กำไรพิเศษดันกำไรหลัก แต่ผลประกอบการหลักกลับน่าผิดหวัง
SCC รายงานผลประกอบการใน 2Q25 แข็งแกร่ง มีกำไรสุทธิ 1.73 หมื่นล้านบาท ฟื้นตัวอย่างรวดเร็วจาก 1.1 พันล้านบาทใน 1Q25 และ 3.7 พันล้านบาทใน 2Q24 อย่างไรก็ตาม ผลประกอบการส่วนใหญ่มาจากกำไรพิเศษ 1.67 หมื่นล้านบาท ที่เกี่ยวข้องกับการลงทุนใน Chandra Asri (CAP) ซึ่งรวมถึงค่าความนิยมติดลบของ CAP และการปรับมูลค่ายุติธรรมของ SCC หากไม่รวมกำไรพิเศษเหล่านี้ บวกกับขาดทุนจากสินค้าคงคลัง 913 ล้านบาท และค่าใช้จ่ายในการปรับโครงสร้าง 1.5 พันล้านบาท กำไรหลักอยู่ที่ 3.1 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 160% QoQ แต่ยังคงลดลง 24% YoY ผลประกอบการหลักนี้ต่ำกว่าที่เราคาดการณ์ไว้ 21%

การดำเนินงานยังคงอยู่ภายใต้แรงกดดัน
การดำเนินงานในเกือบทุกกลุ่มธุรกิจยังคงอ่อนแอใน 2Q25 แม้ว่า EBITDA (ไม่รวมรายการพิเศษ) ของกลุ่มธุรกิจเคมีภัณฑ์จะปรับตัวดีขึ้น QoQ แต่การฟื้นตัวกลับชะลอตัวกว่าที่คาดการณ์ไว้ แม้จะมีปัจจัยสนับสนุนหลายประการ ได้แก่ ต้นทุนแนฟทาที่ลดลง มาร์จิ้นของสารเคมีที่ดีขึ้นเล็กน้อย และการเติบโตที่แข็งแกร่งของปริมาณการผลิตในผลิตภัณฑ์หลักทั้งหมด (PE, PP และ PVC) LSP ยังคงรายงานผลขาดทุนอย่างต่อเนื่องที่ 3.1 พันล้านบาทในไตรมาสนี้ ส่วนกลุ่มธุรกิจ CBM ก็มีผลประกอบการที่อ่อนแอเช่นกัน EBITDA (ไม่รวมรายการพิเศษ) เติบโตเพียง 2% QoQ ราคาปูนซีเมนต์ในประเทศเพิ่มขึ้นเล็กน้อยเพียง 2% QoQ ซึ่งต่ำกว่าที่เราคาดการณ์ไว้ ในขณะเดียวกัน ความต้องการปูนซีเมนต์เติบโตช้าลงเหลือ 3% YoY ใน 2Q25 เทียบกับ 5% ใน 4Q24 และ 7% ใน 1Q25 ความต้องการวัสดุก่อสร้างยังคงอ่อนแอ โดยการบริโภคภายในประเทศหดตัว 5% YoY

แนวโน้มยังระมัดระวัง ; ความตื่นตัวในการเริ่มต้นธุรกิจ LSP นำมาซึ่งความเสี่ยงด้าน downside
เราเชื่อว่า SCC อาจเผชิญกับความท้าทายมากขึ้นใน 3Q25F มาร์จิ้นของธุรกิจเคมีภัณฑ์โดยรวมมีแนวโน้มลดลง QoQ และผลประโยชน์จากต้นทุนแนฟทาที่ลดลงน่าจะลดลง แม้ว่าราคาปูนซีเมนต์ในประเทศในกลุ่ม CBM อาจยังคงเพิ่มขึ้น แต่ความต้องการอาจได้รับผลกระทบจากฤดูฝนตามฤดูกาล ที่สำคัญกว่านั้น SCC วางแผนที่จะกลับมาดำเนินงานที่ LSP ภายในสิ้นเดือนสิงหาคม แม้ว่าในเบื้องต้นอาจถือเป็นสัญญาณเชิงบวกจากตลาด แต่เราเชื่อว่ามีความเสี่ยงที่ผลลัพธ์อาจไม่เป็นไปตามที่คาดการณ์ไว้ ในระดับมาร์จิ้นในปัจจุบัน โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อส่วนต่างราคา HDPE-แนฟทาต่ำกว่า 350 ดอลลาร์สหรัฐต่อตัน การบรรลุจุดคุ้มทุนยังคงเป็นความท้าทายอย่างมากสำหรับ LSP ยิ่งไปกว่านั้น ยังมีปัจจัยกดดันจากต้นทุนการเริ่มต้นที่อาจเกิดขึ้น ซึ่งคาดการณ์ไว้ที่ 300 ล้านบาท

เงินปันผลระหว่างกาลคงที่ แต่ผลตอบแทนไม่น่าดึงดูด คงคำแนะนำ "ขาย"
SCC ประกาศจ่ายเงินปันผลระหว่างกาล 2.5 บาท คิดเป็น 92% ของเงินปันผล (ไม่รวมรายการพิเศษ) และให้ผลตอบแทนเพียง 1.2% เรามองว่าปัจจัยบวกสำคัญที่หนุนราคาหุ้นตั้งแต่ต้นปี (YTD) ได้หมดลงแล้ว เรายังคงคำแนะนำ "ขาย" สำหรับ SCC โดยมูลค่าที่เหมาะสทเท่ากับ 140.00 บาท ซึ่งมีความเสี่ยงเชิงบวกที่สำคัญ : ส่วนต่างราคาเคมีภัณฑ์ที่เพิ่มขึ้น