TVO : ปัจจัยลบเริ่มหายไป

เงินปันผลยังคงน่าสนใจท่ามกลางอุปสงค์ภายในประเทศที่แข็งแกร่ง

เราคาดการณ์กำไรหลักของ TVO อยู่ที่ 553 ล้านบาท (+27% YoY, -15% QoQ) อย่างไรก็ตาม การลดลงของ QoQ น่าจะมาจากการลดลงของธุรกิจน้ำมันถั่วเหลืองท่ามกลางราคาถั่วเหลืองที่สูงขึ้นเล็กน้อย แม้ว่าจะมีการคาดการณ์ว่าสถานการณ์อุปทานส่วนเกินจะยังคงดำเนินต่อไปในอีก 2 ปีข้างหน้า ซึ่งเป็นปัจจัยสำคัญที่กดดันราคาถั่วเหลือง แต่อัตราส่วนสต็อกต่อการใช้ลดลงเล็กน้อยมาอยู่ที่ 29.2% ในเดือน ก.ย. 2025 (จาก 29.5% ในเดือน ส.ค. 2025) เนื่องจากอุปสงค์และอุปทานมีความสมดุลมากขึ้นในปี 2025-2026F (ดูรูปที่ 3) นอกจากนี้ ราคาพรีเมียมถั่วเหลืองของบราซิลยังเพิ่มขึ้น เนื่องจากจีนหยุดซื้อถั่วเหลืองจากสหรัฐฯ ในฤดูกาลนี้ เรายังคงคำแนะนำ "ซื้อ" หลังจากปรับกำไรสุทธิปี 2025 ขึ้น 17% เพื่อสะท้อนถึงอัตรากำไรขั้นต้นที่สูงขึ้น โดยยังคงราคาเป้าหมายปี 2026F ไว้ที่ 30.0 บาท และคาดว่ากำไรสุทธิใน 4Q25F จะลดลง QoQ เนื่องจากราคาวัตถุดิบที่สูงขึ้นด้วยเหตุผลดังกล่าวข้างต้น ทั้งนี้ การขยายกำลังการผลิต 15% ยังไม่เริ่มดำเนินการ และขณะนี้ถูกเลื่อนออกไปเป็นต้นปี 2026F ปัจจัยหนุนสำคัญสำหรับปี 2026F ได้แก่ 1) การขยายกำลังการผลิต และ  2) ส่วนแบ่งตลาดที่เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องเมื่อเทียบกับกากถั่วเหลืองนำเข้า (ดูรูปที่ 2)

กำไรหลักจะลดลง 15% QoQ เหลือ 553 ล้านบาท เนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นที่ลดลง

เราคาดการณ์รายได้ใน 3Q25 อยู่ที่ 6.43 พันล้านบาท ลดลง 4% QoQ และ 17% YoY การลดลงนี้เป็นผลมาจากราคากากถั่วเหลืองเฉลี่ยลดลงมาอยู่ที่ 13.1 บาท/กก. (-12% QoQ, -30% YoY) และราคาน้ำมันถั่วเหลืองขายปลีกเฉลี่ยลดลงมาอยู่ที่ 53.2 บาท/ขวด (-10% QoQ, -5% YoY) ส่งผลให้คาดว่าอัตรากำไรขั้นต้น (GPM) จะลดลงเหลือ 13.5% จาก 16.1% ใน 2Q25 เนื่องจากเราคาดการณ์ว่าต้นทุนถั่วเหลืองของบริษัทจะเพิ่มขึ้นเล็กน้อย QoQ ส่งผลให้ส่วนต่างราคาลดลง คาดว่าค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) จะทรงตัว QoQ ที่ 236 ล้านบาท ส่งผลให้กำไรจากการดำเนินงานอยู่ที่ 632 ล้านบาท ลดลง 25% QoQ จาก 842 ล้านบาท

คงคำแนะนำ "ซื้อ" สำหรับ TVO โดยมูลค่าที่เหมาะสมไม่เปลี่ยนแปลงที่ 30.00 บาท

เรายังคงคำแนะนำ "ซื้อ" โดยใช้อัตราส่วนราคาต่อกำไร (P/E) ที่ 12.8 เท่า, -0.5 เท่า Stdev เทียบกับค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 5 ปี ความเสี่ยงสำคัญ ได้แก่ 1) ส่วนแบ่งตลาดที่ลดลง 2) ราคาปศุสัตว์ในประเทศ และ 3) ราคาถั่วเหลืองโลกที่อ่อนแอ