WHA : 1Q26 อ่อนแอตามแผน การฟื้นตัวไปอยู่ใน 2H26

Preview ผลประกอบการใน 1Q26 โดยรายการพิเศษของนิคมอุตสาหกรรมระยอง (IER) อาจทำให้กำไรที่รายงานบิดเบือน
เราคาดการณ์ว่าผลประกอบการรายไตรมาสของ WHA ใน 1Q26 กำไรสุทธิประเมินที่ 1.21 พันล้านบาท ลดลง 42% YoY และ 16% QoQ โดยถูกหนุน (ทำให้ดูสูงขึ้น) จากกำไรปรับมูลค่ายุติธรรมแบบครั้งเดียวของเงินลงทุนเดิม 60% ใน IER ของ WHA ซึ่งทำให้รายได้อื่นเพิ่มเป็น 1.08 พันล้านบาท (เทียบกับ 305 ล้านบาทใน 1Q25) หากตัดรายการนี้ออก กำไรปกติประเมินที่ 780 ล้านบาท ทรงตัว YoY และ QoQ รายได้ประเมินที่ 2.22 พันล้านบาท ลดลง 47% YoY และ 53% QoQ เนื่องจากปริมาณโอนที่ดินลดลงเหลือประมาณ 200+ ไร่ จากประมาณ 700–800 ไร่ในช่วงก่อนหน้า อัตรากำไรขั้นต้นประเมินที่ 45% ต้นทุนทางการเงินเพิ่มเป็น 440 ล้านบาท (เพิ่มขึ้น 32% YoY) และค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) ที่ 27% ของยอดขายสะท้อนรายได้ที่ลดลง ไม่ใช่การเพิ่มขึ้นของต้นทุน เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” ; ความอ่อนแอเกิดจากจังหวะเวลา และมูลค่ายังไม่สะท้อนถึงแผนงานใน 2H26

ปริมาณการโอนกรรมสิทธิ์ที่ดินเป็นปัจจัยกดดันหลัก โดยมีโลจิสติกส์และสาธารณูปโภคช่วยชดเชย
ผู้บริหารยืนยันว่าไม่มีการชะลอตัวของอุปสงค์ และคงเป้าทั้งปี FY26 ที่ 2,500 ไร่ โดยมีดีล Data Centre และ EV ประมาณ 1,000 ไร่ ตั้งเป้าปิดในช่วง 3Q–4Q26 และคาดว่าจะมีการเซ็นสัญญาแรกในเวียดนามใน 3Q26 เมื่อเฟสแรกของนิคมใหม่แล้วเสร็จ ราคาโอนเฉลี่ยอ่อนตัวเล็กน้อยที่ประมาณ 5 ล้านบาทต่อไร่ เนื่องจาก 1Q25 มีแปลง Data Centre ระดับพรีเมียม 2 แปลง ด้านโลจิสติกส์ มียอดรับรู้ระยะสั้นเกิน 60,000 ตร.ม. ในไตรมาส เทียบกับทั้งปี FY25 ที่ 85,000 ตร.ม. และปริมาณการใช้น้ำของธุรกิจสาธารณูปโภคเพิ่มขึ้นประมาณ 7–8% QoQ จากการฟื้นตัวของปิโตรเคมี

กลุ่มพลังงานเริ่มฟื้น ด้วยความสามารถในการดำเนินงานหนุนการฟื้นตัวใน 2H26
คาดว่า GHECO-One จะขาดทุนใน 1Q26 จากการซ่อมบำรุงตามแผนทุก 2 ปี ประกอบกับการหยุดเดินเครื่องนอกแผน แต่ประสิทธิภาพการผลิตไฟฟ้าได้ฟื้นกลับสู่ระดับดีที่สุดในรอบหลายปี และคาดว่าอัตรากำไรพลังงานจะฟื้นตั้งแต่ 2Q26 การเพิ่มกำลังการผลิตโซลาร์ (COD) ใน 1Q26 สูงกว่าทั้งปี FY25 ที่ 14 เมกะวัตต์แล้ว และรายได้จากค่าธรรมเนียมการใช้น้ำ (Capacity Charge) ใน FY26 คาดว่าจะสูงกว่า 417 ล้านบาทของ FY25 แม้ว่ากำไรจากการปรับมูลค่า IER จะเป็นรายการครั้งเดียว เราได้กระจายผลกระทบไปยังไตรมาสถัด ๆ ไป เพื่อสะท้อนจังหวะการโอนที่ดินจริง ดังนั้น อัตรากำไรขั้นต้นที่รายงานจะค่อย ๆ กลับสู่ปกติ ไม่ใช่ในงวดเดียว เมื่อสัดส่วนรายได้จากนิคมอุตสาหกรรมฟื้นตั้งแต่ 2Q26 ความสามารถในการดำเนินงานจะช่วยหนุนกำไรอย่างมีนัยสำคัญ

คงคำแนะนำ "ซื้อ" โดยความเสี่ยงหลักอยู่ที่จังหวะเวลาของโครงการในอนาคต
เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ WHA โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 4.90 บาท ความเสี่ยงหลักคือ จังหวะเวลาของโครงการ Data Centre และ EV ประมาณ 1,000 ไร่ในช่วง 3Q–4Q26 ซึ่งเป็นตัวแปรสำคัญต่อเป้าทั้งปี การปรับโครงสร้างค่าไฟฟ้าในไทยเป็นประเด็นรองที่ต้องติดตาม แม้ผู้บริหารคาดว่าผลกระทบต่อภาคอุตสาหกรรมจะจำกัด ความอ่อนแอใน 1Q26 ไม่ใช่เชิงโครงสร้าง โดยอุปสงค์ภาคอุตสาหกรรมจากจีนอยู่ในระดับก่อนเกิดความขัดแย้ง และทั้งธุรกิจโลจิสติกส์และสาธารณูปโภคกำลังฟื้นตัว กำหนดประกาศผล 1Q26 วันที่ 13 พฤษภาคม 2026 และการบรรยายสรุปนักวิเคราะห์วันที่ 14 พฤษภาคม 2026