BTS คำแนะนำ: ซื้อ
ราคาปิด 7.10 บาท ราคาพื้นฐาน 9.26 บาท (เดิม 10.00 บาท)
กำไรปี 65-66 ที่แย่ได้ผ่านไปแล้ว

• แม้กำไรปี 65-66 ที่ไม่สดใส ได้กดดันราคาหุ้น แต่ถือว่าได้ผ่านไปแล้ว แต่คาดว่าปีนี้และปีหน้าจะฟื้นตัวขึ้น
• ปรับลดประมาณการลงบ้างสะท้อนสิ่งที่เกิดขึ้น แต่โดยรวมคาดกำไรหลักปีนี้และปีหน้าโต +6%/+7%y-o-y
• ธุรกิจของ BTS และบ.ในกลุ่มฟื้นตัวดีตามจำนวนผู้โดยสารที่เพิ่มขึ้น อีกทั้งโอกาสตั้งด้อยค่าเงินลงทุนได้ลดลง
• ซื้อแรงกระตุ้นราคาหุ้นคือ การเริ่มให้บริการสายสีเหลือง,ฐานะการเงินดีขึ้น และลุ้นการชำระหนี้คืนในรัฐบาลใหม่

คาดกำไรปี 65-66 ที่ไม่สดใส กดดันราคาหุ้นในระยะนี้ก าไรหลักปี 65-66 (เม.ย.-มี.ค.66) เป็น 2.7 พันล้านบาทปรับลงถึง 16% y-o-y มิหนำซ้ำกำไรสุทธิปี 65-66 ที่ 1.8 พันล้านบาท ต่ำลงถึง 52% y-o-y ตามที่ได้เคยน าเสนอ ทางด้านจากการดำเนินงานที่ด้อยลง เป็นเพราะรายได้จากการก่อสร้าง (E&M) ได้ปรับลงมาก ซึ่งเป็นเพราะอยู่ในช่วงปลายของการก่อสร้างรถไฟฟ้าสายสีเหลืองและชมพูแล้ว ค่าใช้จ่ายขาย-บริหารที่เพิ่มขึ้นมากตามการขยายงานของบริษัทในกลุ่มโดยเฉพาะ VGI ส่วนการตั้งด้อยค่าของเงินลงทุน ส่วนใหญ่จะมาจากตราสารหนี้ที่ได้รับผลกระทบจากอัตราดอกเบี้ยที่ปรับเพิ่มขึ้น และอัตราแลกเปลี่ยนที่เงินบาทอ่อนค่าลง รวมทั้งมูลค่าของ KEX ที่ปรับลงมากปรับลดประมาณการปีนี้ลงในอัตรา 19% สะท้อนงบการเงินปี 65-66 และสมมุติฐานที่ระมัดระวัง รายละเอียดตามตารางทบทวน (Revise) ที่ได้แนบมา คือ 1) ปรับลดรายได้ในส่วนบริการและโฆษณาลงในอัตรา 3% สะท้อนรายได้ในส่วนค้าปลีกของ VGI คือ Fanslink และ TURTLE ที่อ่อนลง 2) ดอกเบี้ยจ่ายเพิ่มขึ้นถึง 12% สะท้อนหนี้เงินกู้และอัตราดอกเบี้ยที่ปรับเพิ่มขึ้น 3) กำไรตามส่วนได้เสียจากบริษัทร่วมและ JV ให้ลดลง 41% ตามแนวโน้มผลกำไรจาก Rabbit ที่อ่อนลงกว่าที่คาด จากการถือหุ้นใน SINGER และ 4) สัดส่วนค่าใช้จ่ายขาย-บริหารเทียบกับรายได้เพิ่มขึ้นเป็น 30% จากเดิมที่ 25% สะท้อนแนวโน้มค่าใช้จ่ายทางการตลาดที่เพิ่มขึ้น เพื่อทำโปรโมชั่นให้ลูกค้า และภาวะการแข่งขันที่เพิ่มสูงขึ้นโดยรวมคาดกไรหลักปีนีและปีหน้าเติบโตได้น่าพอใจ คิดเป็นอัตรา +6%/+7% เทียบกับ y-o-y สืบเนื่องจากรายได้ในส่วนบริการและโฆษณาเติบโตต่อเนื่อง ทั้งการบริหารเดินรถ และโฆษณาสื่อนอกบ้าน (OOH Media) สื่อดิจิตอล(ธุรกิจที่ดีคือ R-Care เกี่ยวกับประกัน) ผนวกกับสัดส่วนค่าใช้จ่ายขาย-บริหารเทียบกับรายได้ที่น้อยลง กำหนดให้ปีนี้และปีหน้าเป็น 30% และ 28% ตามล าดับ เข้าสู่ภาวะปกติเทียบกับปี 65-66 ที่สูงถึง 33% ซึ่งมากผิดปกติ เนื่องจากมีรายการที่เกิดขึ้นครั้งเดียวในกลุ่ม MIX (VGI) คือ การปรับระบบบัญชี R-Care ที่อยู่ในช่วงนำบริษัทเข้าจดทะเบียในตลาดฯ รวมทั้งการขยายธุรกิจการปล่อยกู้ R-Cash และ Fanslink ที่ทำการตลาดค้าปลีกเป็น Brand ของตนเองเพิ่มขึ้นธุรกิจของ BTS และบ.ในกลุ่มฟื้นตัวดีตามจำนวนผู้โดยสารที่เพิ่มขึ้น

