BTS : แรงกดดันด้านต้นทุนจำกัดการฟื้นตัวของกำไร แม้รายได้จะเติบโต

กำไรถูกกดดันจากต้นทุนการดำเนินงานและการเงินที่สูงขึ้น
BTS รายงานกำไรหลักที่อ่อนแอลงใน 2Q25/26 เนื่องจากค่าใช้จ่าย SG&A ค่าใช้จ่ายด้านการเงิน และภาษีที่สูงขึ้น รวมถึงส่วนแบ่งกำไรจาก BTSGIF ที่ลดลง ในอนาคต เราคาดว่ากำไรจะยังคงอยู่ภายใต้แรงกดดันจากต้นทุนการดำเนินงานที่สูงขึ้นและรายได้ดอกเบี้ยที่ลดลง หลังจากที่ได้รับเงินค่าดำเนินการและบำรุงรักษาจากกรุงเทพมหานคร (BMA) เมื่อปลายเดือนตุลาคม อย่างไรก็ตาม BTS จะได้รับประโยชน์อย่างมากหากรัฐบาลบังคับใช้นโยบายค่าโดยสารรถไฟฟ้าตลอดวันราคา 40 บาท (ซึ่งอยู่ระหว่างการพิจารณา) ซึ่งน่าจะช่วยกระตุ้นจำนวนผู้โดยสาร เรายังคงคำแนะนำ "ถือ"

ขาดทุนปกติเพิ่มขึ้น แม้ว่ารายได้และ EBITDA จะเติบโตอย่างแข็งแกร่ง
บริษัทรายงานกำไรสุทธิ 102 ล้านบาท เทียบกับขาดทุนสุทธิ 355 ล้านบาท YoY และ 230 ล้านบาท QoQ อย่างไรก็ตาม หากไม่รวมกำไรที่เกิดขึ้นครั้งเดียว ขาดทุนปกติเพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ จาก 256 ล้านบาท และ 200 ล้านบาท เป็น 871 ล้านบาท การลดลงนี้เกิดขึ้นแม้ว่า EBITDA ที่เกิดขึ้นเป็นประจำจะเพิ่มขึ้น 98% YoY และ 35% QoQ เป็น 3.7 พันล้านบาท โดยได้รับแรงหนุนจากส่วนแบ่งกำไรจากกลุ่ม MATCH หลังจากการรวมกิจการของ ROCTEC และ RABBIT (มีผลตั้งแต่วันที่ 4 พฤศจิกายน 2024) แรงกดดันหลักต่อกำไรยังคงมีอยู่แม้ว่ารายได้จะเติบโตอย่างแข็งแกร่งที่ 28% YoY และ 4.5% QoQ เนื่องจาก : 1) ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารเพิ่มขึ้น 51% YoY และ 15% จาก QoQ จากต้นทุนที่สูงขึ้นซึ่งเชื่อมโยงกับการรวมกิจการของ RABBIT และ ROCTEC ; 2) ต้นทุนทางการเงินเพิ่มขึ้น 25% YoY และ 10% QoQ ; และ 3) ส่วนแบ่งกำไรจาก BTSGIF ลดลง 29% YoY (แต่เพิ่มขึ้น 22% QoQ) เนื่องจากค่าตัดจำหน่าย BTSGIF ที่สูงขึ้น

แนวโน้มยังคงอ่อนแอ เนื่องจากแรงกดดันด้านต้นทุนมีมากกว่าการประหยัดดอกเบี้ย
เราคาดว่าผลประกอบการจะยังคงอ่อนแอ เนื่องจากค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) และต้นทุนทางการเงินยังคงสูง แม้ว่าค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยจะลดลงหลังจากได้รับชำระเงินเต็มจำนวนสำหรับบริการเดินรถและบำรุงรักษา (O&M) ของส่วนต่อขยายสายสีเขียวจากกรุงเทพมหานคร (กทม.) เมื่อวันที่ 30 ตุลาคม (เงินต้นรวม 3.15 หมื่นล้านบาท โดยมีเงิน 1.5 หมื่นล้านบาทที่จัดสรรไว้สำหรับการชำระคืนเงินกู้ทันที) แต่รายได้ดอกเบี้ยที่ลดลงจะมากกว่าการประหยัดดอกเบี้ย ต้นทุนหนี้ของ BTS อยู่ที่ประมาณ 4% ในขณะที่ลูกหนี้ของกรุงเทพมหานครมีอัตราดอกเบี้ย MLR+1% บริษัทได้แสดงการสนับสนุนค่าโดยสารรถไฟฟ้าใต้ดินตลอดวันราคา 40 บาทตามที่รัฐบาลเสนอ (อยู่ระหว่างการพิจารณาเพื่อทดแทนค่าโดยสารคงที่ 20 บาทเดิมที่เคยพิจารณาไว้) โครงการริเริ่มนี้อาจช่วยเพิ่มจำนวนผู้โดยสารทั้งระบบได้ 30-40% เสริมสร้างการรับรู้ของสื่อ และยกระดับศักยภาพของกลุ่ม MIX

คงคำแนะนำ “ถือ” สำหรับ BTS โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 6.00 บาท ท่ามกลางการพิจารณาประมาณการ
เนื่องจากผลประกอบการใน 1H ต่ำกว่าที่คาดการณ์ไว้ เราจึงพิจารณาประมาณการกำไรก่อนการประชุมนักวิเคราะห์ที่จะมีขึ้นในเร็วๆ นี้ สำหรับตอนนี้ เรายังคงคำแนะนำ “ถือ” และมูลค่าที่เหมาะสมตามวิธี SOTP ที่ 6.00 บาท ความเสี่ยงด้าน downside ที่สำคัญ ได้แก่ จำนวนผู้โดยสารรถไฟฟ้า BTS สายสีเหลือง และสายสีชมพู ที่น้อยกว่าที่คาดการณ์ไว้ ซึ่งอาจกดดันการคาดกาณ์รายได้และอัตรากำไร