SCC : ความคาดหวังการฟื้นตัวยังเร็วเกินไป

ความเชื่อมั่นเชิงบวกล่าสุดยังไม่สอดคล้องกับปัจจัยพื้นฐาน
เรายังคงให้คำแนะนำ “ขาย” สำหรับ SCC โดยมูลค่าที่เหมาะสมตาม SOTP ที่ 146.00 บาท เราเชื่อว่าการมีมุมมองที่ดีเกี่ยวกับหุ้นของบริษัทเมื่อเร็วๆ นี้สูงเกินไปและขาดการสนับสนุนพื้นฐาน อุปสรรคในการดำเนินงานมีแนวโน้มที่จะคงอยู่ต่อไป โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อพิจารณาถึงความเสี่ยงของการเสื่อมถอยเพิ่มเติมในตลาดเคมีภัณฑ์ แม้ว่าการเติบโตบางส่วนจากซีเมนต์และวัสดุก่อสร้าง (CBM) และบรรจุภัณฑ์อาจเกิดขึ้นจริง แต่ก็ไม่น่าจะชดเชยได้เพียงพอ

ราคาน้ำมันที่ลดลงไม่น่าจะช่วยฟื้นฟูมาร์จิ้นของธุรกิจเคมีภัณฑ์
ความคาดหวังเกี่ยวกับราคาน้ำมันดิบที่ลดลง โดยเฉพาะอย่างยิ่งหลังจากเหตุการณ์ล่าสุดในเวเนซุเอลา ไม่น่าจะนำไปสู่การฟื้นตัวอย่างมีนัยสำคัญสำหรับธุรกิจเคมีภัณฑ์ ประการแรก ผลกระทบในทันทีส่วนใหญ่จะเกี่ยวข้องกับปลายทางน้ำมันของเวเนซุเอลา ในระยะยาว Jefferies คาดการณ์ว่าเวเนซุเอลาอาจเพิ่มผลผลิตได้ประมาณ 0.5 ล้านบาร์เรลต่อวัน เป็นประมาณ 1.5 ล้านบาร์เรลต่อวัน ภายใน 3-5 ปี แต่การเพิ่มขึ้นมากกว่านั้นจะเป็นเรื่องที่ท้าทายกว่ามาก และต้องอาศัยการลงทุนครั้งใหญ่ในภาคต้นน้ำ กลางน้ำ และพลังงาน (LatAm Octant #20: New Chapter for Venezuela Oil Sector, Alejandro Anibal Demichelis, 4 ม.ค. 2026)

ประการที่สอง คาดว่าการลดลงของมาร์จิ้นจากธุรกิจเคมีภัณฑ์จะมากกว่าผลประโยชน์ใดๆ จากต้นทุนแนฟทาที่ลดลง การเพิ่ม capacity จะเร่งตัวขึ้นในปี 2026F โดยการเพิ่มกำลังการผลิต PE ซึ่งส่วนใหญ่มาจากผู้ผลิตชาวจีนที่มีต้นทุนแข่งขันได้ คาดว่าจะเพิ่มขึ้น 1.8 เท่าจากระดับปี 2025 และสูงขึ้นอีก 1.7 เท่าในปี 2027F เมื่อเทียบกับปี 2026F ความต้องการยังคงเปราะบาง Jefferies ตั้งข้อสังเกตถึงความเชื่อมั่นทางเศรษฐกิจที่อ่อนแอในจีนและการสะสมสินค้าคงคลังที่สูงกว่ายอดสั่งซื้อ โดยลูกค้ามีแนวโน้มที่จะมุ่งเน้นไปที่การลดสินค้าคงคลังในช่วง 1H26 (Commodity Chemicals Survey: Inventory Concerns Persist, Price Signals Mixed, Laurence Alexander, 1 Dec 2025)

ประการที่สาม การขาดทุนจากโรงงานปิโตรเคมีหลงซอน (LSP) ซึ่งคาดการณ์ไว้ที่ 12 พันล้านบาท ไม่ว่าจะดำเนินการต่อหรือหยุดดำเนินการ จะยังคงส่งผลกระทบต่อผลประกอบการตลอดปี 2026

4Q25F : ตอกย้ำถึงแนวโน้มที่ท้าทาย
คาดว่าผลประกอบการใน 4Q25F จะเน้นย้ำถึงความท้าทายในการดำเนินงานอย่างต่อเนื่องของ SCC แม้จะไม่มีค่าใช้จ่ายในการเริ่มต้นดำเนินการที่ LSP และผลกระทบเชิงลบจากสินค้าคงคลังที่น้อยลง เรายังคงคาดการณ์ว่า SCC จะรายงานผลขาดทุนสุทธิที่สูงขึ้นอย่างมากใน 4Q35 ทั้ง QoQ และ YoY ที่ 2.5 พันล้านบาท (เทียบกับผลขาดทุน 669 ล้านบาทใน 3Q25 และผลขาดทุน 512 ล้านบาทใน 4Q24) แม้จะตัดรายการที่ไม่ใช่ธุรกิจหลักออกไปแล้ว ซึ่งรวมถึงผลขาดทุนทางบัญชี 1.8 พันล้านบาทจาก NocNoc ผลประกอบการหลักก็ยังคงอ่อนแอ สะท้อนให้เห็นถึงมาร์จิ้นจากเคมีภัฑณ์ที่ลดลง และความต้องการก๊าซมีเทนจากถ่านหิน (CBM) ที่ลดลงตามฤดูกาล ส่งผลให้ขาดทุนหลัก 235 ล้านบาท เมื่อเทียบกับกำไร 774 ล้านบาทใน 3Q25 และขาดทุน 1.6 พันล้านบาทใน 4Q24

การประเมินมูลค่าไม่คุ้มค่า อัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลไม่น่าประทับใจ
ในมุมมองของเรา การประเมินมูลค่าไม่น่าดึงดูดใจนักเมื่อพิจารณาจากอัตราส่วน EV/EBITDA หุ้นซื้อขายอยู่ที่ EV/EBITDA ปี 2026F ที่ 8.7 เท่า ซึ่งใกล้เคียงกับค่าเฉลี่ยในอดีต ยิ่งไปกว่านั้น แนวโน้มเงินปันผลดูไม่น่าสนใจในตลาดไทยปัจจุบัน เราคาดการณ์เงินปันผลต่อหุ้น (DPS) ปี 2026F ที่ 4.9 บาทต่อหุ้น โดยอิงจากอัตราการจ่ายเงินปันผล 75% ซึ่งหมายถึงอัตราผลตอบแทนที่ค่อนข้างต่ำเพียง 2.5% ความเสี่ยงด้านอัพไซด์ที่สำคัญ : การฟื้นตัวของส่วนต่างราคาสินค้าเคมีภัณฑ์ที่เร็วกว่าที่คาดไว้