BTS: รถไฟฟ้าสายสีเหลืองเริ่มเชิงพาณิชย์ ก.ค.66 ส่วนสายสีชมพู เริ่มเชิงพาณิชย์ปี 67 อายุสัญญา 30 ปี เนื่องจากเป็นการร่วมทุนกับภาครัฐแบบ PPP Net Cost จึงมีส่วนกำไร/ขาดทุนจากค่าโดยสาร และเมื่อเริ่มบริการก็จะได้รับเงินอุดหนุนจากรัฐบาล จำนวนเงินรวม 47 พันล้านบาท ส าหรับทั้ง 2 สาย ทยอยจ่ายเป็นเวลา 10 ปีสำหรับโครงการในระยะยาวคือ

1) มอเตอร์เวย์ 2 สายคือ M6&M81 อายุสัญญา 33 ปี จะเริ่มได้ในปี 68 เป็นแบบ PPP Gross Cost และ 2) สนามบินนานาชาติ อู่ตะเภาและเมืองการบิน บนพื้นที่ 6,500 ไร่ อายุสัญญา 50 ปี จะเริ่มได้ในปี 68 เป็นแบบ PPP Net Cost

VGI: สำหรับอัตราการใช้สื่อ(Occupancy Rate) ที่เพิ่มขึ้น ปีนี้บริษัทตั้งเป้าจะเพิ่มเป็น 50-60% จากปีที่แล้ว 45% ตามจำนวนผู้ใช้บริการที่เพิ่มขึ้น รวมทั้งปรับสัดส่วนสินค้าในธุรกิจจัดจำหน่าย โดยเพิ่มสัดส่วนแบรนด์ตัวเองมากขึ้น เพื่อดึงให้อัตรากำไรให้สูงขึ้น

BTSGIF: ณ เดือน มี.ค.66 จ านวนผู้โดยสารได้ไปแตะระดับ 570,000 เที่ยวคนต่อวัน ซึ่งคิดเป็น 78% ของระดับก่อนเกิดโรคระบาดโควิด-19 คาดว่าในงวดไตรมาส 3 ปีนี้จะไปถึงระดับก่อนโรคโควิด-19

Rabbit: ด้านธุรกิจประกันชีวิต ตั้งเป้าพรีเมี่ยมปีนี้ไว้ที่ 2.5-28 พันล้านบาท ในงวด 1Q66 ท าได้แล้ว 21% และเริ่มสู่ธุรกิจบริหารสินทรัพย์ ด้วยการเข้าซื้อหุ้นบริษัทไพร์มโซนในสัดส่วน 70% ใช้เงินลงทุน 900 ล้านบาท ส่วนธุรกิจ Mix Use ได้เปิดให้เช่าอาคาร Unicorn พญาไท มีทั้งส่วนค้าปลีก, สำนักงาน, โรงแรม และที่อยู่อาศัย และด้านการจำหน่ายสินทรัพย์เพื่อให้เป็นไปตามเป้าหมายการจ าหน่ายทั้งหมด 34 พันล้านบาท ตั้งแต่ปีนี้ถึงปี 68 ตั้งเป้าขายเพิ่มเป็น 3,9 และ 17พันล้านบาท ตามลำดับ

