PTTGC : ฟื้นตัวแข็งแกร่งกว่าคาด แต่โมเมนตัมจะชะลอลงใน 3Q26F

การฟื้นตัวของผลการดำเนินงานแข็งแกร่งกว่าคาด
PTTGC รายงานกำไรสุทธิใน 2Q26 ที่ 12.2 พันล้านบาท เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญจาก 3.2 พันล้านบาทใน 1Q26 และพลิกกลับจากขาดทุนสุทธิ 3.6 พันล้านบาทใน 2Q25 ผลประกอบการสูงกว่าประมาณการของเราที่ 10.4 พันล้านบาท และสูงกว่า Bloomberg Consensus ที่ 9.4 พันล้านบาท โดยได้รับแรงหนุนจากการฟื้นตัวที่แข็งแกร่งกว่าคาดของธุรกิจ Aromatics, Intermediates Chemicals และ Performance Chemicals (Allnex) รายการพิเศษประกอบด้วย กำไรจากสต๊อกและขาดทุนจากการปรับมูลค่าสินค้าคงเหลือสุทธิ (NRV) จำนวน 1.9 พันล้านบาท ขาดทุนจากการป้องกันความเสี่ยง 791 ล้านบาท และค่าใช้จ่ายชั่วคราว 1.8 พันล้านบาทที่เกี่ยวข้องกับการปรับโครงสร้างของ GC Polyols เมื่อไม่รวมรายการดังกล่าว กำไรหลักเพิ่มขึ้นเป็น 16.2 พันล้านบาท จาก 3.2 พันล้านบาทใน 1Q26 และพลิกกลับจากขาดทุนหลัก 3.4 พันล้านบาทใน 2Q25

การฟื้นตัวเห็นได้ชัดในทุกธุรกิจหลัก
การฟื้นตัวของกำไรได้รับแรงหนุนจากผลการดำเนินงานที่ดีขึ้นในเกือบทุกกลุ่มธุรกิจหลัก โดย EBITDA รวมของธุรกิจ Olefins และ Polymer & Chemicals เพิ่มขึ้นเป็น 8.9 พันล้านบาทใน 2Q26 จาก 2.3 พันล้านบาทใน 1Q26 และ 1.3 พันล้านบาทใน 2Q25 โดยได้รับแรงสนับสนุนจากราคาผลิตภัณฑ์เคมีที่สูงขึ้น ผลบวกจากการปรับขึ้นราคาในเดือนมีนาคมที่ทยอยรับรู้ และอัตราการใช้กำลังการผลิตที่ดีขึ้นภายหลังการกลับมาเดินเครื่องของ OLE4 นอกจากนี้ การเพิ่มขึ้นของปริมาณก๊าซในอ่าวไทยยังช่วยเพิ่มความพร้อมของวัตถุดิบอีเทน ขณะที่ธุรกิจ Aromatics ได้รับประโยชน์จากส่วนต่างกำไรของผลิตภัณฑ์พลอยได้ที่แข็งแกร่งขึ้น ส่งผลให้ Adjusted EBITDA เพิ่มขึ้น 129% QoQ จากระดับเพียง 158 ล้านบาทใน 1Q26 ธุรกิจ Intermediates Chemicals กลับมามี EBITDA เป็นบวก หลังการซ่อมบำรุงโรงงาน MEG แล้วเสร็จ ส่วนธุรกิจ Performance Chemicals (Allnex) ถือเป็นจุดเด่นสำคัญของไตรมาส โดย Adjusted EBITDA ทำสถิติสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 4.0 พันล้านบาท จากปริมาณการขายที่ทรงตัวและอัตรากำไรที่แข็งแกร่งขึ้น ผลการดำเนินงานของธุรกิจโรงกลั่นโดยรวมยังคงทรงตัว เนื่องจากผลบวกจากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ที่ดีขึ้น ถูกหักล้างด้วยค่า Premium น้ำมันดิบที่สูงขึ้น ต้นทุนด้านกฎระเบียบ และอัตราการใช้กำลังการผลิตที่ลดลง โดย Market GRM อยู่ที่ 15.6 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ลดลงเล็กน้อยจาก 16.7 ดอลลาร์ต่อบาร์เรลใน 1Q26 แต่ยังสูงกว่าระดับ 5.3 ดอลลาร์ต่อบาร์เรลใน 2Q25 อย่างมีนัยสำคัญ

โมเมนตัมใน 3Q26F จะชะลอลง
เราคาดว่าโมเมนตัมของกำไรหลักจะชะลอลง QoQ ใน 3Q26F แม้ว่าส่วนต่างกำไรของธุรกิจโรงกลั่นจะยังได้รับแรงสนับสนุน แม้ค่า Premium น้ำมันดิบจะยังอยู่ในระดับสูงต่อเนื่องก็ตาม อย่างไรก็ตาม ปัจจัยบวกดังกล่าวมีแนวโน้มถูกหักล้างด้วยราคาผลิตภัณฑ์เคมีและอัตรากำไรที่อ่อนตัวลงในเกือบทุกสายผลิตภัณฑ์ ธุรกิจ Aromatics จะได้รับผลกระทบจากการปิดซ่อมบำรุงโรงงานแห่งหนึ่งเป็นระยะเวลา 41 วัน ซึ่งจะกดดันผลประกอบการในไตรมาสดังกล่าว ขณะที่กำไรของ Allnex อาจอ่อนตัวลงจากระดับที่แข็งแกร่งเป็นพิเศษใน 2Q26

ปรับประมาณการกำไร แต่คงคำแนะนำ "ถือ"
จากผลประกอบการ 2Q26 ที่แข็งแกร่งกว่าคาด และการมีส่วนร่วมของ Allnex ที่ดีขึ้น เราปรับเพิ่มประมาณการกำไรสำหรับปี 2026F-2028F ขึ้น 36%, 5% และ 4% ตามลำดับ ส่งผลให้ปรับเพิ่มมูลค่าที่เหมาะสมเป็น 43.00 บาท (จากเดิม 42.00 บาท) โดยอิง Target EV/Core EBITDA ปี 2027F ที่ 7 เท่า เรายังคงคำแนะนำ "ถือ" สำหรับ PTTGC โดยปรับมูลค่าที่เหมาะสมเป็น 43.00 บาทต่อหุ้น ความเสี่ยงด้านบวก: อัตรากำไรที่แข็งแกร่งกว่าคาด และอัตราการใช้กำลังการผลิตที่สูงกว่าคาด ความเสี่ยงด้านลบ: แรงกดดันต่ออัตรากำไรที่กลับมาอีกครั้ง และความเป็นไปได้ของการเจรจาปรับเงื่อนไขสัญญาก๊าซใหม่