SPRC : กำไรสูงขึ้น เงินปันผลสูงขึ้น และมูลค่าที่เหมาะสมสูงขึ้น

ปรับเพิ่มประมาณการกำไร ปรับเพิ่มคาดการณ์เงินปันผลต่อหุ้น และปรับเพิ่มมูลค่าที่เหมาะสม
หลังจากผลประกอบการ 1H26 ที่แข็งแกร่งและมุมมองเชิงบวกของเราต่อตลาดการกลั่น เราปรับเพิ่มประมาณการกำไรปี 2026F-2028F ของ SPRC ขึ้น 21%, 29% และ 18% ตามลำดับ นอกจากนี้ เรายังปรับเพิ่มประมาณการเงินปันผลต่อหุ้น (DPS) ปี 2026F เป็น 1.55 บาท/หุ้น (จาก 1.15 บาท/หุ้น) เพื่อสะท้อนนโยบายการจ่ายเงินปันผลขั้นต่ำ 50% ซึ่งคิดเป็นเงินปันผลงวดสุดท้ายที่ 1.05 บาท/หุ้น หรือคิดเป็นอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผล 8.0% ดังนั้น เราจึงปรับเพิ่มมูลค่าที่เหมาะสมเป็น 14.90 บาท (จาก 12.50 บาท) โดยอิง EV/Core EBITDA ปี 2027F ที่ 5.4 เท่า

ตลาดการกลั่นมีแนวโน้มได้รับปัจจัยสนับสนุนอย่างต่อเนื่อง
เราคาดว่าตลาดการกลั่นจะยังคงแข็งแกร่ง แม้ว่าค่าการกลั่นจะปรับตัวลดลงจากระดับปัจจุบัน แต่มีแนวโน้มที่จะยังอยู่ในระดับสูงและสูงกว่าค่าเฉลี่ยในช่วงกลางวัฏจักร อุปทานทั่วโลกยังคงตึงตัวจากการหยุดชะงักของวัตถุดิบและความเสียหายของโครงสร้างพื้นฐาน ตามข้อมูลของ IEA แม้ว่าปริมาณการกลั่นน้ำมันดิบทั่วโลกในเดือนกรกฎาคมจะเพิ่มขึ้น 1.8 ล้านบาร์เรล/วัน เมื่อเทียบกับเดือนก่อนหน้า (MoM) แต่ยังคงต่ำกว่าระดับเดียวกันของปีก่อนเกือบ 5 ล้านบาร์เรล/วัน สินค้าคงคลังของทั้งน้ำมันกลั่นระดับกลางและน้ำมันเบนซินยังคงอยู่ในระดับตึงตัว ขณะที่ช่วงการปิดซ่อมบำรุงโรงกลั่นตามฤดูกาลกำลังใกล้เข้ามา นอกจากนี้ ยุโรปกำลังเข้าสู่ฤดูหนาวโดยมีปริมาณก๊าซในคลังอยู่ในระดับค่อนข้างต่ำ แม้ว่าความเป็นไปได้ที่จีนจะกลับมาส่งออกน้ำมันเพิ่มขึ้นหลังการผ่อนคลายข้อจำกัดด้านการส่งออกจะเป็นประเด็นที่ต้องติดตาม แต่ปริมาณการส่งออกยังคงต่ำกว่าระดับของปีก่อนอย่างมาก และอัตราการใช้กำลังการผลิตของโรงกลั่นในจีนยังคงอยู่ในระดับค่อนข้างต่ำ แบบจำลองของเราคาดว่าส่วนต่างราคาน้ำมันดีเซลในปี 2026F จะอยู่ที่ 48 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรล เทียบกับค่าเฉลี่ย YTD ที่ 54 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรล ซึ่งสะท้อนว่าค่าการกลั่นมีแนวโน้มลดลงมาอยู่ที่ 37 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรลในช่วงที่เหลือของปี ทั้งนี้ เราคาดการณ์ส่วนต่างราคาน้ำมันดีเซลที่ 25 ดอลลาร์สหรัฐฯ/บาร์เรลในปี 2027F-2028F

เงินปันผลช่วยจำกัดด้าน Downside
เรามองว่า SPRC ไม่เพียงมีอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลที่น่าสนใจที่สุดในกลุ่ม แต่ยังมีปัจจัยที่ช่วยจำกัดความเสี่ยงด้าน Downside ของราคาหุ้นได้อย่างมีนัยสำคัญ ผู้บริหารระบุว่า DPS ระหว่างกาลปี 2026F ที่ 0.50 บาท/หุ้น สามารถมองเป็นระดับเงินปันผลขั้นต่ำทั้งปีได้อย่างน้อยจนถึงรอบการปิดซ่อมบำรุงครั้งถัดไปในปี 2030F อย่างไรก็ตาม เราคาดการณ์เงินปันผลที่ 0.75 บาท/หุ้น และ 0.82 บาท/หุ้น ในปี 2027F และ 2028F ตามลำดับ โดยอิงอัตราการจ่ายเงินปันผลขั้นต่ำที่ 50% ซึ่งคิดเป็นอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผล 5.7% และ 6.2% ตามลำดับ

การประเมินมูลค่าหุ้นยังคงมีโอกาสปรับตัวสูงขึ้นได้อีก
แม้ว่าหุ้น SPRC จะมีผลการดำเนินงานดีกว่าดัชนี SET อย่างมีนัยสำคัญในช่วง 3 เดือนที่ผ่านมา (SPRC +78.4% เทียบกับ SET +1.7%) แต่เรายังคงมองเห็นโอกาสในการปรับตัวสูงขึ้นได้อีก ปัจจุบัน SPRC ซื้อขายอยู่ที่ระดับ EV/EBITDA ปี 2027F ที่ 4.8 เท่า ซึ่งต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีตถึง 11% แม้ว่าจะมีการคาดการณ์ว่ามาร์จิ้นจากการกลั่นจะยังคงสูงกว่าระดับกลางวัฏจักรในระยะยาวก็ตาม ทั้งนี้ เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ SPRC พร้อมปรับเพิ่มมูลค่าที่เหมาะสมเป็น 14.90 บาท โดยความเสี่ยงสำคัญ ได้แก่ มาร์จิ้นจากการกลั่นที่อ่อนแอกว่าที่คาด ราคาพรีเมียมน้ำมันดิบที่สูงขึ้น การแทรกแซงด้านกฎระเบียบเพิ่มเติม และอัตราการใช้กำลังการผลิตที่ลดลง