NSL : ปัญหาการขาดแคลนแรงงานและการบริโภคที่อ่อนแอส่งผลกระทบต่อการเติบโต

กำไรเป็นไปตามประมาณการ ท่ามกลางภาวะการดำเนินงานหยุดชะงักในระยะสั้น
NSL รายงานกำไรสุทธิใน 3Q25 ที่ 127 ล้านบาท ลดลง 6% YoY สอดคล้องกับประมาณการของเราและ Bloomberg consensus สาเหตุหลักมาจาก : 1) การเติบโตของยอดขายที่ชะลอตัวลงเหลือ 17% YoY (เทียบกับ 26% YoY ในช่วง 1H25) ท่ามกลางการบริโภคภายในประเทศที่อ่อนแอ 2) การดำเนินงานหยุดชะงักจากการขาดแคลนแรงงาน (แรงงาน 30% เป็นชาวกัมพูชา) และ 3) การแข่งขันที่รุนแรงขึ้นในหมวดขนมหวาน แม้ว่าโครงการคนละครึ่งของรัฐบาลน่าจะช่วยสนับสนุนการขายผ่านร้านสะดวกซื้อ แต่เราคาดว่ากำไรจะฟื้นตัวใน 4Q25 เนื่องจากแรงงานได้รับการทดแทนและฝึกอบรมใหม่ เนื่องจากผลประกอบการใน 9M25 คิดเป็น 75% ของประมาณการกำไรสุทธิปี 2025 ของเรา เราจึงยังคงประมาณการกำไรและคำแนะนำ “ซื้อ”

อัตรากำไรขั้นต้นต่ำกว่าประมาณการ หักล้างด้วยค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) ที่ลดลง
รายได้เพิ่มขึ้น 17% YoY เป็น 1.67 พันล้านบาท แต่โมเมนตัมการเติบโตชะลอตัวลงเนื่องจากอุปสงค์ภายในประเทศที่อ่อนตัว การผลิตที่ไร้ประสิทธิภาพเกิดขึ้นหลังจากแรงงานชาวกัมพูชาลาออกในเดือนกรกฎาคม 2025 ท่ามกลางข้อพิพาทเรื่องพรมแดน ทำให้เหลือแรงงานเพียงประมาณ 100 คน จากทั้งหมด 900 คน จากทั้งหมด 3,000 คน ส่งผลให้อัตรากำไรขั้นต้นลดลงเหลือ 17.9% (เทียบกับ TISCOe ที่ 18.7%) จาก 20.5% ใน 3Q25 ซึ่งถูกกดดันจากค่าล่วงเวลา การฝึกอบรมที่ไม่ได้วางแผนไว้ และส่วนผสมเครื่องดื่มที่สูงขึ้น อัตราส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายอยู่ที่ 8.9% ส่งผลให้อัตรากำไรจากการดำเนินงาน (OPM) ลดลง 180bps YoY เป็น 9.1%

มูลค่าที่เหมาะสมอ้างอิงตามมูลค่าสัมพัทธ์
เรายังคงคำแนะนำ "ซื้อ" สำหรับ NSL โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 35.25 บาท อ้างอิงจากมูลค่าปี 2026F ที่อัตราส่วนราคาต่อกำไร (P/E) 15.0 เท่า ความเสี่ยงหลักประกอบด้วย 1) ข้อตกลง MOU กับ CPALL 2) ความผันผวนของราคาวัตถุดิบ และ 3) ความสำเร็จของผลิตภัณฑ์ใหม่