คาดโอกาสจะตั้งด้อยค่าเงินลงทุนลดลง ในปี 65-66 ที่ผ่านมา มีรายการพิเศษซึ่งเป็นลบส าคัญอยู่ 2 รายการคือ 1)ขาดทุนจากตราสารการเงินถึง 975 ล้านบาท และ 2) ขาดทุนจากการด้อยค่าของเงินลงทุน 260 ล้านบาท สำหรับข้อแรกมีข่าวดีคือ แนวโน้มการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยใกล้สิ้นสุดลงแล้ว การปรับลดราคาตลาดสำหรับตราสารหนี้ก็จะทุเลาลง

สำหรับเงินลงทุน รายการใหญ่จะมาจาก KEX และ JMART ส าหรับ KEX ทางบริษัทเน้นกลยุทธ์ การตลาดตามกลุ่มลูกค้า(Market Segmentation) เพื่อให้รายได้การจัดส่งต่อหน่วยเพิ่มขึ้น ลดต้นทุนการดำเนินงาน รวมทั้งการน าดิจิทัลมาช่วยลดต้นทุนด้านคนงาน ด้าน JMART ให้แนวทางว่าผลการดำเนินงาน 1Q66 ที่ขาดทุนสูงเป็นจุดต่ำสุดแล้ว จากการปรับปรุงกลยุทธ์ของ SINGER และ SGC ที่เคยมีผลขาดทุนจาก NPL ที่สูง จะให้กลับมาฟื้นตัวดีขึ้น ด้านการขาดทุนในหุ้น STARK จะไม่บันทึกในงบกำไรขาดทุนโดยตรง แต่จะบันทึกเป็น OCI เพราะก าหนดให้เป็นการลงทุนไม่ใช่เพื่อค้าธุรกิจปลดล็อคความเสี่ยงหากไม่ได้ต่ออายุสัมปทานสายสีเขียว หนึ่งในความเสี่ยงของ BTS คือ ใกล้หมดอายุสัมปทานสายสีเขียวในปี2572 แม้มีข้อต่อรองคือ หนี้ที่กทม.ค้างไว้สูง ดังนั้นสิ่งที่จะช่วยปลดล็อค คือ 1) การเริ่มเปิดดำเนินการสายสีเหลืองและชมพู ซึ่งจะมีผลกับ BTSGIF และ VGI ด้วย 2) ยังมีสัญญาการบริหารเดินรถสายสีเขียวกับกทม.ไปถึงปี 85 3) โครงการให้ผลตอบแทนระยะยาวคือ มอเตอร์เวย์และสนามบินอู่ตะเภา 4) VGI มีสายธุรกิจดิจิตัลและค้าปลีก และ 5) RABBIT ผันไปทำธุรกิจการเงินคือ ประกันชีวิต และบริหารสินทรัพย์

คงคำแนะนำ ซื้อ แรงกระตุ้นราคาหุ้นคือ การเริ่มให้บริการสายสีเหลือง คาดว่าจะให้รายได้เพิ่มปีละ 1.3-1.5 พันล้านบาทต่อปี หากจำนวนผู้โดยสารช่วงเริ่มแรกอยู่ที่ราว 1.3-1.5 แสนคนต่อวัน ที่อัตราค่าโดยสารเฉลี่ย 28 บาท,ฐานะการเงินดีขึ้น เพราะได้เงินอุดหนุนค่าก่อสร้างจากภาครัฐราว 2.35 พันล้านบาทต่อปีและลุ้นการชำระหนี้คืนในรัฐบาลใหม่ จากที่กทม.ค้างช าระค่าบริหารเดินรถและค่าก่อสร้างสายสีเขียวราว 4 หมื่นล้านบาท และมีประเด็นสำคัญอื่นๆคือ 1) การต่ออายุสัมปทานสายสีเขียวที่จะหมดลงในปี 2572 2) จะมีการเปิดประมูลรถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันตกใหม่หรือไม่ ส าหรับราคาพื้นฐานลดลงเป็น 9.26 บาท ซึ่งประเมินด้วยวิธี Sum of Parts สาเหตุที่ลดลง เพราะมีการปรับลดประมาณการลงและสะท้อนราคาพื้นฐาน VGI ใหม่ที่ปรับลงด้วย และ3) กำไรสุทธิสุทธิปีนี้โตแรง 42% เพราะฐานปีที่แล้วต่ำมาก

นักวิเคราะห์&กลยุทธ์: สมบัติ เอกวรรณพัฒนา : sombata@th.dbs.com : Tel. 02 857 7835