Srisawad Corporation (SAWAD TB)
คาดฟื้นตัวในครึ่งปีหลัง เงินปันผลช่วยจำกัดดาวน์ไซด์

ราคาถูกจนมูลค่าแตะระดับน่าสนใจที่ PER 7.7 เท่า และผลตอบแทนปันผลประมาณ 6%
เรายังคงคำแนะนำ "ซื้อ" แม้ปรับลดประมาณการกำไรปี 68-69 ลง 19-21% และปรับราคาเป้าหมายลงเหลือ 27.00 บาท (อิงจาก P/BV ปี 68 ที่ 1.15 เท่า และ P/E ที่ 10 เท่า) จากเดิม 36.40 บาท แม้กำไรและคุณภาพสินทรัพย์จะอ่อนแอกว่าที่คาด แต่ราคาหุ้นถูกลงโทษมากเกินไปแล้ว (ราคาหุ้นร่วง 17% ภายใน 2 วัน) เรามองว่าเป็นโอกาสในการเข้าซื้อ เนื่องจากคาดว่าเงินกู้และคุณภาพสินทรัพย์จะเริ่มฟื้นตัวในครึ่งหลังของปี 68 ปัจจุบัน SAWAD เทรดอยู่ที่ PER ปี 68 ที่ 7.7 เท่า และให้ผลตอบแทนเงินปันผล 6.0% เราคาดว่า SAWAD จะเปลี่ยนการจ่ายปันผลจากหุ้นเป็นเงินสด เนื่องจากการเติบโตของสินเชื่อที่อ่อนแอในปี 68 โดยความเสี่ยงหลักคือคุณภาพสินทรัพย์ที่อาจต่ำกว่าคาด

คาดว่าสินเชื่อจะลดลง QoQ ในไตรมาส 2-3
จากการฟื้นตัวของเศรษฐกิจที่ช้า SAWAD จึงปรับลดเป้าหมายการเติบโตของสินเชื่อปี 68 เหลือ 5-10% จากเดิม 10-15% โดยลดอัตราส่วนสินเชื่อต่อมูลค่า (LTV) ลงเหลือ 30-40% สำหรับสินเชื่อจำนำทะเบียน และเพิ่มเงินดาวน์สำหรับสินเชื่อเช่าซื้อ (HP) เราคาดว่าสินเชื่อรวมจะลดลง QoQ ในไตรมาส 2-3 ของปี 68 และจะฟื้นตัวได้ในไตรมาส 4 จากสินเชื่อจำนำทะเบียน โดยรวมแล้ว คาดว่าสินเชื่อจะหดตัว 4% YoY เนื่องจากยอดปล่อยสินเชื่อรถจักรยานยนต์ใหม่ที่ลดลง ในด้านส่วนต่างดอกเบี้ย (NIM) คาดว่าผลตอบแทนสินเชื่อจะทรงตัว ขณะที่ประโยชน์จากการปรับอันดับเครดิตจะเริ่มมีผลในช่วงครึ่งหลังของปี 68 SAWAD นอกจากนี้ ยังคาดว่ารายได้ค่าธรรมเนียมจากเบี้ยประกันวินาศภัยจะเพิ่มขึ้น และช่วยชดเชย NII ที่อ่อนแอในปีนี้ได้บางส่วน

คาดว่าค่าใช้จ่ายดำเนินงานและ credit cost จะลดลง
เราคาดว่าผลขาดทุนจากการขาย, การตัดหนี้สูญ (NPL write-off) และต้นทุนความเสี่ยงจากการให้สินเชื่อ (credit cost) จะทยอยลดลง เนื่องจาก SAWAD ได้ปรับมาตรฐานการอนุมัติสินเชื่อให้เข้มงวดขึ้น และเคลียร์งบดุลในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา โดยยอดปล่อยสินเชื่อใหม่ของ SCAP (ราคาหุ้น 1.35 บาท, ยังไม่มีคำแนะนำ) ลดลง 39% YoY เหลือ 1.4 หมื่นล้านบาทในปี 67 และยอดสินเชื่อของ SCAP ลดลง 14% เหลือ 2.92 หมื่นล้านบาท (คิดเป็น 1 ใน 3 ของสินเชื่อรวมของ SAWAD) ณ ไตรมาส 1/68 จาก 3.4 หมื่นล้านบาทในปี 66 เรายังคงสมมติฐาน credit cost ที่ 1.9% ในปีนี้ เทียบกับเป้าหมายของบริษัทที่ 1.8-2.0%

ลดประมาณการกำไรปี 68-69 จากสินเชื่อและ NIM ที่ลดลง
เราปรับลดประมาณการกำไรปี 68-69 ลง 19-21% สะท้อนผลประกอบการ 1Q68 ที่อ่อนแอและแนวโน้มใน 2Q68 โดยคาดว่ากำไรปี 68 จะหดตัว 13% YoY และจะกลับมาฟื้นตัว 6-11% ในปี 69-70 คาดว่าสินเชื่อรวมจะหดตัว 4% และ NIM จะลดลง 120bps YoY เนื่องจาก SAWAD จะเน้นเคลียร์งบดุลในพอร์ตสินเชื่อเช่าซื้อรถจักรยานยนต์ คาดว่าสินเชื่อจะหดตัว QoQ ในไตรมาส 2-3 และเริ่มฟื้นตัวในไตรมาส 4/68 หุ้นมีอัตราผลตอบแทนเงินปันผล 6.0% โดยอิงจากอัตราการจ่ายเงินปันผล (DPR) ที่ 45% ทั้งนี้ DPR เฉลี่ยในช่วงปี 62-65 อยู่ที่ 53% และนโยบายของบริษัทคือไม่ต่ำกว่า 40%

Jesada Techahusdin, CFA
jesada.t@maybank.com
(66) 2658 5000 ext 1395