านกำไรคาดได้รับประโยชน์จาก Cost Pass-through และการสิ้นสุดค่าใช้จ่ายที่ปรึกษา Tailwind ในเดือน เม.ย. 2027 ซึ่งจะช่วยลดค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร อย่างมีนัยสำคัญ แม้ยังมีความเสี่ยงจากต้นทุนวัตถุดิบ และคาด GPM เฉลี่ยอาจจะลดลงจาการรวมงบการเงินของ Phelps ที่ต่ำกว่า ITC ทั้งนี้การ Cross-selling Synergy คาดต้องใช้เวลา 18–24 เดือน

คงประมาณการเดิม คาดผลประกอบการเติบโตต่อเนื่อง
เราคาดกำไรปี 2027F โต 16% เป็น 3,940 ล้านบาท จากคาดใช้กำลังผลิต 57% ค่าใช้จ่าย Transformation ที่สิ้นสุด และ Tailwind ส่วน Phelps อาจเพิ่มอีกราว 3% ทูน่าเป็นเพียง ~17% ของต้นทุนและปรับราคาทุก 6 เดือน เราไม่เห็นความสัมพันธ์ชัดเจนระหว่างเอลนีโญกับราคาทูน่า และคาดราคาผ่อนคลายใน 2H27 ภาษีสหรัฐฯ 12.5% อยู่ในประมาณการ ขาย FOB 70-80% และโรงงานอยู่นอกพื้นที่น้ำท่วม
คงคำแนะนำ ซื้อ ราคาเป้าหมาย 22.70 บาท ESG เป็นกลาง

ราคาเป้าหมาย 22.70 บาท อิง PER ปี 2026F 20 เท่า (+0.5SD) เราให้ ESG เป็นกลาง valuation ไม่เปลี่ยนแปลง ราคาหุ้นปัจจุบันมี PER ปี 2026F ที่ 14.9 เท่า และปี 2027F 12.9 เท่า (PEG 0.8 เท่า) หุ้นมี upside 34% และ Yield ปี 2026-27F 5.4-6.2% ราคาเป้าหมายยังไม่รวม Phelps ซึ่งอาจเพิ่ม 0.2-0.7 บาทต่อหุ้นหลังได้ผล PPA
สรุปการประชุมนักวิเคราะห์
ผลประกอบการ 3Q26 เติบโตจากสหรัฐฯ และยุโรป แต่กำไรถูกกดดันจากต้นทุน
ITC รายงานยอดขาย 3Q26 ที่ US$160mn (+9.7% YoY, +6.3% QoQ) หนุนโดยสหรัฐฯ และยุโรปที่เติบโต 20% และ 9% YoY ตามลำดับ ขณะที่ยอดขาย 9M26 เติบโต 17% YoY ในสกุล USD เป็น US$476mn หรือเพิ่มขึ้น 13.2% YoY ในสกุลเงินบาทเป็น 15,500 ล้านบาท โดย Value Growth สูงกว่า Volume Growth อัตราทำกำไรขั้นต้น (GPM) ใน 3Q26 เพิ่มขึ้นเป็น 25% จาก 24% ในไตรมาสก่อน ขณะที่ Operating Profit อยู่ที่ 733 ล้านบาท (OPM 14.2%) อย่างไรก็ตาม Adjusted Net Profit ลดลง 5.5% YoY และ 9.2% QoQ เหลือ 876 ล้านบาท จากการไม่มี Tariff Refund เหมือนไตรมาสก่อน FX Loss ประมาณ 50 ล้านบาท และค่าขนส่งที่สูงขึ้น

บริษัทคงเป้าหมายราไยด้ปี 2026 เติบโต 17-20% สกุล USD
ผู้บริหารคงเป้ายอดขายปี 2026 เติบโต 17–20% YoY ในสกุล USD หรือ 14–17% YoY ในสกุลเงินบาท โดยรวมรายได้ Phelps ในช่วง พ.ย.–ธ.ค. ประมาณ US$12–13mn สะท้อนความมั่นใจต่อการเติบโตของยอดขายแม้เผชิญต้นทุนและ FX ที่ผันผวน บริษัทคาดว่าจะรักษา GPM ได้ตามกรอบเป้าหมายเดิม แม้ต้นทุนปลาทูน่ายังกดดัน 4Q26 ขณะที่ CAPEX ปรับลดเหลือ 800 ล้านบาท โดยเน้นเพิ่ม Productivity แทนการสร้างโรงงานใหม่

