IVL : ผลประกอบการใน 3Q แข็งแกร่งเกินคาด, รักษาโมเมนตัมต่อเนื่องไปถึง 4Q24

เหนือความคาดหมาย
IVL รายงานกำไรใน 3Q24 ที่ 1.5 พันล้านบาท เป็นการพลิกฟื้นอย่างชัดเจนจากการขาดทุน 2.3 หมื่นล้านบาทใน 2Q24 และปรับตัวดีขึ้นอย่างเห็นได้ชัดจากกำไร 195 ล้านบาทใน 3Q23 กำไรหลักมีแนวโน้มคล้ายกันเพิ่มขึ้นเป็น 2.6 พันล้านบาท จาก 555 ล้านบาทใน 2Q24 และพลิกจากขาดทุน 790 ล้านบาทใน 3Q23 กำไรสูงกว่าทั้งประมาณการของเรา (1.3 พันล้านบาท) และ Bloomberg consensus (1.4 พันล้านบาท) ขับเคลื่อนโดยการขาดทุนจากสินค้าคงเหลือที่ลดลงและผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่งขึ้นในกลุ่ม CPET การเติบโตของกำไรสุทธิรายไตรมาสส่วนใหญ่มาจากการไม่มีการด้อยค่าที่สำคัญ ในขณะที่การปรับปรุงการดำเนินงานทั้งที่ CPET และ Indovinya (กลุ่ม downstream integrated oxides) มีส่วนทำให้กำไรหลักเพิ่มขึ้นทั้ง QoQ และ YoY

การพัฒนาในวงกว้าง
การดำเนินงานแข็งแกร่งในทุกกลุ่มธุรกิจ กลุ่ม integrated PET ภายใต้ CPET ได้รับประโยชน์จากการขยายตัวของมาร์จิ้น และการปรับปรุงความเท่าเทียมกันของการนำเข้าสำหรับการดำเนินงานในอเมริกา แม้ว่าการปรับโครงสร้างสินทรัพย์จะนำไปสู่การลดลงของปริมาณ แต่ก็ส่งผลให้ต้นทุนคงที่ของการดำเนินงานของ integrated PET ลดลง 17 ล้านดอลลาร์ ในระหว่างไตรมาส ธุรกิจ Intermediate chemicals ก็มีผลงานที่ดีโดยได้กำไรจากมาร์จิ้น MEG-ethane ที่สูงขึ้น และต้นทุนวัตถุดิบที่ต่ำลงสำหรับ MTBE โดยรวม EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วของ CPET เพิ่มขึ้น 22% QoQ และ 27% YoY ที่ Indovinya EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วเพิ่มขึ้น 5% QoQ และ 94% YoY ขับเคลื่อนโดยการฟื้นตัวในตลาดสารเคมีทางการเกษตรซึ่งมีมาร์จิ้นสูงกว่าส่วนที่เหลือของพอร์ตโฟลิโอ Indovinya ยังได้รับประโยชน์จากการลดต้นทุนคงที่ 2 ล้านดอลลาร์ สุดท้าย การดำเนินงานด้านเส้นใยเห็นการเติบโตทั้ง QoQ และ YoY โดยได้รับการสนับสนุนจากมาร์จิ้น และปริมาณที่ดีขึ้น

โมเมนตัมที่แข็งแกร่งน่าจะต่อเนื่องไปถึง 4Q24F
เราคาดว่าโมเมนตัมกำไรที่แข็งแกร่งของ IVL จะยังคงอยู่ต่อเนื่องไปถึง 4Q24 กำไรสุทธิจะได้รับประโยชน์จากการลดลง หรือแม้แต่การไม่มีการขาดทุนจากสินค้าคงเหลือ การดำเนินงานหลักคาดว่าจะยังคงแข็งแกร่ง โดยได้รับการสนับสนุนจากการขยายตัวของมาร์จิ้น แม้จะเผชิญกับความอ่อนแอตามฤดูกาลในเกือบทุกกลุ่มธุรกิจ เราสังเกตว่ามาร์จิ้นของ integrated PET กว้างขึ้น 15% QoQ สำหรับ 4Q จนถึงปัจจุบัน นอกจากนี้ คาดว่า IVL จะได้รับประโยชน์เพิ่มเติมจากการลดต้นทุนคงที่ใน 4Q24 IVL ยังทำงานเกี่ยวกับการขายที่ดินจากสินทรัพย์ที่ด้อยค่า โดยคาดว่าจะมีกำไร 120-150 ล้านดอลลาร์ที่จะรับรู้ในปี 2025-2026 ซึ่งยังไม่ได้รวมในแบบจำลองของเรา

ปรับราคาเป้าหมายขึ้นเป็น 31.00 บาท คงคำแนะนำ "ซื้อ" สำหรับ IVL
จากการพิจารณาผลประกอบการใน 3Q24 และการปรับปรุงการคาดการณ์หลัก (รูปที่ 2) เราได้ปรับเพิ่มประมาณการกำไรปี 2024-2026 (รูปที่ 3) นอกจากนี้ เราได้ปรับการประเมินมูลค่าเป็นสิ้นปี 2025 (จากกลางปี 2025) ปรับราคาเป้าหมายขึ้นเป็น 31.00 บาท (จาก 25.00 บาท) มูลค่าที่เหมาะสมของเราอิงจาก EV/core EBITDA ที่ 7.3 เท่า ซึ่งสะท้อนค่าเฉลี่ยการประเมินมูลค่าระหว่างบริษัทคู่แข่งด้าน PET (Alpek) บริษัทคู่แข่งด้านสารลดแรงตึงผิวระดับโลก และบริษัทเคมีภัณฑ์ในเอเชีย IVL ยังคงเป็นหุ้นที่เราชื่นชอบที่สุดในกลุ่มพลังงานไทย ทั้งนี้ คงคำแนะนำ "ซื้อ" โดยมีความเสี่ยงด้าน downside ที่สำคัญ : ความอ่อนแอของมาร์จิ้น และการหยุดชะงักที่ไม่ได้วางแผนของโรงงาน