CKP : โรงไฟฟ้าน้ำงึม 2 ได้รับผลกระทบจากปรากฏการณ์เอลนีโญ; ความแข็งแกร่งของโรงไฟฟ้าพลังน้ำไซยะบุรีช่วยหนุนผลประกอบการ

คงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ CKP โดยให้มูลค่าที่เหมาะสมที่ 3.56 บาท
เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” และมูลค่าที่เหมาะสมที่ 3.56 บาท ซึ่งคิดเป็น Upside 37% จากราคาปัจจุบันที่ 2.60 บาท ในการประชุมนักวิเคราะห์ผลประกอบการ 2Q26 ของ CKP ประเด็นการหารือหลักมุ่งเน้นไปที่แนวโน้มของสินทรัพย์ดำเนินงานหลัก 3 แห่ง ได้แก่ โรงไฟฟ้าน้ำงึม 2 (NN2), โรงไฟฟ้าไซยะบุรี (XPCL) และโรงไฟฟ้าบางปะอิน (BIC) รวมถึงแผนการเติบโตในระยะยาวของกลุ่มบริษัท ทั้งนี้ เราคงประมาณการกำไรไว้ไม่เปลี่ยนแปลง

NN2 อ่อนแอจากเอลนีโญ; NN3 ควรช่วยสนับสนุนในระยะยาว
ผู้บริหารระบุว่าปริมาณน้ำไหลเข้า NN2 ที่ต่ำกว่าคาดในปีนี้ มีสาเหตุหลักจากปรากฏการณ์เอลนีโญมากกว่าผลกระทบจากโรงไฟฟ้าน้ำงึม 3 (NN3) ซึ่งเริ่มกักเก็บน้ำบริเวณต้นน้ำในเดือนพฤษภาคม 2026 ผู้บริหารยังชี้ว่า ในช่วงฤดูน้ำ ปริมาณน้ำฝนที่ตกลงในอ่างเก็บน้ำของ NN2 โดยตรงมีความสำคัญต่อระดับน้ำมากกว่าการปล่อยน้ำจากต้นน้ำ ขณะที่อิทธิพลของ NN3 จะมีความชัดเจนมากกว่าในช่วงฤดูแล้ง เรามองว่าประเด็นดังกล่าวมีความสมเหตุสมผล และเชื่อว่า NN3 จะเป็นปัจจัยบวกสุทธิต่อ NN2 ในระยะยาว เนื่องจากอ่างเก็บน้ำขนาดใหญ่ของ NN3 (ประมาณ 1.4 พันล้านลูกบาศก์เมตร) สามารถดักตะกอนจากต้นน้ำ ช่วยชะลอการสะสมตะกอนในอ่างเก็บน้ำของ NN2 และการปล่อยน้ำในช่วงฤดูแล้งจะช่วยให้ปริมาณน้ำไหลเข้ามีความสม่ำเสมอมากขึ้น ซึ่งสนับสนุนให้การผลิตไฟฟ้าของ NN2 มีเสถียรภาพและสามารถคาดการณ์ได้มากขึ้น อย่างไรก็ตาม ปัจจัยสำคัญคือการประสานงานอย่างใกล้ชิดระหว่างแผนการเดินเครื่องของโรงไฟฟ้าทั้งสองแห่ง เนื่องจากการปล่อยน้ำปริมาณมากจาก NN3 ในช่วงเวลาสั้น ๆ อาจส่งผลให้ระดับน้ำในอ่างเก็บน้ำของ NN2 ผันผวนได้ ในระยะสั้น NN2 ได้ประกาศปริมาณการผลิตไฟฟ้าแล้วเพียง 485GWh ซึ่งลดลง 52% จากระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ในปีก่อนหน้า อย่างไรก็ดี หากปริมาณน้ำไหลเข้าเพิ่มขึ้นในช่วงเดือนกันยายน-ตุลาคม การผลิตไฟฟ้าบางส่วนที่หายไปยังมีโอกาสฟื้นตัวได้ใน 4Q26

ไซยะบุรีแข็งแกร่ง; BIC เผชิญความไม่แน่นอนจากต้นทุนก๊าซและอัตราค่าไฟฟ้า
แนวโน้มของ XPCL ยังคงเป็นบวกมากกว่า แม้ว่าปริมาณน้ำในช่วง 2H26 จะลดลงจากปีก่อน (YoY) แต่โรงไฟฟ้ายังคาดว่าจะสามารถเดินเครื่องได้เต็มกำลังใน 3Q26 โดยได้รับแรงสนับสนุนจากค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่ลดลงตามการชำระหนี้และต้นทุนทางการเงินที่ต่ำลง
นอกจากนี้ XPCL ยังมีบัญชี Savings Energy (SE) ที่ยังไม่ได้ใช้จำนวน 136.67GWh ซึ่งคิดเป็นโอกาสสร้างรายได้เพิ่มมากกว่า 200 ล้านบาท หากสามารถเบิกใช้ได้ในอนาคต สำหรับ BIC ราคาก๊าซเริ่มฟื้นตัวตั้งแต่เดือนมิถุนายน-กรกฎาคม ขณะที่อัตราค่าไฟฟ้าก็ปรับเพิ่มขึ้นเช่นกัน ทำให้ผลกระทบสุทธิต่อผลการดำเนินงานในช่วง 2H26 ยังไม่มีความชัดเจน โดยผู้บริหารไม่ได้มองว่าสภาพแวดล้อมปัจจุบันเป็นปัจจัยบวกต่อ BIC ด้านการเติบโต ความคืบหน้าการก่อสร้างโครงการหลวงพระบาง (LPCL) อยู่ที่ 77% ณ เดือนมิถุนายน 2026 ซึ่งเป็นไปตามแผนสำหรับการเริ่มดำเนินการเชิงพาณิชย์ (SCOD) ในช่วงต้นปี 2030 โดยยังต้องใช้เงินลงทุนจากส่วนของผู้ถือหุ้นอีก 7.59 พันล้านบาทในช่วงปี 2026-2029 ขณะเดียวกัน แผนการลงทุนด้านพลังงานแสงอาทิตย์ยังคงขยายตัวต่อเนื่อง โดยโครงการ BEM Solar (6.7MW) ตั้งเป้าเริ่มดำเนินการเชิงพาณิชย์ (COD) ใน 3Q26 และมีแผนเพิ่มสัญญาซื้อขายไฟฟ้าภาคเอกชน (Private PPA) อีกประมาณ 8-10MW ต่อปีจนถึงปี 2029 ในระยะยาว CKP ยังอยู่ระหว่างการศึกษาโครงการโรงไฟฟ้าพลังน้ำแห่งใหม่ใน สปป.ลาว เพื่อเป็นแรงขับเคลื่อนการเติบโตระยะถัดไปหลังจากโครงการหลวงพระบางเริ่มดำเนินการ

ประมาณการ มูลค่าที่เหมาะสม และความเสี่ยงไม่เปลี่ยนแปลง
เราคงประมาณการกำไร มูลค่าที่เหมาะสมที่ 3.56 บาท (SOTP DCF, WACC 4.8%) และคำแนะนำ “ซื้อ” ไว้ตามเดิม ความเสี่ยงสำคัญ ได้แก่ ความรุนแรงของปรากฏการณ์เอลนีโญที่อาจเพิ่มขึ้นเร็วกว่าคาด ส่งผลกระทบต่อปริมาณน้ำ การอ่อนค่าของเงินบาทซึ่งอาจเพิ่มผลขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนของโครงการหลวงพระบาง และความเสี่ยงจากการหยุดเดินเครื่องของโรงไฟฟ้าโดยไม่คาดคิด