สำนักข่าวหุ้นอินไซด์( 15 กรกฎาคม 2569)----------------ฝ่ายวิเคราะห์ บริษัทหลักทรัพย์ ซีจีเอส อินเตอร์เนชั่นแนล (ประเทศไทย) หรือ CGSI ระบุว่า ยูเครนยังคงใช้โดรนโจมตีโรงกลั่นน้ำมันของรัสเซียอย่างต่อเนื่อง ทำให้โรงกลั่นต้องหยุดเดินเครื่องนอกแผน และกระทบกำลังการกลั่นในรัสเซียมากกว่า 20% ส่งผลให้รัฐบาลรัสเซียประกาศสั่งห้ามส่งออกเชื้อเพลิงตั้งแต่เดือนก.ค.69 ตามรายงานของ Reuters เมื่อวันที่ 6 ก.ค.ที่ผ่านมา โดยอุปทานที่ตึงตัวมากขึ้นทำให้ crack spread ของน้ำมันดีเซลในเอเชียพุ่งขึ้นทะลุระดับ 50 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรลช่วงสัปดาห์ที่แล้ว หรือเพิ่มขึ้นจากประมาณ 40 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรลในช่วงกลางเดือน มิ.ย.69 และถึงแม้ว่าการที่จีนเพิ่มโควตาส่งออกอาจทำให้มีการส่งออกน้ำมันดีเซลเพิ่มขึ้น แต่คาดว่าอุปทานที่หายไปจากรัสเซียน่าจะยังมากกว่าปริมาณส่งออกที่เพิ่มขึ้นจากจีน ซึ่งสถานการณ์ดังกล่าวน่าจะหนุน crack spread ของน้ำมันดีเซลในช่วงสามเดือนข้างหน้า

ทั้งนี้ TOP เริ่มทยอยกระจายแหล่งจัดหาน้ำมันดิบออกไปนอกภูมิภาคตะวันออกกลางตั้งแต่เดือนเม.ย.69 เพื่อรับมือกับปัญหาการหยุดชะงักของอุปทานและความท้าทายด้านโลจิสติกส์บริเวณช่องแคบฮอร์มุซ โดยข้อมูลของกระทรวงพลังงานแสดงให้เห็นว่า น้ำมันดิบจากตะวันออกกลางมีสัดส่วนประมาณ 90% ของปริมาณการนำเข้าน้ำมันดิบของ TOP ในไตรมาส 1/69 แต่สัดส่วนดังกล่าวลดลงเหลือเพียง 35% ในเดือนพ.ค.69 หลังจากบริษัทหันไปซื้อน้ำมันดิบจากสหรัฐฯ อเมริกาใต้ และแอฟริกาตะวันตกมากขึ้น ซึ่งเกรดของน้ำมันดิบเหล่านี้ทำให้มีราคาสูงกว่า Brent อย่างไรก็ตาม เชื่อว่าต้นทุนน้ำมันดิบของ TOP ในไตรมาส 2/69 น่าจะยังอยู่ในระดับที่บริหารจัดการได้ ถึงแม้จะมีการซื้อน้ำมันดิบจากแหล่งอื่น เพราะบริษัทยังมีสต็อกต้นทุนต่ำจากการจัดซื้อรอบที่แล้ว

ฝ่ายวิเคราะห์ CGSI จึงประมาณการว่า TOP จะยังคงมีค่าการกลั่นตลาดสูงที่ประมาณ 19-20 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรลในไตรมาส 2/69 ขณะที่ในไตรมาสถัดไป crude premium ที่อยู่ในระดับสูงในเดือนพ.ค.-มิ.ย.69 จะกดดันเศรษฐศาสตร์การกลั่นน้ำมัน (refining economics) ในไตรมาส 3/69 ซึ่งอาจส่งผลให้ค่าการกลั่นลดลงมาอยู่ที่ประมาณ 5-6 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรล แต่เห็นแนวโน้มที่ค่าการกลั่นจะฟื้นตัวในไตรมาส 4/69 เมื่อ crude premium ลดลงอย่างมีนัยสำคัญ
ฝ่ายวิเคราะห์ฯ ปรับประมาณการ EPS ในปี 69-71 ขึ้น 3.9%-15.2% หลังปรับเพิ่มสมมติฐานค่าการกลั่นตลาดเป็น 12.3 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรลในปี 69, 8.6 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรลในปี 70 และ 9.6 เหรียญสหรัฐ/บาร์เรลในปี 71 และเนื่องจากประมาณการ EBITDA เพิ่มสูงขึ้น จึงปรับราคาเป้าหมายของ TOP ขึ้นเป็น 59.5 บาท จาก 51.00 บาท ซึ่งเท่ากับ EV/EBITDA 7.75x ในปี 70 (เทียบกับค่าเฉลี่ยของโรงกลั่นในเอเชียที่ 6-8 เท่า) ขณะที่ปรับเพิ่มคำแนะนำของ TOP จาก “ถือ” เป็น “ซื้อ” สะท้อนมุมมองเชิงบวกต่อแนวโน้ม GRM แม้ว่า GRM อาจลดลงในไตรมาส 3/69 จาก crude premium ที่อยู่ในระดับสูง

โดยการหยุดชะงักของอุปทานในรัสเซีย บวกกับกำลังการกลั่นทั่วโลกอาจเพิ่มขึ้นช้ากว่าคาดในปี 70-72 อย่างไรก็ตาม เชื่อว่าการเพิ่มสัดส่วนการจัดหาน้ำมันจากแหล่งอื่นนอกภูมิภาคตะวันออกกลาง น่าจะทำให้ TOP สามารถรับมือกับความเสี่ยงด้านอุปทานน้ำมันดิบจากความตึงเครียดระหว่างสหรัฐฯ และอิหร่านได้ดีกว่าช่วงที่ความขัดแย้งเริ่มต้นขึ้นในเดือนมี.ค.69 ทั้งนี้ ปัจจัยบวกที่จะช่วยหนุนราคาหุ้นคือ crack spread ที่สูงกว่าคาดของน้ำมันดีเซล ส่วน downside risk คือการที่บริษัทมีขาดทุนจากสต็อกน้ำมันสูงกว่าคาด