ผู้บริหารมองปี 2027 คาดรายได้ Stand-alone เติบโต Low Double-Digit และ SG&A ลดลง
ผู้บริหารคาดรายได้ ITC Stand-alone ปี 2027 เติบโตระดับ Low Double-Digit แม้ฐานรายได้สูงขึ้น โดยมีตลาดสหรัฐฯ ยุโรป กลุ่ม Pet Treats และ Premium Pet Food เป็น Growth Drivers รวมถึงการทยอยรับรู้รายได้จากลูกค้าและสินค้าใหม่ ขณะที่ตั้งเป้ารักษา Margin ใกล้เคียงระดับปัจจุบัน จากประโยชน์ของ Cost Pass-through และ Product Mix ทั้งนี้ การสิ้นสุดค่าใช้จ่าย Tailwind ในเดือน เม.ย. 2027 จะช่วยลด SG&A-to-Sales อย่างมีนัยสำคัญ และการรับรู้รายได้ Phelps เต็มปีจะช่วยหนุนยอดขายรวม แม้ Cross-selling Synergy อาจยังไม่เกิดขึ้นเต็มที่ในปีแรก เนื่องจากต้องใช้เวลาพัฒนาผลิตภัณฑ์ใหม่ประมาณ 18–24 เดือน

โดยปัจจัยสนับสนุนกำไร ได้แก่ การเติบโตของรายได้ Stand-alone การรวมรายได้ Phelps เต็มปี การลด Consultant Fee ของ Tailwind และ Cost Pass-through ซึ่งอาจช่วยให้ Operating Profit เติบโตเร็วกว่ารายได้ หากสามารถรักษา GPM ได้ตามเป้าหมาย อย่างไรก็ตาม ยังมีความเสี่ยงจากต้นทุนวัตถุดิบและ Freight ที่อาจสูงกว่าคาด ความล่าช้าในการปรับราคาขาย การแข่งขันในญี่ปุ่นและไต้หวัน รวมถึง GPM ที่อาจลดลงหลังรวม Phelps และการรับรู้ Synergy ที่ต้องใช้เวลา นอกจากนี้ ประสิทธิผลของ Tailwind 2.0 หลังเปลี่ยนมาใช้ทีมงานภายใน และความสามารถในการรักษา Productivity Gains ควบคู่กับการควบคุม SG&A จะเป็นปัจจัยสำคัญต่อการขยาย Operating Margin ในระยะยาว

สหรัฐฯ และยุโรปยังเป็น Growth Driver หลัก ขณะที่เอเชียฟื้นตัวช้ากว่า
สหรัฐฯ คิดเป็นประมาณ 60% ของยอดขายรวม โดยรายได้ 3Q26 เติบโต 20% YoY ผู้บริหารคาดว่าจะเติบโตได้ทั้ง Volume และ Value จากความต้องการ Pet Treats และ Paté ที่เพิ่มขึ้น ขณะที่การเข้าซื้อ PHELPS จะช่วยขยายฐานลูกค้าและเพิ่มฐานการผลิตในสหรัฐฯ ยุโรปมีสัดส่วนยอดขาย 17% โดยรายได้ 3Q26 เติบโต 9% YoY และ 9M26 เพิ่มขึ้นเกือบ 20% YoY ผู้บริหารมีมุมมองเชิงบวกมากขึ้นจากการได้ลูกค้าใหม่ การกลับมาพัฒนาโครงการของลูกค้ารายใหญ่ และความสามารถในการแข่งขันด้านราคาที่ดีขึ้น โดยเฉพาะในกลุ่ม Treats ขณะที่เอเชียและโอเชียเนีย (AOA) มีสัดส่วนยอดขาย 23% โดยญี่ปุ่นและไต้หวันยังเผชิญการแข่งขันสูงและความต้องการชะลอตัว อย่างไรก็ตาม คาดว่าจะทยอยฟื้นตัวจากการรับรู้รายได้ลูกค้าใหม่และการขยายผลิตภัณฑ์ Premium Food และ Treats

