ในช่วง 2 สัปดาห์ที่ผ่านมา สภาพคล่องดูจะเป็นประเด็นที่หลายฝ่ายให้ความสนใจ บางครั้งมีคำถาม
ว่าแบงก์ชาติดูดสภาพคล่องมากเกินไปจนทำให้สภาพคล่องในระบบมีไม่เพียงพอ และอาจเป็นสาเหตุให้
ต้นทุนในการกู้ยืมปรับสูงขึ้นหรือไม่ ก่อนที่จะตอบคำถามนี้ได้ คงต้องทำความเข้าใจเกี่ยวกับสภาพคล่อง
และบทบาทของแบงก์ชาติในการบริหารสภาพคล่อง รวมทั้งปัจจัยที่ส่งผลต่ออัตราดอกเบี้ย
ก่อนอื่น เราคงต้องให้คำนิยามที่ชัดเจนกับสภาพคล่อง ในทางเศรษฐศาสตร์ สภาพคล่องมีหลาย
นิยาม ทั้งสภาพคล่องในนิยามที่แคบที่สุด คือ เงินสดหมุนเวียนและเงินฝากของสถาบันการเงินที่แบงก์ชาติ
(หรือที่เรียกว่า ฐานเงิน) ไปจนถึงสภาพคล่องในนิยามที่กว้าง คือ เงินสดหมุนเวียนและเงินฝากของ
ประชาชนที่สถาบันการเงิน (หรือที่เรียกว่า ปริมาณเงิน) ทั้งนี้ สภาพคล่องที่แบงก์ชาติสามารถบริหารจัดการ
ได้โดยตรงคือฐานเงิน โดยมีหน้าที่บริหารสภาพคล่องดังกล่าวให้อยใู่ นสมดุล เพื่อให้อัตราดอกเบี้ยตลาด
ระยะสั้นเคลื่อนไหวสอดคล้องกับอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่คณะกรรมการนโยบายการเงิน (กนง.) กำหนด ซึ่ง
ระดับอัตราดอกเบี้ยนโยบายดังกล่าว กนง. ได้ประเมินแล้วว่าเหมาะสมกับภาวะเศรษฐกิจขณะนั้น และจะ
ช่วยให้เศรษฐกิจไม่ร้อนแรงหรือซบเซาจนเกินไปในระยะข้างหน้า รวมทั้งช่วยดูแลอัตราเงินเฟ้อให้อยู่ใน
กรอบเป้าหมาย สำหรับสภาพคล่องอีกนิยามที่เป็นที่สนใจและกระทบเศรษฐกิจโดยตรง ก็คือสภาพคล่องใน
ระบบธนาคารพาณิชย์ ซึ่งจะได้กล่าวถึงในรายละเอียดครั้งต่อไป

