CRC : กำไรจากอัตรากำไรที่เพิ่มขึ้นจะไม่เกิดขึ้นซ้ำ

อัตรากำไรที่ดีขึ้นไม่สามารถชดเชยยอดขายที่อ่อนแอลงได้
ผู้บริหารมีความมั่นใจต่ออัตรากำไรในช่วงครึ่งปีหลัง แต่ระมัดระวังต่อการเติบโตของยอดขาย การเพิ่มขึ้นของอัตรากำไรขั้นต้น 170bp ใน 2Q26 ถูกมองว่าเป็นกรณีพิเศษ ซึ่งเกิดจากการเพิ่มขึ้นของราคาสินค้าจากสงครามเมื่อเทียบกับต้นทุนสินค้าคงคลังเดิม ซึ่งปัจจัยดังกล่าวหมดไปแล้ว เป้าหมายการเติบโตของรายได้ FY26 ถูกปรับลดลงเหลือ 2-3% จาก 4-5% ขณะที่เป้าหมายอัตรากำไรเพิ่มขึ้นเป็น +60-70bp จากทรงตัว และเป้าหมายการเติบโตของ EBITDA เพิ่มเป็น 6-8% จาก 5-7% กำไร 1H26 คิดเป็น 55% ของประมาณการ FY26 ของเราแล้ว เราคงมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 27.00 บาท และปรับคำแนะนำลงเป็น “ถือ” สำหรับ CRC

ยอดขายยังทรงตัว แต่ยังไม่เร่งตัว
ยอดขายสาขาเดิมของกลุ่มยังคงเป็นบวกในระดับเลขหลักเดียวต่ำจนถึงกลางเดือนส.ค. 2026 อุปสงค์ในประเทศไทยดีกว่าคาด โดยสาขาห้างสรรพสินค้าหลายแห่งมียอดขายเป็นบวกจากการใช้จ่ายของนักท่องเที่ยว และธุรกิจค้าปลีกอาหารคึกคักกว่าที่ผู้บริหารคาดไว้ ขณะที่ธุรกิจปรับปรุงบ้านยังคงอ่อนแอ และอุปสงค์และกิจกรรมในตลาดที่อยู่อาศัยยังคงซบเซา Go Wholesale จะเปิดเพียง 1 สาขาในปีนี้ โดยสาขาที่สองถูกเลื่อนไปต้นปี 2027 และไทวัสดุตั้งเป้าเปิด 3-5 สาขาต่อปีในระยะกลาง

ชะลอการใช้จ่ายเพื่อรอโอกาส
บริษัทเลือกเก็บรักษาเงินสดไว้แทนที่จะนำไปใช้เปิดสาขาใหม่ โดยลดงบ CAPEX ลงเหลือ 12-14 พันล้านบาท จาก 16-18 พันล้านบาท เนื่องจากช่วงเวลาการลงทุนในประเทศไทยถูกเลื่อนออกไป แบ่งเป็น 55-60% สำหรับสาขาใหม่ และ 40-45% สำหรับการปรับปรุงสาขา ต้นทุนการดำเนินงานยังอยู่ที่ 26.3% ของรายได้ โดยอัตรา 27.4% ใน 2Q26 เป็นจุดสูงสุดตามฤดูกาล และต้นทุนพนักงานเพิ่มขึ้นเพียง 1% หนี้สินสุทธิลดลง 2 หมื่นล้านบาท YoY มาอยู่ที่ 6.4 หมื่นล้านบาท และต้นทุนทางการเงินที่ 1.85% ควรทรงตัวใกล้ 1.9% การตัดสินใจเรื่องอัตราการจ่ายเงินปันผลถูกเลื่อนให้คณะกรรมการเป็นผู้พิจารณา และไม่น่าจะเห็นการจ่ายเงินปันผลพิเศษจากการเสร็จสิ้นการขายเงินลงทุน NK ในเวียดนาม

เป้าหมายสามารถทำได้ แต่มี Upside จำกัด : “ถือ”
เป้าหมายที่ปรับใหม่ดูสมเหตุสมผล ซึ่งจำกัดโอกาสที่จะเกิดเซอร์ไพรส์ในเชิงบวก รายได้เติบโต 1.5% ใน 1Q26 และ 3% ใน 2Q26 ซึ่งอยู่ภายในกรอบเป้าหมายใหม่ และผู้บริหารมองว่า Upside เพียงอย่างเดียวจะมาจากกำไรขั้นต้น ความเสี่ยงอยู่ที่ธุรกิจ Hardline ซึ่งการแข่งขันด้านราคาทำให้ต้องเลือกระหว่างยอดขายกับอัตรากำไร ขณะที่ Go Wholesale เผชิญฐานที่สูงจากเดือนส.ค. 2025 และเวียดนามอาจจำเป็นต้องเพิ่มการใช้จ่ายด้านอัตรากำไรขั้นต้นเพื่อกระตุ้นยอดขาย MaxValu จะเพิ่มผลขาดทุน 50-60 ล้านบาทใน 4Q26 ตั้งแต่วันที่ 30 ก.ย. เป็นต้นไป