SCGP : ผลประกอบการ 3Q26 เป็นไปตามคาด การฟื้นตัวของ Fajar ยังคงดำเนินต่อไป

ผลประกอบการ 3Q26 เป็นไปตามคาด
SCGP รายงานกำไรสุทธิ 3Q26 ที่ 2 พันล้านบาท ลดลง 12% QoQ แต่เพิ่มขึ้น 113% YoY หากไม่รวมกำไรจากการซื้อกิจการในราคาต่ำกว่ามูลค่ายุติธรรมจำนวน 109 ล้านบาท และรายการอื่น ๆ ที่ไม่ใช่ธุรกิจหลัก กำไรหลักอยู่ที่ 1.9 พันล้านบาท ลดลง 17% QoQ แต่เพิ่มขึ้น 95% YoY ผลประกอบการเป็นไปตามทั้งประมาณการของเราและค่าเฉลี่ย Bloomberg Consensus กำไรที่ลดลง QoQ สะท้อนผลกระทบที่เกิดขึ้นล่าช้าจากต้นทุนกระดาษรีไซเคิลนำเข้า (RCP) ที่สูงขึ้น หลังราคาอ้างอิงเพิ่มขึ้น 14% QoQ ใน 2Q26 ขณะที่การเติบโต YoY ที่แข็งแกร่งมีสาเหตุหลักจากการฟื้นตัวอย่างต่อเนื่องของ Fajar ในอินโดนีเซีย กำไรในช่วง 9M26 คิดเป็น 79% ของประมาณการกำไรทั้งปี 2026 ของเรา

ต้นทุนค่าขนส่งที่สูงขึ้นกดดัน IPC ขณะที่ Fajar ฟื้นตัวต่อเนื่อง
แม้ EBITDA ของธุรกิจ Integrated Packaging Chain (IPC) ลดลง 10% QoQ จากค่าใช้จ่ายค่าขนส่งที่สูงขึ้นและผลกระทบที่เกิดขึ้นล่าช้าจากต้นทุน RCP นำเข้าที่ยังอยู่ในระดับสูง แต่เราเชื่อว่าผลการดำเนินงานยังคงมีความยืดหยุ่นและแข็งแกร่ง EBITDA ต่อหนึ่งตันของ IPC ยังคงอยู่ในระดับสูงที่ 3,590 บาทต่อตันใน 3Q26 ซึ่งสูงกว่าค่าเฉลี่ยในช่วงสองปีที่ 2,974 บาทต่อตันอย่างมาก โดยได้รับแรงสนับสนุนจากการปรับขึ้นราคาขายอย่างต่อเนื่อง ราคาขายเฉลี่ยเพิ่มขึ้น 3% QoQ และ 7% YoY ปริมาณขายยังคงอยู่ในระดับที่ดี แม้อุปสงค์ในช่วงต้นไตรมาสจะอ่อนตัวตามฤดูกาล Fajar ยังคงเป็นปัจจัยเด่นที่ช่วยสนับสนุนกำไร โดย EBITDA เพิ่มขึ้นอีก 14% QoQ ในไตรมาสนี้ ขณะที่กำไรสุทธิเพิ่มขึ้น 34% QoQ การฟื้นตัวอย่างต่อเนื่องได้รับแรงหนุนจากการปรับขึ้นราคากระดาษบรรจุภัณฑ์ในอินโดนีเซียอีกรอบ โดยราคาในประเทศเพิ่มขึ้น 8% QoQ และปรับขึ้นไปอยู่สูงกว่าราคาในภูมิภาค ขณะเดียวกัน ธุรกิจเยื่อและกระดาษ (Fibrous Chain) ยังคงมีผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่ง โดยได้รับแรงสนับสนุนจากการปรับเปลี่ยนส่วนผสมผลิตภัณฑ์ของ SCGP อย่างต่อเนื่องไปสู่เยื่อกระดาษละลายซึ่งมีอัตรากำไรสูงกว่าเยื่อกระดาษใยสั้น EBITDA ของธุรกิจเยื่อและกระดาษอยู่ที่ 636 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 3% QoQ และ 62% YoY

โมเมนตัมการดำเนินงานอาจชะลอลงใน 4Q26F แต่ยังคงแข็งแกร่ง
เราคาดว่าโมเมนตัมการดำเนินงานจะอ่อนตัวลงเล็กน้อยใน 4Q26F แม้กำไรน่าจะยังคงมีความยืดหยุ่นและอยู่ในระดับที่แข็งแกร่ง ต้นทุน RCP และค่าขนส่งที่ยังสูงมีแนวโน้มเป็นปัจจัยกดดันมาร์จิ้นในระยะสั้น แต่การปรับขึ้นราคากระดาษบรรจุภัณฑ์ในภูมิภาคอย่างต่อเนื่องน่าจะช่วยชดเชยแรงกดดันด้านต้นทุนได้บางส่วน โดยเฉพาะอย่างยิ่ง สภาพแวดล้อมด้านราคาที่ดีขึ้นในอินโดนีเซียน่าจะสนับสนุนการฟื้นตัวของ Fajar อย่างค่อยเป็นค่อยไปเพิ่มเติม นอกจากนี้ คาดว่าปริมาณขายจะเพิ่มขึ้น QoQ โดยได้รับแรงหนุนจากอุปสงค์ตามฤดูกาลก่อนเทศกาลตรุษญวน (Tet) ในเวียดนาม และเทศกาลฮารีรายอ (Hari Raya) ในอินโดนีเซีย ซึ่งจะเกิดขึ้นใน 1Q27F รวมถึงอุปสงค์ที่แข็งแกร่งขึ้นสำหรับสินค้าอุปโภคบริโภคที่จำเป็นในประเทศไทย

คงคำแนะนำ “ซื้อ”
เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ SCGP โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 40.00 บาท โดยอิง EV/EBITDA ปี 2027F ที่ 10.8 เท่า ความเสี่ยงสำคัญ ได้แก่ ภาวะเศรษฐกิจที่อ่อนแอกว่าคาด และความผันผวนของต้นทุนผลิตภัณฑ์ วัตถุดิบตั้งต้น และค่าขนส่ง