ในช่วงหลายปีที่ผ่านมา อุปสงค์ของสภาพคล่อง (ฐานเงิน) ขยายตัวไม่ทันอุปทานของสภาพคล่อง
ส่งผลให้เกิดภาวะสภาพคล่องส่วนเกิน และแบงก์ชาติต้องดูดซับสภาพคล่องส่วนเกินนั้น เพื่อช่วยปรับ
สมดุล อุปสงค์ของสภาพคล่องขยายตัวตามการเติบโตของเศรษฐกิจ จากความต้องการใช้สภาพคล่องของ
ภาคเอกชน (ทั้งประชาชนและสถาบันการเงิน) ที่เพิ่มขึ้นประมาณ 1 แสนล้านบาทในปี 2554 ใน
ขณะเดียวกัน อุปทานสภาพคล่องก็เพิ่มขึ้นถึงประมาณ 6 แสนล้านบาท โดยมีปัจจัยหลักมาจาก 1) การเข้าซื้อ
เงินตราต่างประเทศของแบงก์ชาติ (คือการขายเงินบาท หรือเพิ่มสภาพคล่องเงินบาทในระบบ) เพื่อดูแล
ค่าเงินมิให้ผันผวนมากเกินไปจากเงินทุนที่ไหลเข้ามาอย่างต่อเนื่อง และ 2) การใช้จ่ายของภาครัฐสุทธิ ที่ช่วย
เพิ่มอุปทานสภาพคล่องในระบบอีกทางหนึ่ง หากแบงก์ชาติไม่ดูดซับสภาพคล่องส่วนเกินจำนวนประมาณ
5 แสนล้านบาทนี้ ออกไปจากระบบ ก็จะส่งผลให้อัตราดอกเบี้ยลดต่ำลงกว่าที่ควรจะเป็น ซึ่งจะไปกระตุ้น
การบริโภค การลงทุน มากเกินพอดี ทำให้เศรษฐกิจร้อนแรงและอาจสร้างแรงกดดันด้านเงินเฟ้อรวมทั้ง
asset price bubble ได้ ดังนั้น การดูดสภาพคล่องของแบงก์ชาติจะไม่มากเกินไป และไม่น้อยเกินไป เนื่องจาก
เป็นเพียงการปรับสมดุลให้อุปทานเท่ากับอุปสงค์ของสภาพคล่องเท่านั้น ทั้งนี้ ในเดือน เม.ย.-พ.ค. ที่ผ่านมา
แบงก์ชาติกลับเป็นฝ่ายปล่อยสภาพคล่องสุทธิเข้าไปในระบบ เนื่องจากอุปทานของสภาพคล่องปรับลดลง
จากการออกพันธบัตรของรัฐบาลเป็นสำคัญ ในขณะที่อุปสงค์กลับปรับเพิ่มขึ้นส่วนหนึ่งจากความต้องการ
ใช้จ่ายในช่วงเทศกาล แบงก์ชาติจึงต้องเพิ่มอุปทานสภาพคล่องในระบบประมาณ 1 แสนล้านบาท เพื่อ
รองรับอุปสงค์สภาพคล่องที่เพิ่มขึ้น

ในการสร้างสมดุลให้กับสภาพคล่อง แบงก์ชาติจะดำเนินการในตลาดการเงิน ผ่านเครื่องมือหลัก ๆ
คือการออกพันธบัตร ธปท. การดำเนินการผ่านหน้าต่างซื้อคืนพันธบัตร (Bilateral Repo: BRP) และ ตลาด
SWAP นอกจากนี้ ยังมีหน้าต่างตั้งรับ (Standing Facilities) ให้สถาบันการเงินสามารถลงทุน (โดยการฝาก
เงิน) และกู้ยืมระยะ 1 วัน เพื่อปรับสภาพคล่อง ณ สิ้นวันกับ ธปท. ได้ สำหรับการจัดสรรเครื่องมือบริหาร
สภาพคล่อง แบงก์ชาติจะประเมินและประมาณการสภาพคล่องและภาวะตลาด รวมทั้งคำนึงถึงการพัฒนา
ตลาด (โดยร่วมมือกับกระทรวงการคลัง) ทั้งนี้ ในการบริหารสภาพคล่อง 1) ผ่านการออกพันธบัตร ธปท.
แบงก์ชาติจะประกาศแผนการออกพันธบัตรล่วงหน้า เพื่อให้ผู้ร่วมตลาดสามารถวางแผนการลงทุนได้อย่าง
เหมาะสม 2) ผ่านหน้าต่าง BRP โดยการดูด/ปล่อยสภาพคล่องทุกวัน ผ่านคู่ค้าของ ธปท. (BRP Primary
Dealers) และ 3) ผ่านตลาด FX swap โดยดำเนินการในลักษณะ Over-the-Counter (OTC) ณ ปัจจุบัน ยอด
คงค้างพันธบัตร ธปท. มีสัดส่วนเกินกว่าครึ่งของเครื่องมือบริหารสภาพคล่องทั้งหมด ส่วนหนึ่งเนื่องจาก
แบงก์ชาติใช้พันธบัตร ธปท. เป็นเครื่องมือหลักในการช่วยพัฒนาตลาดตราสารหนี้ด้วย

