Bangkok Dusit Medical Services(BDMS TB)
ผลประกอบการ 2Q68 ยังไม่เด่น แต่มูลค่าหุ้นยังคงน่าสนใจ

แม้ปัจจัยหนุนในระยะสั้นจำกัด แต่ยังคงแนะนำ “ซื้อ” ระยะยาว
เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” หุ้น BDMS โดยปรับราคาเป้าหมายอิงวิธี DCF ลงมาอยู่ที่ 26 บาทต่อหุ้น เราเชื่อว่าหุ้นยังคงน่าสนใจสำหรับนักลงทุนระยะยาว โดยมีการซื้อขายที่ระดับ P/E ปี 68 ที่ 19 เท่า (-2.4 SD จากค่าเฉลี่ย 10 ปี) เราคาดว่า BDMS จะมีกำไรเติบโตเฉลี่ยต่อปี (CAGR) 5% ในช่วงปี 67–70 ซึ่งแม้ต่ำกว่า CAGR 3 ปีที่เคยเห็นก่อนโควิดที่ 7% แต่ยังถือว่าแข็งแกร่ง อย่างไรก็ตามปัจจุบันปัจจัยหนุนในระยะสั้นยังมีจำกัด โดยเราคาดว่ากำไร 2Q68 จะเติบโตเพียง 4% YoY และกำไรช่วงครึ่งหลังของปี 68 จะชะลอลงเหลือ 3% YoY จากฐานที่สูงในปีก่อน, ผู้ป่วยกัมพูชาลดลง, และภาวะเศรษฐกิจที่อ่อนแอ ส่วนปัจจัยที่จะช่วยให้มูลค่าหุ้นปรับเพิ่มในอนาคต ได้แก่ การฟื้นตัวทางเศรษฐกิจที่แข็งแกร่งขึ้น, การได้ส่วนแบ่งตลาดเพิ่มในลูกค้าตะวันออกกลาง, และความตึงเครียดระหว่างไทย–กัมพูชาที่ผ่อนคลายลง

คาดกำไร 2Q68 โต 4% YoY แต่ลดลง 20% QoQ
เราคาดว่า BDMS จะรายงานกำไร 2Q68 ที่ 3.48 พันล้านบาท (+4% YoY, –20% QoQ) ในวันที่ 13 ส.ค. โดยเติบโต YoY หนุนจากรายได้ผู้ป่วยไทยและต่างชาติที่เพิ่มขึ้น แต่ลดลง QoQ ตามฤดูกาลจากช่วงวันหยุดยาว รายได้รวมคาดอยู่ที่ 2.575 หมื่นล้านบาท (+4.3% YoY, –5% QoQ) โดยรายได้จากผู้ป่วยไทยและต่างชาติเติบโต +3% และ +9% YoY ตามลำดับ ส่วน EBITDA margin คาดอยู่ที่ 22.4% (เทียบกับ 22.1% ใน 2Q67 และ 25.4% ใน 1Q68) ค่อนข้างทรงตัว YoY เนื่องจากต้นทุนที่เพิ่มขึ้นชดเชยการเติบโตของรายได้ และลดลง QoQจากรายได้ที่อ่อนตัว BDMS ยังคาดว่าจะรับรู้ผลประโยชน์ทางภาษีจำนวน 60 ล้านบาท ลดลงจาก 90 ล้านบาทใน 2Q67 แต่เพิ่มขึ้นจาก 30 ล้านบาทใน 1Q68

ผู้ป่วยจากกัมพูชาอ่อนแอ แต่ประเทศอื่นยังแข็งแกร่ง
ตลาดกัมพูชา (ประมาณ 3% ของรายได้รวม) คาดว่าจะเป็นปัจจัยถ่วงหลักใน 2Q68 โดยรายได้กลุ่มนี้คาดว่าจะลดลง 15–20% YoY โดยเฉพาะในเดือนมิ.ย. จากความตึงเครียดทางการเมือง ขณะที่รายได้จากผู้ป่วยชาวจีนชะลอตัวลงมาอยู่ในระดับเติบโตเลขหลักเดียวกลาง ๆ (mid-single-digit) จาก 14% ใน 1Q68 เนื่องจากจำนวนนักท่องเที่ยวลดลง ในทางกลับกัน ตลาดอื่นยังคงเติบโตแข็งแกร่ง ได้แก่ ตะวันออกกลาง +30% YoY หลังรอมฎอน พม่า +30%, ลาว +15% (หนุนให้กลุ่ม CLMV เติบโต +3%) และสหรัฐ/ยุโรป +10–20% และ +8% ตามลำดับ

ปรับลดประมาณการกำไรปี 68–70 ลง 1%
เราปรับลดประมาณการกำไรปี 2568–2570E ลง 1% โดยสาเหตุหลักมาจากสมมติฐานรายได้ที่เติบโตลดลง (–0.5% ต่อปี) และอัตรากำไรขั้นต้น (GPM) ลดลง 10bps สะท้อนการเติบโตของผู้ป่วยไทยที่ชะลอ และผู้ป่วยจากกัมพูชาที่ลดลง ตอนนี้เราคาดว่ากำไรปี 68 จะเติบโต 4.2% โดยในช่วง 2H68 จะเติบโตเพียง 3% YoY แต่ยังดีขึ้น HoH ตามฤดูกาล ส่วนปี 69 คาดว่ากำไรจะเร่งขึ้นเป็น 5.3% จากประเด็นความเสี่ยงเรื่องกัมพูชาที่ลดลง และรายได้จากโรงพยาบาลใหม่เพิ่มขึ้น โดยในปีนี้มีการเพิ่มจำนวนเตียงราว 5% (421 เตียง) เทียบกับ 1–2% ในปี 66–67 และ 69–70

Nontapat Sahakitpinyo
nontapat.sahakitpinyo@maybank.com
(66) 2658 5000 ext 2352