III : กำไรปกติ 2Q26 สูงสุดในรอบ 10 ไตรมาส จากการพุ่งขึ้นของค่าระวางขนส่ง

กำไรปกติทำสถิติสูงสุดในรอบ 10 ไตรมาส จากค่าระวางขนส่งที่พุ่งขึ้น
III รายงานกำไรปกติใน 2Q26 อยู่ที่ 137.8 ล้านบาท ซึ่งเป็นระดับสูงสุดในรอบ 10 ไตรมาส โดยได้รับแรงหนุนจากการพุ่งขึ้นของค่าระวางขนส่งจากผลกระทบของความไม่สงบในตะวันออกกลาง และยังสูงกว่าประมาณการของเราที่ 125 ล้านบาทอยู่ 10% กำไรสุทธิอยู่ที่ 140.9 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 91.5% YoY และ 48.2% QoQ ซึ่งเป็นระดับสูงสุดในรอบ 10 ไตรมาสเช่นกัน โดยได้รับแรงสนับสนุนจากผลการดำเนินงานหลักที่แข็งแกร่งและส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทร่วมที่สูงกว่าคาดที่น่าสังเกตคือ EBIT เพิ่มขึ้น 119.6% YoY และ 160.0% QoQ สู่ระดับ 34.9 ล้านบาท ขณะที่ส่วนแบ่งกำไรจากกิจการร่วมค้าเพิ่มขึ้น 61.7% YoY และ 28.3% QoQ โดยทั้งสองรายการเร่งตัวขึ้นพร้อมกันในไตรมาสนี้ ซึ่งแตกต่างจากหลายไตรมาสที่ผ่านมา ที่ผลประกอบการของรายการหนึ่งมักชดเชยความอ่อนแอของอีกรายการหนึ่ง เราจึงยังคงคำแนะนำ “ซื้อ” จากความแข็งแกร่งที่เกิดขึ้นพร้อมกันในหลายธุรกิจ

โครงสร้างรายได้ : ธุรกิจขนส่งทางอากาศเป็นตัวนำการเติบโต แต่การขยายตัวของอัตรากำไรขั้นต้นมาจากธุรกิจบริหารจัดการโลจิสติกส์
รายได้รวมอยู่ที่ 725.6 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 12.9% YoY และ 19.9% QoQ ธุรกิจขนส่งทางอากาศ ซึ่งคิดเป็น 57% ของรายได้รวม เติบโต 14.4% YoY และ 18.8% QoQ จากค่าระวางขนส่งที่สูงขึ้นและปริมาณสินค้าขนส่งผ่านช่องทาง E-commerce ที่เพิ่มขึ้น อย่างไรก็ตาม อัตรากำไรขั้นต้นลดลงเหลือ 13.5% จาก 14.0% ใน 2Q25 และ 14.9% ใน 1Q26 เนื่องจากในฐานะผู้ให้บริการ Freight Forwarder แบบค้าส่ง III มีแนวโน้มส่งผ่านการปรับขึ้นของค่าระวางให้กับลูกค้ามากกว่าการเก็บส่วนต่างกำไรไว้เอง ธุรกิจโลจิสติกส์เคมีภัณฑ์ ซึ่งคิดเป็น 25% ของรายได้รวม เติบโต 21.1% YoY และ 19.8% QoQ จากปริมาณการใช้งาน ISO Tank ที่เพิ่มขึ้น แต่อัตรากำไรขั้นต้นลดลงเหลือ 25.6% จาก 29.6% ใน 2Q25 สะท้อนว่าธุรกิจ ISO Tank ใหม่มีความสามารถในการทำกำไรต่ำกว่าธุรกิจคลังสินค้าเดิม ธุรกิจบริหารจัดการโลจิสติกส์ ซึ่งคิดเป็น 18% ของรายได้รวม เติบโต 3.9% YoY และ 28.1% QoQ โดยอัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มขึ้นอย่างโดดเด่นเป็น 21.4% จาก 14.2% ใน 2Q25 นับเป็นการปรับตัวดีขึ้นมากที่สุดเมื่อเทียบกับทุกกลุ่มธุรกิจในไตรมาสนี้ ส่งผลให้อัตรากำไรขั้นต้นรวมขยายตัวเป็น 18.6% จาก 18.2% ใน 2Q25 และ 18.5% ใน 1Q26 สูงกว่าประมาณการของเราที่ 18.0% ขณะที่ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) ลดลง 3.8% YoY จากการควบคุมต้นทุนอย่างมีประสิทธิภาพ

รายได้จากกิจการร่วมค้า : ANI เป็นตัวขับเคลื่อนหลัก ขณะที่ AOTGA ยังคงกดดันผลประกอบการ
ส่วนแบ่งกำไรจากกิจการร่วมค้าเพิ่มขึ้นเป็น 115.8 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 61.7% YoY และ 28.3% QoQ ANI มีส่วนช่วยกำไรจำนวน 94.6 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 94.5% YoY และ 131.0% QoQ จากการรับรู้รายได้ธุรกิจ GSA ในยุโรปและการปรับตัวขึ้นของค่าระวางขนส่ง ในทางกลับกัน SAL (AOTGA) มีกำไรลดลงเหลือ 8.1 ล้านบาท ลดลง 48.1% YoY และ 82.4% QoQ จากต้นทุนการเตรียมความพร้อมด้าน Ground Handling ก่อนเริ่มดำเนินงานที่สนามบินสุวรรณภูมิใน 1Q27 เราคาดว่าผลกระทบเชิงลบจาก AOTGA จะยังคงต่อเนื่องในช่วง 2H26 จากค่าใช้จ่ายก่อนเปิดดำเนินงานที่ยังเกิดขึ้นต่อเนื่อง ขณะที่การขยายธุรกิจในยุโรปของ ANI ผ่านโครงการนำร่องในประเทศนอร์เวย์ เรามองว่าจะเป็นปัจจัยสนับสนุนการเติบโตในปี 2027 มากกว่าการเป็นตัวขับเคลื่อนกำไรในระยะสั้น สำหรับเรา ปัจจัยชี้ขาดสำคัญของผลประกอบการในช่วง 2H26 คือ ค่าระวางขนส่งจะยังทรงตัวในระดับสูงต่อเนื่องไปจนถึงช่วง High Season หรือจะปรับตัวลงเร็วกว่าที่ตลาดคาดการณ์

คงประมาณการและคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ III โดยให้มูลค่าที่เหมาะสมที่ 5.50 บาท
เราคงประมาณการ คำแนะนำ “ซื้อ” และมูลค่าที่เหมาะสมที่ 5.50 บาท อิง PER ปี 2026F ที่ 10.7 เท่า ซึ่งต่ำกว่าค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 3 ปีอยู่ 0.5 ส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐาน (SD) และสะท้อนอัพไซด์ 17% จากราคาปัจจุบันที่ 4.70 บาท ความเสี่ยงสำคัญ ได้แก่ ความขัดแย้งในตะวันออกกลางที่ยืดเยื้อจนส่งผลกระทบต่ออุปสงค์การขนส่งทางอากาศ ความล่าช้าในการเริ่มดำเนินงานของ AOTGA ที่สนามบินสุวรรณภูมิ และการปรับตัวลงของค่าระวางขนส่งเร็วกว่าที่คาด