Company Note
SAPPE

มุมมองเชิงบวกต่อการฟื้นตัวและ Valuation น่าสนใจ
แนวโน้มผลประกอบการมีสัญญาณฟื้นตัวชัดเจนใน 2H26 โดยมีตลาดต่างประเทศเป็น Growth Driver หลัก ขณะที่ 3Q26F คาดเป็นไตรมาสที่ดีที่สุดของปีจากการฟื้นตัวของหลายตลาด แม้ต้นทุนพลาสติกและพลังงานเพิ่มขึ้น แต่การเติบโตของรายได้และการบริหารต้นทุนยังช่วยรักษา Margin ในระดับสูง เราปรับประมาณการกำไรปี 2026F ขึ้น และมองว่าการฟื้นตัวจะต่อเนื่องในปี 2027F จึงปรับคำแนะนำเป็น BUY ราคาเป้าหมาย 40.25 บาท คิดเป็น Upside 18% และ Dividend Yield ราว 4% หรือ Total Return 22%

ผู้บริหารยังคงตั้งเป้ารายได้ปี 2026 เติบโต 10-15% YoY
โดยตลาดต่างประเทศเป็นแรงขับเคลื่อนหลัก คิดเป็นราว 72% ของยอดขาย 1H26 และส่งออกกว่า 100 ประเทศ แนวโน้ม 3Q26F คาดยอดขายสูงสุดของปี จากการฟื้นตัวของตะวันออกกลาง ขณะที่ฟิลิปปินส์ยังโตแข็งแกร่ง สหรัฐฯ ขยายตัวดี และยุโรปทยอยฟื้นตัว กลุ่มทวีปเอเชียยังมีศักยภาพ โดยฟิลิปปินส์ และอินเดียมีโอกาสเติบโตสูง และเกาหลีใต้ยังเน้นสร้าง Brand Engagement กับ K-Pop และ Gen Z อินโดนีเซียยังมีโอกาสเติบโตจากการขยาย Distribution แต่ Distributor รายที่ 2 อาจเลื่อนไป 1Q27 ขณะที่ตลาดไทยถูกกดดันจากราคามะพร้าวแม้ปริมาณขายยังเติบโต

ปรับประมาณการ จากแนวโน้มรายได้และอัตรามาร์จิ้นดีกว่าที่คาด
เราคาด 3Q26F เป็นไตรมาสที่ดีที่สุดของปี โดยกำไรเติบโตทั้ง YoY และ QoQ จากรายได้ต่างประเทศที่แข็งแกร่ง โดยเฉพาะเอเชียและอเมริกา แม้อัตรากำไรมีแนวโน้มลดลงจากต้นทุนพลาสติกและพลังงานที่สูงขึ้น แต่การเติบโตของรายได้และการบริหารต้นทุนยังช่วยหนุนกำไร ปรับประมาณการรายได้และกำไรปี 2026F เพิ่มขึ้น 6% จากเดิม จากรายได้และมาร์จิ้นที่ดีกว่าคาด แต่ SG&A/S สูงขึ้นจากการลงทุนด้านการตลาด คาดกำไรปี 2026F อยู่ที่ 767 ล้านบาท ลดลง 1% YoY และปี 2027F เติบโต 13% YoY แม้ปรับประมาณการลงจาก SG&A ที่สูงกว่าคาด

ปรับคำแนะนำเป็น “Buy” ราคาเป้าหมาย 40.25 บาท
เราเปลี่ยนคำแนะนำเป็น Buy จากแนวโน้มผลประกอบการเริ่มฟื้นตัวในช่วงครึ่งปีหลังเป็นต้นไปจาก การทำการตลาดส่งออกต่อเนื่อง และการบริหารจัดการต้นทุนรักษามารจิ้นได้ดีระดับสูง ราคาเป้าหมาย 40.25 บาท อ้างอิง PER historical average 16x จากเดิม -0.5SD ที่ 12.7x ความเสี่ยง : ยอดขายไม่เป็นตามคาด, ต้นทุนวัตถุดิบสูงกว่าที่คาด