Pet Treats เติบโต 54% ใน 9M26 และยังมีโอกาสเพิ่ม Market Share
ผู้บริหารคาดว่า Pet Treats ยังมีโอกาสขยายตัว โดยเฉพาะยุโรปและเอเชียที่มีสัดส่วนยอดขายกลุ่มนี้ต่ำกว่าสหรัฐฯ รวมถึงแนวโน้ม Premiumization ที่สนับสนุนผลิตภัณฑ์ Functional, Multi-color, Air-dried และ Freeze-dried Treats ซึ่งสามารถต่อยอดร่วมกับ PHELPS ได้ สำหรับ Cat & Dog Food ตลาดโลกเติบโตเฉลี่ย 3–4% ต่อปี แต่ ITC ยังมีส่วนแบ่งตลาดในสินค้าพรีเมียม เช่น Paté และ Real Meat ต่ำกว่า 5% จึงยังมีโอกาสเพิ่ม Market Share ผ่านการพัฒนาผลิตภัณฑ์มูลค่าสูง ยอดขาย Pet Treats ในช่วง 9M26 เติบโต 54% YoY โดยมีสัดส่วนรายได้ 18.9% ใน 3Q26 และใกล้เคียง 20% ใน 9M26 ขณะที่โครงสร้างรายได้ตามผลิตภัณฑ์ประกอบด้วย Cat Food 63%, Pet Treats 20% และ Dog Food 17%
ลูกค้าใหม่และ NPD สนับสนุน Organic Growth ระยะยาว
บริษัทยังคงเป้าหมายยอดขายจากผลิตภัณฑ์ใหม่ที่ 15% ของยอดขายรวม คำนวณแบบ Rolling 2 Years ขณะที่การพัฒนาสินค้าใหม่ใช้เวลา 18–24 เดือน ทำให้รายได้จาก NPD และลูกค้าใหม่มีโอกาสทยอยรับรู้ในปี 2027 เป็นต้นไป ITC ได้ลูกค้าใหม่ 33 รายใน 9M26 และเปิดตัวสินค้าใหม่ 841 SKUs สร้างยอดขายประมาณ 1,000 ล้านบาท โดย NPD Pipeline ในครึ่งหลังปี 2026 ยังแข็งแกร่ง โดยเฉพาะ Premium Pet Food และ Functional Treats

ต้นทุนปลาทูน่าและค่าขนส่งกดดัน GPM ใน 4Q26
ต้นทุนปลาทูน่า บรรจุภัณฑ์พลาสติก อลูมิเนียม และค่าขนส่งปรับตัวสูงขึ้น โดยส่วนหนึ่งได้รับผลกระทบจากสถานการณ์ตะวันออกกลาง ผู้บริหารคาดว่าราคาปลาทูน่าผ่านจุดสูงสุดใน 3Q26 แล้ว แต่ต้นทุนวัตถุดิบคงคลังยังมีแนวโน้มกดดัน GPM ใน 4Q26 บริษัทอยู่ระหว่างเจรจาปรับราคาขายเพื่อชดเชยต้นทุน โดยลูกค้ากลุ่ม Global Brands บางรายอ้างอิงต้นทุนเฉลี่ยย้อนหลัง 6 เดือน ส่งผลให้การปรับราคาเกิดความล่าช้า ขณะที่ความหลากหลายของ Product Mix ช่วยจำกัดผลกระทบจากราคาปลาทูน่า ผู้บริหารคาดว่าจะเริ่มเห็นผลบวกจาก Cost Pass-through บางส่วนในช่วงต้นปี 2027 ประกอบกับต้นทุนปลาทูน่าที่มีแนวโน้มลดลง โดยตั้งเป้ารักษา Margin ปี 2027 ใกล้เคียงระดับปัจจุบัน

การสิ้นสุดค่าใช้จ่าย Tailwind จะช่วยลด SG&A ในปี 2027
โครงการ Tailwind สร้างผลประโยชน์สะสมแล้วประมาณ US$45mn เทียบกับ Baseline ปี 2023 โดยค่าใช้จ่ายที่ปรึกษาภายนอกคิดเป็น 2.0–2.5% ของยอดขาย และจะสิ้นสุดลงในเดือนเมษายน 2027 หลังจากนั้นบริษัทจะดำเนิน Tailwind 2.0 ผ่านทีมงานภายใน เพื่อลดการพึ่งพาที่ปรึกษาภายนอกและรักษาประสิทธิภาพการดำเนินงาน โดยผู้บริหารคาดว่า SG&A-to-Sales ปี 2027 จะลดลงอย่างชัดเจน แม้จะมี SG&A ของ Phelps เพิ่มเข้ามาประมาณ 6% ของยอดขายของ Phelps แต่ผู้บริหารยังคาดว่าสัดส่วน SG&A-to-Sales รวมจะลดลง ซึ่งเป็นปัจจัยบวกต่อ OPM อย่างไรก็ตาม ผลประหยัดสุทธิต้องหักต้นทุนทีมงานภายในและค่าใช้จ่ายอื่นที่เกี่ยวข้อง

