HANA : สมควรแก่การพิจารณาอย่างรอบคอบ

การปรับตัวขึ้นของราคาหุ้นเกินกว่าเหตุ ปัจจัยพื้นฐานเผชิญกับการตรวจสอบความเป็นจริงใน 2H25F
เรามีมุมมองเป็นกลางต่อการประชุมนักวิเคราะห์ของ HANA เนื่องจากแสดงมุมมองที่ผสมผสานสำหรับระยะสั้นและระยะกลางท่ามกลางความไม่แน่นอนเกี่ยวกับผลลัพธ์สุดท้ายของภาษีสหรัฐฯ เรามีมุมมองที่ดีขึ้นในด้านอุปสงค์ เนื่องจากผู้บริหารเห็นว่าความต้องการสำหรับธุรกิจ OSAT จะเพิ่มขึ้นตั้งแต่ 2Q25F เป็นต้นไป หลังจากสังเกตเห็นระดับสินค้าคงคลังของลูกค้าที่ค่อนข้างต่ำ แต่ก็ระบุว่าสิ่งนี้อาจถูกชดเชยด้วยปัญหาที่เกี่ยวข้องกับภาษีในเดือนเมษายน 2025 ต่อมา HANA ยืนยันมุมมองของเราว่ากำไรสุทธิของธุรกิจ PMS ควรปรับตัวดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญใน 3Q25F เมื่อการเปลี่ยนผ่านไปยังโรงหล่อจีนเสร็จสมบูรณ์ ต่อไป HANA บันทึกกำไรพิเศษ 238 ล้านบาทใน 1Q25 สำหรับการถ่ายโอนความรู้ให้กับ FT1 อย่างไรก็ตาม เรามีความระมัดระวังมากขึ้นโดยรวมหลังจากผู้บริหารชี้แจงว่าการเพิ่มขึ้นของ GPM เป็น 10.1% ใน 1Q25 เป็นผลมาจากกลยุทธ์เชิงกลยุทธ์เท่านั้น (ไม่ใช่รายการพิเศษอย่างที่เราเคยสันนิษฐานไว้ก่อนหน้านี้) เนื่องจากบริษัทได้เจรจากับลูกค้า PCBA รายใหญ่สำเร็จในการเปลี่ยนรูปแบบธุรกิจเป็นแบบที่ลูกค้าจัดหาวัตถุดิบมาให้ (จากเดิมที่เป็นแบบเบ็ดเสร็จ ; ดูรูปที่ 1) สิ่งนี้ช่วยให้ HANA บรรเทาภาษี OECD ได้เป็นเวลาสองสามปี แม้ว่าสิ่งนี้จะช่วยให้ HANA ปรับปรุงอัตราส่วนสำคัญและมีสินทรัพย์น้อยลง แต่ในมุมมองของเรา อาจจำกัดโอกาสในการเติบโตของกำไร

การปรับเล็กน้อยเพื่อสะท้อนผลประกอบการใน 1Q25 ที่แข็งแกร่งและการเปลี่ยนแปลงรูปแบบธุรกิจ
เราปรับลดกำไรหลักปี 2025-26F ลง 2-6% เพื่อสะท้อนการเปลี่ยนแปลงที่กำลังจะเกิดขึ้นไปสู่รูปแบบฝากขาย นอกจากนี้ เราเชื่อว่าการปรับตัวขึ้นของราคาหุ้น 18% ในช่วงเดือนที่ผ่านมาเกินกว่าเหตุ เมื่อพิจารณาจากพัฒนาการพื้นฐานที่ดำเนินอยู่และขาดการยืนยันการปรับปรุงธุรกิจ PMS (ซึ่งไม่คาดว่าจะเกิดขึ้นจนกว่าจะถึง 2H25F)

ปรับคำแนะนำลงเป็น “ถือ” สำหรับ HANA แต่เพิ่มมูลค่าที่เหมาะสม 22.50 บาท อิงจากการประเมินมูลค่าเชิงสัมพัทธ์
เราปรับเพิ่มมูลค่าที่เหมาะสมปี 2026F เป็น 22.50 บาท (จากเดิม 21.30 บาท) โดยใช้ cash adjusted P/E ที่ 12.5 เท่า (-1.0 sd) โดยอิงจากเงินสดคงเหลือจาก PP ที่ 3.6 บาทต่อหุ้น ความเสี่ยงหลัก ได้แก่ การฟื้นตัวทางเศรษฐกิจที่เปราะบางของจีน การแข็งค่าของเงินบาทเทียบกับดอลลาร์สหรัฐ การพึ่งพาซัพพลายเออร์ PMS จากตะวันตก และความสำเร็จของ PMS/FT1