สรุปประชุม Analyst Meeting

ผู้บริหารยังคงตั้งเป้าหมายการเติบโตของรายได้ปี 2026 ที่ 10-15% แม้ผลประกอบการ 2Q26 จะได้รับผลกระทบจากการชะลอตัวของบางตลาด โดยเฉพาะตะวันออกกลาง ขณะที่ภาพรวมธุรกิจต่างประเทศยังเป็นเติบโตหลัก จากการขยายตลาดใหม่ควบคู่กับการเพิ่มช่องทางจัดจำหน่าย บริษัทมีการส่งออกไปมากกว่า 100 ประเทศ และตลาดต่างประเทศยังมีสัดส่วนสูงถึงราว 72% ของยอดขายใน 1H26
แนวโน้ม 3Q26F คาดว่ายอดขายจะเป็นจุดสุงสุดของปี โดยเฉพาะตลาดตะวันออกกลางที่เริ่มเห็นสัญญาณการกลับมาของคำสั่งซื้อ หลังได้รับผลกระทบจากปัญหาการขนส่งและสถานการณ์ภูมิรัฐศาสตร์ ขณะที่ฟิลิปปินส์ยังเติบโตแข็งแกร่ง และอินเดียยังเป็นหนึ่งในตลาดที่มีศักยภาพสูงในระยะยาว ด้านสหรัฐฯ ยังคงเป็นตลาดที่เติบโตโดดเด่นจากการขยายช่องทางจำหน่ายและการเข้าสู่ Modern Trade ขณะที่ยุโรปมีแนวโน้มฟื้นตัวอย่างค่อยเป็นค่อยไป

ตลาดเอเชีย ฟิลิปปินส์ยังคงเป็นตลาดที่มีศักยภาพสูงและบริษัทวางเป้าหมายให้เป็น “Thailand No.2” ขณะที่อินเดียเป็นตลาดที่มีโอกาสเติบโตสูงจากฐานผู้บริโภคขนาดใหญ่และการขยายเครือข่ายจัดจำหน่าย ส่วนเกาหลีใต้ยังเป็นตลาดยุทธศาสตร์สำคัญของ Mogu Mogu โดยบริษัทมีการทำกิจกรรมการตลาดและสร้าง Brand Engagement อย่างต่อเนื่อง โดยเฉพาะการเชื่อมโยงแบรนด์เข้ากับ K-Pop และกลุ่ม Gen Z ซึ่งช่วยสร้างการรับรู้แบรนด์ในวงกว้า

อินโดนีเซีย บริษัทมองว่ายังคงเป็นตลาดที่มีศักยภาพจากขนาดประชากรและโอกาสในการขยาย Distribution แต่การขยายตัวในระยะสั้นอาจถูกจำกัด จากการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างของ Distributor โดยแผนแต่งตั้ง Distributor รายที่ 2 คาดว่าเลื่อนไปเป็น 1Q27 เนื่องจากยังอยู่ระหว่างรอการอนุมัติจาก FDA ท้องถิ่น อย่างไรก็ตาม บริษัทมองว่าพันธมิตรรายใหม่มีศักยภาพสูงและจะช่วยเพิ่มความครอบคลุมของช่องทางจำหน่ายได้อย่างมีนัยสำคัญ

ตลาดในประเทศ ยอดขายยังได้รับแรงกดดันจากราคาผลิตภัณฑ์ All Coco ที่ปรับตัวตามราคามะพร้าว แม้ปริมาณขายจริงยังเติบโตได้ดี สะท้อนว่าความต้องการบริโภคยังแข็งแรง ขณะที่บริษัทเดินหน้าพัฒนาสินค้าใหม่และขยายพอร์ตผลิตภัณฑ์เพื่อเพิ่มโอกาสในการเติบโต

Gross Margin ในช่วงครึ่งปีหลัง ใกล้เคียง YoY หรืออ่อนตัวลงเทียบกับครึ่งปีแรก HoH จากราคา Resin ต้นทุนพลังงาน จะยังสูงกว่าระดับปกติ แต่ปรับตัวลงจากจุดสูงสุดแล้ว ขณะที่ราคาน้ำตาลในประเทศค่อนข้างทรงตัว ขณะเดียวกัน

ค่าใช้จ่ายด้านการขายและการตลาด จะยังอยู่ในระดับสูงจากการเร่งลงทุนสร้างแบรนด์ Mogu Mogu โดยมองว่าเป็นการลงทุนระยะยาวเพื่อสร้าง Brand Equity มากกว่าการมุ่งเพิ่มยอดขายในระยะสั้น

ขยายกำลังการผลิต บริษัทยังเดินหน้าขยาย Capacity เพื่อรองรับการเติบโตระยะยาว งบลงทุน 1.63 พันล้านบาท โดยมีแผนสายการผลิตใหม่ที่จะช่วยเพิ่มกำลังการผลิตปี 2027 อีกราว 25-30% และสนับสนุนเป้าหมายรายได้ระดับ 10,000 ล้านบาทในอนาคต