ทั้งนี้ ในการดำเนินการในตลาดการเงิน สถาบันการเงินจะเป็นผู้เสนอปริมาณและอัตราดอกเบี้ย
รวมทั้งเลือกช่องทางในการลงทุน/กู้ยืม ในขณะที่แบงก์ชาติจะกำหนดวงเงินพันธบัตร ธปท. ที่ออกขาย
ดังนั้น อัตราดอกเบี้ยในตลาดการเงิน (ยกเว้นธุรกรรม BRP ระยะ 1 วัน ที่ ธปท. จะทำที่อัตราดอกเบี้ย
นโยบายเท่านั้น) จึงเป็นอัตราดอกเบี้ยที่กำหนดโดยตลาด (market-determined) และขึ้นอยู่กับหลายปัจจัย
เช่น การคาดการณ์ทิศทางอัตราดอกเบี้ยนโยบาย term และ liquidity premium เป็นต้น โดยปกติแล้ว อัตรา
ดอกเบี้ยตลาดเงินระยะข้ามคืน จะอยู่ในระดับที่ใกล้เคียงกับอัตราดอกเบี้ยนโยบาย (ปัจจุบันอยู่ที่ ร้อยละ
3.00) แต่สำหรับอัตราดอกเบี้ยตลาดระยะอื่นๆ ที่ยาวกว่า 1 วัน โดยส่วนใหญ่จะอยู่สูงกว่าอัตราดอกเบี้ย
นโยบาย ตัวอย่างเช่น อัตราดอกเบี้ยอ้างอิงระยะสั้นตลาดกรุงเทพ (BIBOR) ระยะ 6 เดือนอยู่ที่ ร้อยละ 3.24
ส่วนหนึ่งเป็นผลจากการคาดการณ์การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายในอีก 6 เดือนข้างหน้า

หากแบงก์ชาติดูดสภาพคล่องมากเกินไปจริง อัตราดอกเบี้ยในตลาดเงินระยะสั้น ควรจะปรับ
เพิ่มขึ้นสูงกว่าอัตราดอกเบี้ยนโยบายอย่างเห็นได้ชัด แต่ที่จริงแล้วมิได้เป็นเช่นนั้น หากสภาพคล่องมีไม่
เพียงพอ สถาบันการเงินจะต้องหาสภาพคล่องโดยการกู้ยืมจากตลาดการเงิน ซึ่งจะกดดันให้อัตราดอกเบี้ยใน
ตลาดเงินปรับสูงขึ้น แต่จากข้อมูลล่าสุด อัตราดอกเบี้ยในตลาดกู้ยืมระหว่างธนาคารระยะข้ามคืน
(Overnight interbank market rate) และอัตราดอกเบี้ยในตลาดซื้อคืนพันธบัตรภาคเอกชน ระยะข้ามคืน
(Overnight Private Repo) อยู่ที่ร้อยละ 2.94 และ 3.00 ตามลำดับ ซึ่งแทบจะไม่แตกต่างจากอัตราดอกเบี้ย
นโยบายเลย

จากที่กล่าวมาทั้งหมด เราสามารถตอบคำถามในประเด็นสภาพคล่องได้ดังนี้คือ แบงก์ชาติมีหน้าที่
ดูแลอุปทานสภาพคล่อง (ฐานเงิน) ให้อยู่ในระดับที่สมดุลกับความต้องการสภาพคล่อง จึงดูดสภาพคล่อง
เฉพาะในส่วนที่เกินกว่าความต้องการเท่านั้นเพื่อให้อัตราดอกเบี้ยตลาดระยะสั้นเคลื่อนไหวสอดคล้องกับ
อัตราดอกเบี้ยนโยบายที่คณะกรรมการนโยบายการเงิน (กนง.) กำหนด ไม่ได้ดูดมากเกินไป นอกจากนี้
อัตราดอกเบี้ยในตลาดการเงิน เป็นอัตราดอกเบี้ยที่กำหนดโดยตลาด สำหรับครั้งต่อไป จะอธิบายถึงสภาพ
คล่องในนิยามกว้าง และปัจจัยที่ส่งผลต่อต้นทุนในการกู้ยืมของภาครัฐและเอกชน
------------------------------------------------------------------------------------
BY:นางสาว รัญชนา พงศาปานผู้บริหาร ทีมกลยุทธ์ตลาดการเงินสายตลาดการเงิน ธนาคารแห่งประเทศไทย