รายได้เติบโตใน 2Q25 แต่กำไรลดลง YoY
เราคาดการณ์กำไรใน 2Q25 ของ WHA ที่ 1.02 พันล้านบาท ลดลง 21% YoY (-51% QoQ) กำไรที่ลดลง YoY นี้เกิดขึ้นแม้จะมีการคาดการณ์ว่ารายได้จะเติบโต 78% เป็น 3.1 พันล้านบาท กำไรที่ลดลงส่วนใหญ่เป็นผลมาจากการโอนที่ดินที่ลดลงในไตรมาสนี้ และส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทร่วมทุนและกิจการร่วมค้าที่ลดลงอย่างมาก ปัจจัยหลักในการดำเนินงาน เช่น การขายสินทรัพย์ และค่าสาธารณูปโภคครั้งเดียว ยังคงเป็นปัจจัยสำคัญที่ส่งผลต่อรายได้

การขายสินทรัพย์เป็นจุดสำคัญของไตรมาสในธุรกิจโลจิสติกส์
ผลประกอบการใน 2Q25 ของกลุ่มโลจิสติกส์โดดเด่นด้วยการขายสินทรัพย์มูลค่า 808 ล้านบาท ให้กับ WHART REIT กำไรจากอัตรากำไรที่สูงนี้เป็นปัจจัยหลักที่ผลักดันให้กำไรขั้นต้นที่คาดการณ์ไว้ที่ 1.62 พันล้านบาท (+62% YoY และ -37% QoQ) ในส่วนของการดำเนินงาน กลุ่มนี้ยังได้รับสัญญาเช่าใหม่จำนวน 122,000 ตารางเมตรในช่วง 1H25

การโอนที่ดินนิคมอุตสาหกรรมเปลี่ยนไปเป็น 2H25
ยอดจองและการโอนกรรมสิทธิ์ของกลุ่มนิคมอุตสาหกรรมคาดว่าจะลดลงใน 2Q25 เนื่องจากการเลื่อนการโอนกรรมสิทธิ์ที่ดินขนาดใหญ่สองรายการ รวมพื้นที่ประมาณ 1,000 ไร่ ไปเป็น 3Q25 ส่งผลให้ยอดโอนที่ดินรอการรับรู้เพิ่มขึ้นเป็นกว่า 1,400 ไร่ ซึ่งกำหนดจะรับรู้ใน 3Q25 และ 4Q25 และน่าจะช่วยปรับปรุงผลประกอบการในไตรมาสดังกล่าว ความต้องการนี้ได้รับแรงหนุนจากลูกค้าในกลุ่มยานยนต์ไฟฟ้า (EV) อิเล็กทรอนิกส์ และ data center โดยมีการลงทุนโดยตรงจากต่างประเทศจำนวนมากจากประเทศจีน ตลอดทั้งปี บริษัทยังคงเป้าหมายยอดจองรวมไว้ที่ 2,350 ไร่ แม้ว่าคาดว่าจะไม่ถึงเป้าหมายสำหรับธุรกิจในเวียดนาม แต่จะทำยอดขายในประเทศไทยได้สูงกว่าเป้าหมาย

กำไรธุรกิจสาธารณูปโภคเติบโตจากรายการพิเศษ
กำไรของธุรกิจสาธารณูปโภคเพิ่มขึ้นอย่างมากจากค่าใช้จ่ายครั้งเดียวจำนวนมากจากลูกค้า data center โดยค่าใช้จ่ายครั้งเดียวทั้งหมดในช่วง 1H25 สูงกว่าตัวเลขทั้งปี 2024 แล้ว ประกอบกับปริมาณการขายไฟฟ้าในช่วง 1H25 ที่เติบโต 30% YoY กำไรเหล่านี้ถูกหักล้างบางส่วนจากกำไรจากบริษัทร่วมทุนและบริษัทร่วมทุนที่ลดลงอย่างมาก ซึ่งคาดการณ์ไว้ที่ 157 ล้านบาท (ลดลง 74% YoY และลดลง 60% QoQ)

แนวโน้ม ความเสี่ยง และการประเมินมูลค่า
WHA กำลังจัดสรรเงินทุนใหม่จากเวียดนามมายังไทยเพื่อใช้ประโยชน์จากความต้องการภายในประเทศที่แข็งแกร่ง การเปลี่ยนแปลงเชิงกลยุทธ์นี้อาจทำให้ไม่สามารถใช้จ่ายเงินลงทุนทั้งปีได้ครบตามเป้า 20,000 ล้านบาท โดยอาจพลาดไปประมาณ 10% ความเสี่ยงด้าน downside รวมถึงความล่าช้าของโครงการ และปัจจัยทางภูมิรัฐศาสตร์ โดยเฉพาะความไม่แน่นอนของภาษีนำเข้า-ส่งออก โอกาสด้านบวกมาจากการขายที่ดินในไทยที่เกินเป้าหมาย แม้จะมีความเสี่ยงในระยะสั้น แต่ด้วย backlog ที่แข็งแกร่งและแผนกลยุทธ์ที่ชัดเจน จึงยังคงคำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ WHA โดยมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 4.90 บาท จากการประเมินมูลค่า