SPA: ยอดขายทำสถิติสูงสุดจากสาขาใหม่ แต่อัตรากำไรขั้นต้นยังอ่อนแอ

ผลประกอบการสูงกว่าคาด จากยอดขายที่แข็งแกร่งกว่าที่คาด
SPA รายงานกำไร 1Q26 สูงกว่าประมาณการของ TISCO 10% แต่สอดคล้องกับที่ตลาดคาด โดยมีกำไรสุทธิ 56 ล้านบาท (+9% YoY, ทรงตัว QoQ) ยอดขายฟื้นตัวสู่ระดับสูงสุดใหม่ ทำได้ดีกว่าที่เราคาดการเติบโตของยอดขายจากสาขาเดิม (SSSG) ปรับดีขึ้น QoQ เป็น 10% จาก -8% ใน 4Q25 เราคาดว่าจะเห็นการฟื้นตัวต่อเนื่อง YoY ใน 2Q26F โดยได้แรงหนุนจากฐานต่ำและการขยายสาขา แต่จะชะลอลง QoQ จากปัจจัยฤดูกาลและผลกระทบจากสงครามสหรัฐฯ-อิหร่าน ผลประกอบการใน 1Q26A คิดเป็น 24% ของประมาณการทั้งปีของเรา และเรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” ลูกค้าหลักของบริษัทจากจีน ฮ่องกง และไต้หวันยังคงแข็งแกร่ง คิดเป็น 50-55% ของยอดขาย เรายังสังเกตว่า SPA ประกาศได้รับความช่วยเหลือทางการเงิน 200 ล้านบาทจาก Cyberprint Group (บริษัทนอกตลาดที่ถือโดยผู้ถือหุ้นใหญ่) เพื่อนำมาใช้เป็นเงินทุนหมุนเวียน ด้วยอัตราดอกเบี้ยไม่เกิน 4% ต่อปี

กำไรยังถูกกดดันจากอัตรากำไรขั้นต้นที่อ่อนแอ
ยอดขายเพิ่มขึ้น 28% YoY และ 2% QoQ สู่ระดับสูงสุดใหม่ที่ 483 ล้านบาท (เทียบกับประมาณการ TISCO ที่ 456 ล้านบาท) จากการขยายสาขาอย่างแข็งแกร่งสู่ 94 สาขา (+14 YoY, +4 QoQ) SSSG อยู่ที่ 10% และรายได้จากการขยายสาขาคิดเป็น 13% GPM ลดลงเล็กน้อยเป็น 27.3% จาก 28.9% เนื่องจากต้นทุนคงที่ที่สูงขึ้นจากสาขาใหม่ที่เปิด และค่าใช้จ่ายที่เกี่ยวข้องกับโครงการ Wellness destination ใหม่ สัดส่วน SG&A ต่อยอดขายลดลงเป็น 11.7% จาก 12.4% ใน 1Q25 NPM อยู่ที่ 11.6% ลดลง 180bps YoY จากการขาดประโยชน์จากการประหยัดต่อขนาดเมื่อเทียบกับ 1Q25

เราใช้วิธี DCF ในการประเมินมูลค่าที่เหมาะสม
มูลค่าที่เหมาะสมของเราคำนวณจากวิธี DCF (WACC ที่ 7.7% และโดยมีอัตราการเติบโตในระยะยาว 1%) ความเสี่ยงหลัก ได้แก่ 1) จำนวนนักท่องเที่ยวลดลง 2) ความวุ่นวายทางการเมือง 3) เหตุการณ์ที่ส่งผลกระทบต่อการท่องเที่ยว ทั้งนี้ เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ SPA โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 4.10 บาท