CKP : หวังว่าปี 2025 จะเป็นปีที่ดีกว่า

แนวโน้มปี 2025 ที่สดใสขึ้นและมูลค่าที่ถูกสนับสนุนคำแนะนำ "ซื้อ"
กำไรใน 4Q24 ของ CKP ทรงตัว YoY แต่ลดลง QoQ สาเหตุหลักมาจากผลขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงจาก Luang Prabang Power (LPCL) เทียบกับกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนใน 3Q24 หากไม่รวมผลขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยน กำไรใน 4Q เพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ สำหรับปี 2024 กำไรหลักลดลง 6% YoY สาเหตุหลักมาจากส่วนแบ่งกำไรที่ลดลงจากไซยะบุรี (XPCL) เราคาดว่ากำไรหลักใน 1Q25 จะปรับตัวดีขึ้น YoY เนื่องจากส่วนแบ่งกำไรเพิ่มขึ้นจาก XPCL (จากปริมาณน้ำที่เพิ่มขึ้น) แต่อ่อนตัวลง QoQ ตามฤดูกาล เรายังคาดว่ากำไรจะเติบโตในปีนี้จากการคาดการณ์การปรับตัวดีขึ้นของกำไรของ XPCL คงคำแนะนำ "ซื้อ"

ผลขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงจาก LPCL กระทบใน 4Q24; หากไม่รวมรายการนี้ กำไรหลักเพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ
CKP รายงานกำไรสุทธิใน 4Q24 ที่ 541 ล้านบาท ทรงตัว YoY แต่ลดลง 55% QoQ หากไม่รวมกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน 26 ล้านบาท (จาก NN2) กำไรปกติอยู่ที่ 514 ล้านบาท ลดลง 3% YoY และ 58% QoQ การลดลง YoY มีสาเหตุหลักมาจากต้นทุนทางการเงินที่เพิ่มขึ้นจากการออกหุ้นกู้ในเดือนเมษายน การลดลง QoQ มีสาเหตุหลักมาจากค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่เพิ่มขึ้น 26% และส่วนแบ่งกำไรที่ลดลง 69% เนื่องจากผลขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนที่ยังไม่เกิดขึ้นจริง 322 ล้านบาทจาก LPCL (เทียบกับกำไร 823 ล้านบาทใน 3Q24) หากไม่รวมกำไร/ขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนจาก LPCL และ XPCL กำไรหลักจะอยู่ที่ 777 ล้านบาท เพิ่มขึ้นสูงถึง 63% YoY และ 27% QoQ เนื่องจากส่วนแบ่งกำไรจากการดำเนินงานจาก XPCL เพิ่มขึ้น 6% YoY และ 59% QoQ การเพิ่มขึ้นอย่างมากของส่วนแบ่งกำไรจากการดำเนินงานมาจากปริมาณการขายไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้น 21% YoY และ 16% QoQ เนื่องจากปริมาณน้ำเพิ่มขึ้น YoY และ 3Q24 มีการหยุดโรงไฟฟ้า 367 ชั่วโมงเนื่องจากปริมาณน้ำมากเกินไป สำหรับปี 2024 กำไรปกติอยู่ที่ 1,345 ล้านบาท ลดลง 6% YoY เนื่องจากต้นทุนทางการเงินเพิ่มขึ้น 10% จากอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้นและส่วนแบ่งกำไรจากการดำเนินงานจาก XPCL ที่ลดลงเนื่องจากการหยุดโรงไฟฟ้าใน 3Q24 (ชดเชยบางส่วนด้วยปริมาณการขายไฟฟ้าของ NN2 ที่เพิ่มขึ้น YoY)

คาด 1Q25 อ่อนตัวลงตามฤดูกาล แต่กำไรปี 2025 ควรเติบโต YoY
เราคาดว่ากำไรใน 1Q25 จะอ่อนตัวลง QoQ (ตามฤดูกาล) แต่เติบโต YoY เนื่องจากระดับน้ำในอ่างเก็บน้ำของ NN2 ยังคงสูงกว่าปีก่อนอย่างต่อเนื่องและปริมาณน้ำที่สม่ำเสมอที่ไซยะบุรีท่ามกลางลานีญา ปริมาณการขายไฟฟ้าในเดือนมกราคมที่ NN2 และ XPCL เพิ่มขึ้น 5.3% และ 23% YoY นอกจากนี้ ปริมาณน้ำในอ่างเก็บน้ำของ Nuozhadu ปัจจุบันอยู่ที่ 95.8% ส่งผลดีต่อแนวโน้มของไซยะบุรี (แม้ว่า Xiaowan จะอยู่ที่ 57%) ตาม Enso สภาวะลานีญาควรดำเนินต่อไปในช่วงก.พ.-เม.ย. และจากนั้นเปลี่ยนเป็น Enso-neutral ในช่วงมี.ค.-พ.ค. (โอกาส 66%) ปีนี้เราคาดว่าจะไม่มีการหยุดชั่วคราวที่ไซยะบุรี ดังนั้น ส่วนแบ่งกำไรจาก XPCL ควรปรับตัวดีขึ้น สนับสนุนกำไรปี 2025

ปรับลดประมาณการแต่คงคำแนะนำ "ซื้อ" สำหรับ CKP ด้วยมูลค่าที่เหมาะสมที่ปรับปรุงใหม่ที่ 3.68 บาท
เราปรับลดประมาณการกำไรปี 2025-26 ลง 26-28% เพื่อสะท้อนผลประกอบการใน 4Q และแนวโน้มปัจจุบัน ดังนั้น มูลค่ายุติธรรมของเราซึ่งอิงจากการประเมินมูลค่าแบบ DCF และรวมส่วนประกอบ จึงถูกปรับลดจาก 4.50 บาทเป็น 3.68 บาท ด้วยโอกาสปรับตัวขึ้น 34% และการคาดการณ์การปรับตัวดีขึ้นของกำไรในปี 2025 เราคงคำแนะนำ "ซื้อ" ซึ่งความเสี่ยงหลัก คือ ปริมาณน้ำที่น้อยกว่าคาด ต้นทุนก๊าซที่เพิ่มขึ้น อัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น ค่าเงินบาทแข็ง และการหยุดโรงไฟฟ้าที่ไม่ได้วางแผนไว้