SPALI : ยืนยันการฟื้นตัวต่อเนื่อง

กำไรลดลง แต่การดำเนินงานมีแนวโน้มดีขึ้นจากการโอนคอนโดมิเนียม
เราคาดการณ์กำไรสุทธิใน 3Q25 ที่ 1.06 พันล้านบาท (-4% QoQ, -46% YoY) ซึ่งเป็นตัวเลขที่บดบังการฟื้นตัวอย่างต่อเนื่องของการดำเนินงานหลัก กำไรจากการดำเนินงานน่าจะเพิ่มขึ้น 20% QoQ เป็น 1.43 พันล้านบาท โดยได้รับแรงหนุนจากอัตรากำไรขั้นต้นที่ฟื้นตัวเป็น 34.7% การขยายตัวของอัตรากำไรนี้เป็นผลมาจากสัดส่วนการขายปกติ เนื่องจากการโอนคอนโดมิเนียมเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 24% ของรายได้ และโครงการที่มีอัตรากำไรสูงในออสเตรเลียกลับมารับรู้รายได้อีกครั้ง ซึ่งพลิกกลับจากการขายที่ดินครั้งเดียวที่มีอัตรากำไรต่ำใน 2Q25

สัญญาณยอดขายจองจากคอนโดชี้ตลาดถึงจุดต่ำสุด
ผู้บริหารยืนยันว่าตลาดได้แตะจุดต่ำสุดใน 2Q25 ซึ่งได้รับแรงหนุนจากผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่งใน 3Q25F ไตรมาสนี้เป็นไตรมาสที่มียอดจองสูงสุดในรอบปี ส่งผลให้ยอดจองในช่วง 9M25 อยู่ที่ 2.04 หมื่นล้านบาท การฟื้นตัวครั้งนี้ส่งผลให้การเติบโตในช่วง 9M25 อยู่ที่ +2% YoY ฟื้นตัวจากที่ลดลง -11% YoY ในช่วง 1H25 การปรับตัวดีขึ้นนี้สะท้อนถึงสัดส่วนของคอนโดมิเนียมที่แข็งแกร่งขึ้น ซึ่งปัจจุบันคิดเป็น 32% ของยอดจองในช่วง 9M25 เพิ่มขึ้นจาก 21% เราคาดการณ์ยอดจองทั้งปี 2025 ไว้ที่ 2.6-2.8 หมื่นล้านบาท ซึ่งต่ำกว่าเป้าหมายที่ 3.3 หมื่นล้านบาท

ความล่าช้าของรายงานการประเมินผลกระทบสิ่งแวดล้อม (EIA) ทำให้แผนการเปิดตัวโครงการใหม่ลดลง 29%
การปรับปรุงที่สำคัญคือ การลดแผนการเปิดตัวโครงการใหม่ในปี 2025 ลง 29% ซึ่งปัจจุบันมีมูลค่า 3.26 หมื่นล้านบาท (ลดลง 1.34 หมื่นล้านบาท) ผู้บริหารอ้างถึงความล่าช้าของรายงานการประเมินผลกระทบสิ่งแวดล้อม (EIA) โดยคณะกรรมการชุดใหม่จะขยายระยะเวลาอนุมัติจาก 6 เดือนเป็นมากกว่า 10 เดือน เพื่อตอบสนองปัญหานี้ SPALI จึงใช้ประโยชน์จากที่ดินเดิมเพื่อเปิดตัวโครงการมูลค่าต่ำกว่า 3 ล้านบาทใกล้กับระบบขนส่งมวลชน ซึ่งเป็นตลาดที่คู่แข่งไม่สามารถทำกำไรได้ ความสำเร็จของกลยุทธ์นี้เห็นได้จากโครงการต่างๆ เช่น ศุภาลัย ลอฟท์ รัชดา 32 (ขายหมดภายในวันเดียว) และศุภาลัย ริวา แกรนด์ ซึ่งยอดขายเพิ่มขึ้นจาก น้อยกว่า 30% เป็นมากกว่า 90% ภายในสี่เดือน บริษัทยังระบุด้วยว่า ความล่าช้าของโครงการส่วนใหญ่เป็นผลมาจากวันเปิดตัวอย่างเป็นทางการ ขณะที่บางโครงการอาจยังคงส่งผลต่อยอดจองในปี 2025

คาดการณ์การฟื้นตัวปี 2026 ด้วยยอดโอนคอนโด 3 เท่า
แนวโน้มปี 2026 ดูจะเป็นไปในเชิงบวก โดยผู้บริหารคาดการณ์ว่ารายได้และกำไรจะฟื้นตัวอย่างชัดเจน ความเชื่อมั่นนี้ได้รับแรงหนุนจากยอดโอนคอนโดมิเนียมใหม่ที่เพิ่มขึ้นอย่างมาก โดยมีกำหนดเปิดโครงการใหม่ 3 โครงการในปี 2026 ซึ่งเพิ่มขึ้นอย่างมากจากโครงการเดียวในปี 2025 และแสดงให้เห็นถึงเส้นทางการเติบโตที่ชัดเจน โดยไม่ขึ้นกับตลาดต่างจังหวัดที่มีพัฒนาการเพียงเล็กน้อยและการเติบโตที่จำกัด อย่างไรก็ตาม แม้ว่าการดำเนินงานจะฟื้นตัว แต่ผลประกอบการใน 4Q25 กลับมีแรงกดดันมากขึ้น การเปลี่ยนแปลงโครงการล่าสุดน่าจะทำให้ยอดจองชะลอตัวลง แต่ยอดโอนยังคงตามไม่ทัน

อัตรากำไรฟื้นตัวอย่างรวดเร็วจากสัดส่วนที่เอื้ออำนวย
การฟื้นตัวของกำไรใน 3Q25 เป็นผลมาจากอัตรากำไรขั้นต้นที่ดีขึ้นเป็น 34.7% (+10% QoQ) การขยายตัวนี้ได้รับแรงหนุนจากสองปัจจัย ได้แก่ การโอนคอนโดมิเนียมที่เพิ่มขึ้นประมาณ 24% ของรายได้จากระดับต่ำสุดใน 2Q25 และการกลับสู่การโอนโครงการใน
ออสเตรเลียที่มีอัตรากำไรสูงตามปกติ ซึ่งช่วยแก้ไขยอดขายที่ดินที่มีอัตรากำไรต่ำใน 2Q25 ผู้บริหารยังคงมั่นใจในการรักษาอัตรากำไรขั้นต้น (โดยนัยที่ 37%+) แม้จะมีโปรโมชั่นส่งเสริมการขาย การฟื้นตัวของอัตรากำไรนี้ช่วยชดเชยส่วนแบ่งกำไรที่ลดลง เนื่องจากส่วนแบ่งกำไรจากโครงการร่วมทุนในออสเตรเลียที่สูงใน 2Q25 จะไม่เกิดขึ้นซ้ำอีก ที่น่าสังเกตคือ การรับรู้รายได้สำหรับการโอนในออสเตรเลียมีความแตกต่างกันอย่างมากในแต่ละโครงการ ขึ้นอยู่กับระยะเวลาการอนุมัติในแต่ละพื้นที่ และคาดว่าโครงการออกัสตาจะมีสัดส่วนประมาณ 70% ของส่วนแบ่งกำไร ทั้งนี้ เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ SPALI โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 20.00 บาท