NSL : กำไรเป็นไปตามคาดจากการเติบโตของธุรกิจเบเกอรี่

กำไรสุทธิเป็นไปตามคาด โดยความแข็งแกร่งของธุรกิจเบเกอรี่ชดเชยการชะลอตัวในวงกว้างของทุกกลุ่มธุรกิจ
กำไรสุทธิของ NSL ใน 2Q26 อยู่ที่ 150.2 ล้านบาท ลดลง 8.7% YoY และ 8.0% QoQ เป็นไปตามประมาณการของเรา ผลประกอบการที่เป็นไปตามคาดได้รับแรงหนุนจากอัตรากำไรขั้นต้นที่ทรงตัวที่ 19.7% (2Q25: 19.9%) สูงกว่าประมาณการ TISCO ที่ 19.2% อยู่ 50bps แม้ว่าการเติบโต 7.5% YoY ของธุรกิจเบเกอรี่จะช่วยชดเชยการอ่อนตัวในวงกว้างของทุกกลุ่มธุรกิจอื่นๆ เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ NSL โดบมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 25.50 บาท อิง 12.5x P/E ปี 2026F จากความแข็งแกร่งของธุรกิจเบเกอรี่ที่พิสูจน์ให้เห็นแล้ว อัตราผลตอบแทนเงินปันผล และธีมการฟื้นตัวของอัตรากำไรใน 2H26F จากการเพิ่มกำลังการผลิตที่ยังคงอยู่ นอกจากนี้ NSL ประกาศจ่ายเงินปันผลระหว่างกาล 0.50 บาท/หุ้น โดยขึ้นเครื่องหมาย XD วันที่ 27 ส.ค. 2026

การเติบโต 7.5% ของธุรกิจเบเกอรี่เพียงอย่างเดียวช่วยหนุนยอดขายรวม 3.1% ขณะที่ทุกกลุ่มธุรกิจอื่นหดตัว
ยอดขายเพิ่มขึ้น 3.1% YoY เป็น 1.82 พันล้านบาท โดยทั้งหมดมาจากธุรกิจเบเกอรี่และอาหารว่าง (+7.5% YoY เป็น 1.53 พันล้านบาท คิดเป็น 84.0% ของยอดขาย) จากการเปิดตัวผลิตภัณฑ์ใหม่ ขณะที่รายได้ส่งออกลดลง 3.9% จากการหยุดชะงักของการขนส่งที่เกี่ยวข้องกับสงคราม ธุรกิจอื่นๆ ลดลง 10.6% ธุรกิจ Brands & Trading ลดลง 16.0% จากการแข่งขันด้านการตลาดที่รุนแรงขึ้น และธุรกิจ Food Services ลดลง 24.6% เนื่องจากลูกค้ากลุ่มร้านอาหารชะลอการเข้าร่วมโครงการกระตุ้นเศรษฐกิจ "ไทยช่วยไทยพลัส" ของรัฐบาล อัตรากำไรขั้นต้นทรงตัวที่ 19.7% (2Q25: 19.9%; 1Q26: 19.9%) แม้ว่าการใช้วัตถุดิบที่สูงขึ้น การปรับราคาบรรจุภัณฑ์ที่เกี่ยวข้องกับสงคราม และต้นทุนจำนวนพนักงานฝ่ายปฏิบัติการที่เพิ่มขึ้นจะกดดันต้นทุนวัตถุดิบ ค่าใช้จ่ายในการจัดจำหน่ายเพิ่มขึ้น 10.7% YoY เป็น 121.7 ล้านบาท (6.7% ของรายได้รวม เทียบกับ 6.2% ใน 2Q25) จากต้นทุนค่าขนส่ง/เชื้อเพลิงที่สูงขึ้น และค่าบริการข้อมูลด้านการตลาด ขณะที่ค่าใช้จ่ายบริหารเพิ่มขึ้น 9.9% เป็น 51.3 ล้านบาท (2.8% เทียบกับ 2.6%) จากจำนวนพนักงานที่เพิ่มขึ้น การตั้งสำรอง ECL และขาดทุนจากอัตราแลกปลี่ยนส่งผลให้อัตรากำไรสุทธิลดลงเป็น 8.2% (2Q25: 9.3%; 1Q26: 8.7%)

คงประมาณการกำไร โดย 3Q26F เป็นช่วง Low Season ตามปกติ
เราคาดว่าแรงกดดันจากโครงสร้างรายได้ในลักษณะเดิมจะยังคงต่อเนื่องเข้าสู่ 3Q26F โดยธุรกิจ Food Services และ Brands & Trading ยังคงเผชิญแรงกดดันจากโครงการกระตุ้นเศรษฐกิจและการแข่งขัน ขณะที่ธุรกิจส่งออกยังคงได้รับผลกระทบจากการหยุดชะงักที่เกี่ยวข้องกับสงคราม ผู้บริหารยังคงชี้ให้เห็นถึงมาตรการควบคุมต้นทุนที่มุ่งเน้นการสร้างการประหยัดต่อขนาดการผลิตและโครงการขยายกำลังการผลิตที่เราเคยระบุว่าถูกเลื่อนออกไปเป็นเดือน ก.ย. 2026 ณ ขณะนี้เรายังคงประมาณการ FY26F โดยกำไร 1H26A คิดเป็น 51% ของประมาณการกำไรปี 2026F ของเรา

มูลค่าที่เหมาะสมอิงตามการประเมินมูลค่าเชิงสัมพัทธ์
เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” โดยอิง P/E ปี 2026F ที่ 12.5 เท่า ซึ่งสะท้อนการเติบโตของ EPS ที่ต่ำเพียง 1% และความเสี่ยงที่ประมาณการของ Consensus อาจถูกปรับลดลงเพิ่มเติม ความเสี่ยงสำคัญ ได้แก่ 1) ความผันผวนของต้นทุนวัตถุดิบ และ 2) ความสำเร็จของผลิตภัณฑ์ใหม่