CONS : การปฏิรูป K-Factor ช่วยจำกัดความเสี่ยงด้าน downside ของ CK และ STECON
การปฏิรูป K-Factor : มาตรการช่วยเหลือที่มีนัยสำคัญที่สุดต่อผู้รับเหมาในรอบหลายเดือน
คณะรัฐมนตรีไทยเมื่อวันที่ 19 พฤษภาคม 2026 อนุมัติการปรับกลไกชดเชยต้นทุน K-Factor สองประการสำคัญ ได้แก่ (1) ลดเกณฑ์ที่ผู้รับเหมาต้องรับภาระต้นทุนเองจาก 4% เหลือ 2%; และ (2) ปรับจุดอ้างอิงดัชนีราคาจากวันเปิดซองประมูล เป็นวันที่หัวหน้าหน่วยงานอนุมัติราคากลางแทน ทั้งสองมาตรการมีผลชั่วคราวตั้งแต่กุมภาพันธ์ 2026 (ย้อนหลัง) ถึงกันยายน 2026 ซึ่งช่วยลดแรงกดดันด้านกระแสเงินสดโดยตรง และปกป้องอัตรากำไรขั้นต้นของผู้รับเหมาที่ดำเนินโครงการภาครัฐ โดยเฉพาะบริษัทขนาดกลางถึงเล็กที่ไม่มีการป้องกันความเสี่ยงด้านวัสดุและการจ้างช่วงเหมือนผู้เล่นรายใหญ่ มาตรการที่สาม คือคำสั่งของนายกรัฐมนตรีอนุทินให้เร่งโครงสร้างพื้นฐานด้านน้ำและพลังงานหมุนเวียน พร้อมติดตามความคืบหน้าทุก 30/60/90 วัน ซึ่งเป็นสัญญาณบวกต่อโอกาสรับงานใน 2H26

ดีเซลยังสูงกว่า 40 บาท/ลิตร ; ต้นทุนยังสูงแต่เริ่มผ่อนคลายจากจุดสูงสุด
ราคาน้ำมันดีเซล B7 ปัจจุบันอยู่ที่ 41.45 บาท/ลิตร (17 พฤษภาคม 2026) ลดลงจากจุดสูงสุดช่วงสงครามที่ 48.68 บาท/ลิตร เมื่อวันที่ 6 เมษายน แต่ยังสูงกว่าระดับก่อนสงครามอย่างมีนัยสำคัญ ต้นทุนก่อสร้างโดยรวมเพิ่มขึ้นอย่างน้อย 30% ตั้งแต่ปลายเดือนกุมภาพันธ์ (ประมาณการของกรมทางหลวงชนบท เดือนเมษายน 2026) การปฏิรูป K-Factor ตอบสนองบางส่วนต่อข้อเรียกร้องอย่างเป็นทางการของสมาคมผู้รับเหมาไทยต่อนายอนุทิน รวมถึงการยกเลิกเกณฑ์ 4% และการเปลี่ยนไปใช้เกณฑ์อ้างอิงตามราคาตลาด เราอ้างอิงบทวิเคราะห์กลุ่มเดือนเมษายน 2026 สำหรับการวิเคราะห์โครงสร้างต้นทุนของทั้งสองบริษัทโดยละเอียด

CK และ STECON : มาตรการลดความเสี่ยงด้าน downside ; ปัจจัยพื้นฐานยังแข็งแกร่ง
ทั้งสองบริษัทมี backlog ที่รอการดำเนินการอยู่ประมาณ 3.6-3.7 เท่าของรายได้ในอนาคต และไม่จำเป็นต้องได้งานภาครัฐใหม่ในปี 2026 เพื่อรองรับกำไรระยะสั้น CK มีการป้องกันความเสี่ยงเหล็กเกือบ 100%, ล็อกราคาคอนกรีตผสมเสร็จระยะยาว และมีสัดส่วนการจ้างช่วง 65-70% ทำให้มีความเสี่ยงจากต้นทุนช่วงสงครามโดยตรงต่ำมาก ประโยชน์หลักจาก K-Factor ต่อ CK คือสุขภาพทางการเงินของผู้รับเหมาช่วงที่ดีขึ้น ส่วน STECON มีการล็อกต้นทุนวัสดุประมาณ 50% ทำให้ส่วนที่ไม่ได้ป้องกันความเสี่ยงได้รับประโยชน์โดยตรงมากกว่าจากการลดเกณฑ์รับภาระต้นทุน

คงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ CK (มูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 23.70 บาท) และ STECON (มูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 15.20 บาท) ; คงมุมมองกลุ่มเป็น Neutral
การปฏิรูป K-Factor ช่วยลดความเสี่ยงด้าน downside ให้บริษัทที่อ่อนแอกว่าในกลุ่มนี้ และเป็นกันชนทางอ้อมให้ห่วงโซ่ผู้รับเหมาช่วงของ CK และ STECON การคาดการณ์ฐานของเราใน 4Q26 สำหรับการเปิดประมูลงบประมาณโดยตรงรอบแรกยังไม่เปลี่ยนแปลง โดยการปรับราคากลางของภาครัฐยังเป็นเงื่อนไขสำคัญก่อนที่การจัดซื้อจัดจ้างแข่งขันจะกลับมาดำเนินได้เต็มรูปแบบ ปัจจัยหนุนระยะสั้นที่สำคัญ ได้แก่ การอนุมัติคณะรัฐมนตรีโครงการทางด่วนชั้นที่สอง (เฉพาะ CK), การเริ่มรับรู้รายได้ของ UTA (สำหรับ STECON), และเงินปันผลจาก GULF จำนวน 736 ล้านบาทของ STECON ใน 2Q26F ขณะที่ความเสี่ยงสำคัญ ได้แก่ สงครามอิหร่านที่ยืดเยื้อจนราคาน้ำมันสูงกว่า 100 ดอลลาร์/บาร์เรล, การเบิกจ่ายภาครัฐล่าช้า และความเสี่ยงการปรับราคาหลังหมดช่วงล็อกต้นทุนของ STECON