SPRC : ความเสี่ยงด้านต้นทุนสะท้อนราคาแล้ว มูลค่าเริ่มน่าสนใจยิ่งขึ้น

แรงกดดันด้านต้นทุนที่เกี่ยวข้องกับการฟื้นตัวได้สะท้อนราคาแล้ว
เราเชื่อว่าตลาดได้สะท้อนราคาความกังวลเกี่ยวกับต้นทุนที่สูงขึ้นแล้ว ดังที่เห็นใน 2Q25 และคาดการณ์ไว้ตลอดช่วง 2H25 และ 1H26 ราคาหุ้น SPRC ลดลง 18% นับตั้งแต่ต้นเดือนสิงหาคม 2025 โดยมีผลประกอบการต่ำกว่าดัชนี TOP และ SET อยู่ 14% และ 19% ตามลำดับ แบบจำลองของเราคาดการณ์ค่าใช้จ่ายในการกลั่นน้ำมันดิบที่ 3.4 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรล 4.5 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรล และ 3.1 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรล ในปี 2025-2027F ตามลำดับ ซึ่งเพิ่มขึ้นจาก 2.4 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรล และ 3.1 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรล ที่รายงานใน 1Q25 และ 2Q25 SPRC วางแผนที่จะบันทึกค่าใช้จ่ายในการกลั่นน้ำมันดิบ 105 ล้านดอลลาร์สหรัฐ จากการปรับปรุงครั้งใหญ่ที่จะมีขึ้นใน 1Q26F ซึ่งจะคิดเป็น 70% ของค่าใช้จ่ายในการปรับปรุงทั้งหมด ในจำนวนนี้ จะมีการบันทึกรายการ 31.5 ล้านเหรียญสหรัฐในช่วง 2H25F ซึ่งสะท้อนถึงการซื้อวัตถุดิบล่วงหน้า และส่วนที่เหลืออีก 73.5 ล้านเหรียญสหรัฐในช่วง 1H26F

ตลาดการกลั่นยังคงแข็งแกร่งและรักษาสมดุลใน 2H25F
เราคาดว่าค่าการกลั่นสิงคโปร์จะยังคงแข็งแกร่งตลอด 2H25 ก่อนที่จะปรับตัวดีขึ้นตั้งแต่ปี 2026 เป็นต้นไป การปรับตัวเพิ่มขึ้นเล็กน้อยในระยะสั้นอาจเกิดขึ้นก่อนความต้องการใช้ในช่วงฤดูหนาวที่กำลังจะมาถึง เนื่องจากตลาดเข้าสู่ช่วงพีคตามฤดูกาล และระดับสินค้าคงคลังยังคงต่ำกว่าเกณฑ์ปกติ โดยเฉพาะน้ำมันดีเซล กิจกรรมการบำรุงรักษาคาดว่าจะเพิ่มขึ้นตั้งแต่เดือนกันยายน โดยเฉพาะอย่างยิ่งในตะวันออกกลางและยุโรป แม้ว่าคาดว่ากำลังการผลิตใหม่จะสูงกว่าการปิดตัวลงใน 2H25 แต่ความล่าช้าในการเปิดดำเนินการโรงกลั่นใหม่อาจช่วยชดเชยผลกระทบได้

SPRC ยังคงเป็นตัวเลือกที่ดีกว่า TOP
เรายังคงชอบ SPRC มากกว่า TOP ในระยะสั้น เราคาดว่าผลประกอบการของ SPRC จะแข็งแกร่งขึ้นใน 3Q25F ขณะที่ TOP อาจเผชิญกับแรงกดดันจากการปรับปรุง 30 วัน SPRC ยังมีมูลค่าที่น่าดึงดูดใจกว่า โดย SPRC มีอัตราส่วนราคาต่อมูลค่าทางบัญชี (P/B) ปี 2026F ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีตที่ 3SD ขณะที่ TOP มีอัตราส่วนราคาต่อกำไร (P/E) ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยเล็กน้อยที่ 2SD นอกจากนี้ SPRC ยังให้มูลค่า EV/EBITDA ปี 2026F ที่ 4.7 เท่า ซึ่งต่ำกว่า TOP ที่ 7.8 เท่า

ปรับประมาณการกำไร ; ปรับลดมูลค่าที่เหมาะสมลงเหลือ 5.70 บาท
เราได้พิจารณาการคาดการณ์ต้นทุนที่สูงขึ้นและรายงานผลขาดทุนจากสินค้าคงคลังในช่วง 1H25 และลดประมาณการกำไรสำหรับปี 2025 ลงเหลือ 2027 ลง 45%, 34% และ 13% ตามลำดับ ส่งผลให้เราปรับลดมูลค่าที่เหมาะสมลงเหลือ 5.70 บาท (จาก 6.60 บาท) โดยอิงจากอัตราส่วน EV/core EBITDA กลางปี 2026 ที่ 5.6 เท่า เรายังคงคำแนะนำ "ซื้อ" สำหรับ SPRC โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 5.70 บาท ซึ่งมีความเสี่ยงสำคัญ ได้แก่ ความผันผวนของมาร์จิ้นจากผลิตภัณฑ์โรงกลั่น และอัตราการใช้กำลังการผลิตที่ต่ำกว่าที่คาดการณ์ไว้