การเข้าซื้อ Phelps ช่วยขยายธุรกิจ Dog Treats และฐานการผลิตในสหรัฐฯ
ITC เข้าซื้อ Phelps ด้วยมูลค่า US$160mn หรือประมาณ 11x EV/EBITDA โดย Phelps มีรายได้เติบโต CAGR ปี 2023–2025 ที่ 25% และ GPM 9M26 ที่ 19% สะท้อนศักยภาพการเติบโตของธุรกิจ Dog Treats ในสหรัฐฯ สำหรับ Phelps มีโรงงาน 2 แห่ง พนักงานประมาณ 150 คน และผลิต Dog Treats ทั้งหมด โดยมีลูกค้าหลักเป็น Retailers และ Regional Brands ซึ่งไม่ซ้ำซ้อนกับฐานลูกค้า Global Brands ของ ITC จึงเปิดโอกาสในการ Cross-selling และขยายฐานลูกค้าของทั้งสองบริษัท การเข้าซื้อจะช่วยเพิ่มผลิตภัณฑ์ Air-dried และ Freeze-dried Treats รวมถึงฐานการผลิตในสหรัฐฯ อย่างไรก็ตาม การสร้าง Cross-selling Synergy ต้องใช้เวลา 18–24 เดือนตามกระบวนการ NPD จึงคาดว่าจะเห็นผลชัดเจนในระยะยาวมากกว่าปีแรกบริษัทคาดรับรู้รายได้ Phelps ในช่วง พ.ย.–ธ.ค. 2026 ประมาณ US$12–13mn และรับรู้เต็มปีใน 2027 อย่างไรก็ตาม GPM ของ PHELPS ที่ 19% ต่ำกว่า ITC จึงอาจกดดัน GPM หลังรวมกิจการ

ลด CAPEX เหลือ 800 ล้านบาท โดยยังไม่จำเป็นต้องสร้างโรงงานใหม่
ITC ปรับลด CAPEX ปี 2026 จาก 1,000 ล้านบาท เหลือ 800 ล้านบาท (-20%) โดยผู้บริหารระบุว่ายังไม่มีความจำเป็นต้องสร้างโรงงานขนาดใหญ่ แม้ตั้งเป้ารายได้เติบโต Double-Digit เนื่องจากยังสามารถเพิ่มประสิทธิภาพการผลิตจากกำลังการผลิตเดิมได้ การลงทุนจะเน้น Automation เพื่อลดการใช้แรงงาน เพิ่ม Productivity และปรับปรุงเครื่องจักรเดิม ซึ่งช่วยรองรับยอดขายที่เพิ่มขึ้นโดยไม่ต้องขยายสินทรัพย์ถาวรมากนัก และอาจสนับสนุน Free Cash Flow และ ROIC ในระยะยาว

สถานะการเงินแข็งแกร่ง แม้ใช้เงินสดเข้าซื้อ Phelps
บริษัทไม่มีหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ย และมีเงินสดประมาณ 10,000 ล้านบาทก่อนชำระค่าเข้าซื้อ Phelps ซึ่งคาดว่าจะเหลือประมาณ 4,000 ล้านบาทหลังชำระ นอกจากนี้ยังมีวงเงิน Working Capital จากธนาคารประมาณ 7,000 ล้านบาท เพื่อรองรับการดำเนินงาน Inventory Days เพิ่มขึ้นจาก 109 วัน เป็น 119 วัน จากการเตรียมสินค้าส่งมอบใน 4Q26 และมูลค่าวัตถุดิบที่สูงขึ้น ขณะที่ ROA และ ROE อยู่ที่ 13.1% และ 14.2% ตามลำดับ โดยควรติดตามการลดลงของสินค้าคงคลังและกระแสเงินสดหลังรวม Phelps

บริษัทคงนโยบาย FX Hedging 100% แต่ยังมี FX Loss ใน 3Q26
ITC ใช้นโยบาย FX Hedging 100% ผ่าน Natural Hedge และ Forward Contracts อย่างไรก็ตาม ยังมี FX Loss ประมาณ 50 ล้านบาทใน 3Q26 ซึ่งผู้บริหารระบุว่าอยู่ในกรอบที่บริหารจัดการได้ นอกจากนี้ รายได้ 9M26 ในสกุล USD เติบโต 17% YoY แต่ในสกุลเงินบาทเติบโต 13.2% YoY สะท้อนผลกระทบจากอัตราแลกเปลี่ยนต่อรายได้ จึงควรแยกผลกระทบจาก Currency Translation และ Hedging ในการประมาณการผลประกอบการ